ECBの金利引き上げは、ヨーロッパ株に与える2つの異なる圧力である

9月10日、欧州中央銀行は預金金利を0.25ポイント引き上げました。2.50%— 今年2回目のハイキングであり、2025年4月以降で最も高い水準だった。反応は即座に起こり、全市場が影響を受けた：Stoxx Europe 600はその価格で取引を終えた。7月8日以降で最も低い値そして、その方向へ向かっていった。4月以来最悪の週で、2%以上下落した。そのような見出しは、一つの出来事として扱われることが多いです——「中央銀行が市場を動揺させる」というわけです。しかし実際には、二つの異なる圧力が一つの数字にまとめられているのです。投資家にとっては、それぞれの圧力を分離することが重要です。なぜなら、それぞれの圧力は異なる企業に異なる形で影響を与えるからです。

まず最初に考慮すべきは、インデックスそのものです。広範な指標の週間変動は、結果に過ぎず、論点ではありません。それはお金がどこに行ったかを示すだけで、どの企業がどれだけ価値があるかを教えてくれるわけではありません。実際の信号はその下にあるのです。ECBが金利を上げるのは、経済が過熱しているからではなく、戦争によるエネルギー危機がインフレ率を上昇させているからです。ユーロ圏の物価上昇率は8月に3.3％に加速した。、そしてエネルギー価格だけで、14.3%上昇した。1年前から、ホルムズ海峡を通る船舶の航行が妨げられ、石油やガスの価格が高騰したため、そうなった。ラガルデの説明はあまり的確ではなかった。インフレの見通しに関するリスクは「上向き」です。そして、価格の圧力が目標値を超えて長期間続く可能性があります。

その枠組みが重要なのは、それが「ハイキング」がコストの上昇要因であり、需要の増加要因ではないことを示しているからです。ヨーロッパはほとんどの燃料を輸入しているため、石油価格の上昇は製造業にとって実際のコスト問題となり、家庭にも大きな負担となります。ECBの予測によると、2027年までの間、インフレ率は2％を超えるままだ。2026年には3.0%、2027年には2.5%、2028年には2.1%それがスタグフロー状態の定義であり、そのため販売が集中したのです。レート感応型の成長、産業関連株、消費財関連株均等に広がるのではなく。

では、金利上昇が生み出す二つの圧力とは何か、そしてそれらが同じではない理由についてです。

第一に、割引率です。中央銀行が金利を上げると、投資家が企業の将来の収益を割引する際に利用する無リスク利回りも上昇し、つまり、将来の1ドルは現在よりも価値が下がります。この影響は株によって均等に受けられるわけではありません。影響が大きいのは、将来のキャッシュフローが最も遠い部分です。今年や来年の収益がほとんど変わらない成熟した公共事業会社にとっては問題ありませんが、10年先の価値が変わる成長型企業にとっては問題です。なぜなら、その企業の収益は最も長い期間にわたって割引されるからです。だから、「金利が上がると株に悪影響がある」というのは、実際には「金利が上がると長期の期間にわたる株に悪影響がある」ということです。

第二の圧力は、運営コストに関するものです。ここでは、ヨーロッパの燃料依存度が状況を変えます。上流製造業者や中間流通業者にとっては、より高い価格の石油は利益の源となります。つまり、バレルあたりの収益が増加します。しかし、エネルギーを購入して、そのコストを顧客に転嫁できない製造業者にとっては、14％のエネルギーインフレ率はすべて利益に影響を与えます。各企業にとって重要なのは、価格設定の力とその背後にある財務状態です。自由なキャッシュフローが、上昇する投入コストや負債返済、そして配当金を賄えるかどうかが問題です。これが、バリュービジネス投資家が商品価格の急騰前に行うテストです。

ここにある情報は、『ヨーロッパ』を買ったり売ったりするよう促すものではない。もし、石油価格の動向やホルムズ海峡の状況といった、単一の地政学的要因がインフレ予測に大きな影響を与えているとしたら、正直なところ、全体の動向はモデルでは予測できない何かによって決まるのだ。金融市場は既にそのことを評価している。年末までに3回目のECB金利引き上げが起こるという90％の確率よりはましだ。そして、ECB自身の予測では、2027年以降もインフレ率は目標を上回るとされています。しかし、それらは予測に過ぎず、実際の石油価格に依存しているだけで、石油価格を決定するものではありません。

どの企業に対しても、この指標が示すべきことは、その企業が受ける二つの圧力のうち、どれに直面しているかを明確にすることです。会社がエネルギー分野で価格受容者であるかどうか、また、その価値のどの程度が遠隔地での成長に寄与しているかを検討します。また、現金の生成が債務返済や支払いを十分に賄えるかどうかも確認する必要があります。1週間で2％下落した指数値は単なるノイズに過ぎず、本当に重要なのは、バランスシートと価格設定の力という問題です。中央銀行が主要な主体である場合、その背後にある数字は別々の問題であり、すべての企業に同様に影響するわけではありません。