弾性カットエンジニアが営業員を雇う。しかし、その事実はまだ社内では知られていない。

弾性カット従業員の7％6月に、CEOはそれを「AIの効率化」と呼んだ。その時点で、株価はピーク時から60％も下がっていた。誰もあまり気にしていなかった。

2ヶ月後、その株価はほぼ2倍になりました。収益も予想を上回りました。利益予測も引き上げられました。同社は年間3億5000万ドルのフリーキャッシュフローを生み出し、15％の成長率で成長しています。

しかし、見出しで表現されている数字には矛盾があります。それは、Elasticがどのように変化しているかという点において重要な問題です。

Elasticは開発者向けのツールとして作られました。Elasticsearchはオープンソースソフトウェアとして始まり、エンジニアたちが実際に機能するからこそ利用するようになりました。ユーザーもこの製品を使い始めました。会社は内部から成長していき、開発者たちがこの製品を気に入り、その結果、企業もその製品の購入費を支払うようになりました。これが「プロダクト主導型成長」です。そして、これはソフトウェアにおいて最も持続可能な成長モデルの一つです。

そして、その会社は上場し、より速く成長するための投資家の圧力に直面し、その重心を変えました。一気に変わったわけではなく、一連の小さな選択を重ねていくことでそうなりました。

6月の労働力削減は、これらの選択肢を示す最も明確な例です。エラスティック社は、主にエンジニアリング、製品管理、バックオフィス業務分野で約280人の職位を削減しました。その理由として、AIや自動化技術により、「より少ない人数で運営できる」と述べられています。

それは生産性の向上に関する話のように思えます。しかし、SECの申告書によると、全く別の内容です。削減が行われているにもかかわらず、エラスティック社は今会計年度において従業員数が増加すると予想しています。どこでか？つまり、顧客向けの「ゴートマーケット」の役割、つまり営業職です。

彼らは縮小しているわけではない。変化しているのだ。建設業者が少なくなっている。売り手が増えている。

これは特別なことではありません。しかし、開発者たちが他の製品よりもこの製品を選んだために利益を得た会社にとって、それはどのような意味を持つのか、考える価値があります。多くの場合、営業担当者が彼らと話す前から、開発者たちはすでにこの製品を選んでいました。

8月27日の収益報告書をよく読めば、答えが得られます。

収入は4億78百万ドルで、前年比15％の増加。セールス主導のサブスクリプション収入――自己サービスでの登録ではなく、企業向け契約によって得られる収入――は18%増加しました。同社はさらに…100,000ドル以上の契約を持つ新規企業顧客が80社に達した。1年間で、現在は1,800人もの顧客があります。前年は1,550人でした。

成長は実際に起こっています。そして、それは売上によって推進されているのです。

しかし、同じ業界のもう一つの側面を見てみましょう。既存の顧客が時間が経つにつれてどれだけより多くのお金を使うかという「純収入の維持率」は、100ベーシックポイント下がって111%になりました。依然として100%以上であり、つまり平均的な顧客は引き続きより多くのお金を使っているということです。ただ、その増加速度は遅いです。新規収入の指標となる「請求額の成長率」はわずか6%でした。

これは、製品が成熟していく過程の兆候です。新規顧客を獲得することはまだ可能ですが、販売チームもより一層努力して新規顧客を見つけようとしています。しかし、既存顧客の拡大は以前ほど活発ではありません。内部での成長が鈍化してきています。

エラストックスの対応は今や明らかです。もし製品自体がオーガニック成長を促進できない場合は、販売を担当する人員を増やすべきです。製品主導型の成長から、販売主導型の成長へと移行する必要があります。

ほとんどの投資家は、15％の収益成長、業績の予想を上回る結果、そして3億5000万ドルの自由現金フローを見て、これを成功と考えるでしょう。これらの数字だけを見れば、確かに成功です。この会社は過去4四半期で3億5000万ドル近くの自由現金フローを生み出し、前年比で11％の増加となりました。自由現金フローの比率は19％であり、収益の1ドルにほぼ5分の1が現金になっていることになります。総売上高のマージンは75.5％で、前年比で74％から徐々に上昇しています。

この株価は、4月時点の46ドルから今日では約100ドルに上昇しました。4ヶ月で88％の上昇です。過去20日間だけでも52％の上昇です。市場はエラスティック社を、ようやく好調な状態に戻ったと評価しているようです。

ある意味で、そうだと言えます。EPSは、2025会計年度には-1.04ドルだったものの、前年度には3.43ドルになりました。2027会計年度の全年目標では、非GAAP EPSは3.29ドルから3.37ドルになるとされています。現在の価格で考えると、それは来年の収益額の約30倍に相当します。15％成長している企業にとっては安くはありませんが、キャッシュフローの質を考えると、決して荒唐無稽な数字でもありません。

しかし、効率的で利益を上げている企業と、もはや将来への投資をしなくなったために利益を上げている企業との間には違いがあります。エラスティック社は、しばらくの間、工学分野での業務を削減し、販売活動に注力してきました。問題は、この比率が最適か、それとも製品の成長が鈍化したことへの対応なのかということです。

OpenAIとの協力関係は、Elasticが自社の製品を引き続き発展させようとしていることを示す最も明確な兆候です。彼らは、Elasticsearchデータ上でAIエージェントを構築するための協力関係を発表しました。また、ベクトルデータベース検索やAIを活用したセキュリティ調査などの機能も実装されています。現在、この会社は自らを「Search AI Company」と呼んでいます。

これらは実際の製品です。しかし、AIとの協力関係が今日の収益を生み出すものではありません。それは、2年後に顧客が何を求めるかということへの賭けです。また、人員削減も意味しています。つまり、エラスティック社にはそのような賭けをする人があまりいないようです。

私の考えでは、実際の問題は、エラスティックが今年成長するか縮小するかということではない。真の問題は、今やどんな企業になっているかということです。ただ、営業チームを持つ製品会社なのか？それとも、ソフトウェアを販売する営業会社なのか？

この違いは重要です。なぜなら、製品主導型企業と販売主導型企業では経済的状況が異なるからです。製品主導型企業は、純収入の保持率が高く、顧客獲得コストが低く、成長もより予測可能です。一方、販売主導型企業も積極的に成長することができますが、各顧客を獲得するために多くの費用をかけなければならず、人員の流動や競争による価格競争にも弱いです。

エラストックスの収益維持率が111％というのはまずまずだが、それほど優れてはいない。比較すると、最も優れた製品主導型SaaS企業の場合は120％から130％である。この差が、その企業の成長の度合いを示している。

これらは、エラスティックが悪い投資であるという意味ではありません。自由現金流量は良好です。財務状況も良好で、純現金は8億8000万ドル、総負債は17億ドルで、自己資本は13億ドルです。また、同社は株式を買い戻しており、前四半期だけでも4000万ドルもの株式が買い戻されました。粗利益率も上昇しています。

つまり、投資の理由が変わったということです。もし、Elasticsearchを成長し続ける開発ツールとして信頼していたからにして買ったのであれば、今はその証拠がそれを支持していません。一方、強力なブランドと1,800件のエンタープライズ顧客を持つ収益性の高いソフトウェア企業だから買ったのであれば、その数値は有効です。

次の四半期の判断基準は簡単です。純収入の維持率を観察すればよい。もしその数値が115％以上で安定しているなら、売上主導型のモデルが、自然な成長の減少を吸収しているということです。一方、その数値が110％以下になった場合は、製造者から販売者への移行が過度に進んでしまっており、成長はより強力な販売活動によって得られる必要があります。

いずれにせよ、エラスティックはもはや上場した企業ではありません。もっと成熟した企業になりました。収益性も高くなりました。そして、より普通の企業になったのです。