エンフレームの200％のデビュー曲は、小さな成功に過ぎず、単一の顧客だけの出来事に過ぎない。それは彼らの製品に対する評価ではない。

初日で約3倍に上昇する株価というのは、初心者が「次のNvidiaを逃したかもしれない」と疑問を抱くようなニュースです。テンセントが支援する上海エンフライムテクノロジーは、中国の「4匹の小さなGPUドラゴン」の中で最後に公開市場に上場した会社です。この会社は、小売業者の購入熱潮の後、上海STAR市場での初日には約200％上昇しました。この動きは技術的な成功と言えますが、実際にその価格が何を表しているのか、そしてその下にある会社がどのようなものかを理解する必要があります。

エンフレイムは約…1株あたり142.18元で4300万株の新株が発行される約61億元（約9億万ドル）の利益を生み出し、上場した。約610億元の市場価値（約90億ドル）。その価格で公開された。2025年の売上の約62倍初回の売上が約3倍に増加し、累計収入が190倍に達する。

ポップとは、価値の発見ではなく、不足が生じる状況です。エンフライムの4億3千万株の株式のうち、1800万株未満が…全体の約4％— 初日から自由に取引が可能だった。残りの人々は、創業者やテンセント、国の資金、そして拘束された投資家たちと一緒にいる。オンライン注文も続々と入る。販売されている株式数の数千倍大きな需要と小さな流通量が衝突すると、価格は、どれだけの在庫が購入できるかによって決まります。全体の市場価値ではなく、実際に購入できる在庫量が重要です。4％の流通量に対して200％の値動きというのは、市場が紙幣を不足していることを意味し、優れた企業が見つかったというわけではありません。

今、その複数の収益が資本化されている。昨年、Enflameは約9.9億元の売上、そしてそのうちの84％はテンセントから来ている。つまり、その会社は自身の株式の約20％を所有している。前年は約38％だった。また、最大の株主でもある顧客が、あなたの製品の大部分を購入している。これは、自社のデータセンター用にチップを注文するような状況です。これは本当に重要な要素であり、開かれた市場で競争力を持つということとは異なります。

単位あたりの経済性が、その注意を裏付けている。エンフレム総利益率は約32％で、同業他社の平均は約57％であった。累計で44億元近くの損失が積み重なっており、昨年は運営キャッシュフローが大幅にマイナスでした。そのチップは…AI推論のための、専門的でアプリケーションに特化したアーキテクチャNvidiaの汎用GPUラインとは異なり、狭いワークロードに対しては効率が良いが、柔軟性が低く、Nvidiaを置き換えることが難しいCUDAソフトウェアエコシステムとの互換性も限定的だ。中国のアクセラレーター市場において、およそ1.5％のシェアを占めている。Nvidiaだけでなく、華為やCambriconのもとにも残らない。

それは帰属問題を引き起こすことです。これは、現場で既存の人を打ち負かすような状況ではありません。Nvidiaの中国での支配地位は、米国の輸出政策によって失われた。エンフライムの技術によるものではなく、その強制的に支援される市場内でも、エンフライムは小さな存在に過ぎない。市場が購入するのは、国内で優れたサプライチェーン・セキュリティ技術というものであり、それは「中国のNVIDIA」というシンボルとしての価値を重視し、経済的な側面はほとんど考慮されていない。

収益性こそが、検証に値する要素です。現在の利益率では、それを裏付けるものは何もありません。会社の計画2026年上半期には、収入が3倍以上に増加する見込みです。そして、2026年や2027年までに収益性を実現することです。これが検証可能な目標です。反証もすでにあります：32％の総利益率であり、収入の84％は単一の株主である顧客から得られています。また、株式が市場に流通する問題もいずれ発生するでしょう。Moore Threadsも同様です。デビュー時に425％の上昇その後、ロックアップ期間が終了すると、1日の制限値の20％にまで下がり、株式が市場に流通するようになりました。Enflameのロックアップによって、かつてほとんど存在しなかった株式の供給量が大幅に増加することになるでしょう。

これらのことから、Enflameが無価値だというわけではありません。中国は国内のコンピュータの代替措置に多額の資金を投じていますし、資金力のあるサプライヤーも存在します。しかし、4％の自由株価で200％の成長が見込まれるというのは、重要な要素です。また、1人の顧客だけに依存している状況も重要です。会社の価値を判断する際には、そうした要素を考慮する必要があります。価格が何であるかを理解した上で、その価格が会社の価値を示すものかどうかを判断すべきです。