デル・トラウンドは推定値を出し、ガイドを作成した。17倍の数値は、ただ一つの数値が正しい場合にのみ安価になる。

ビートは本物です。デルは、前年比58％の成長率で、47十億ドルの記録的な収益を記録しました。非GAAPベースの1株あたり収益は7.04ドルで、市場の推定値は約4.90ドルです。そして、このような株価を動かすための方法があった。それは、全年の収益を見積もることだった。FY2027年の全年収益予想値です。250億ドルから1920億ドルに上昇したまた、FY2027の非GAAP EPSに関する予測値は、17.90ドルから25.50ドルに上昇しました。同社は今、AIサーバーによる収益が約74十億ドルにまで増加すると予想しています。950億ドルの仕訳残高終了後、株価は9〜10％上昇しました。

もしその段落だけを読むのであれば、「trounces estimates」という見出しは適切なものです。しかし問題は、その見出しに本文の他の部分が含まれていないことです。

実際にあった場所

通常の会議で、利益発表前にデルは約6.8％下がり、約425ドルになりました。過去20日間では約9％下落し、前回の最高値である514ドルからは約17％低くなっていました。年初時点では、S&P 500の11％に対して約237％上昇していました。

つまり、「急騰」は市場終了後に起こったのです。その株価は、1ヶ月間に大きく上昇していましたが、その後落ち着いていました。市場はその株価を低く評価していました。市場終了後の急騰は、四半期の業績とは関係なく、単に指標に対する反応でした。四半期の業績はほぼ終了しているのです。この違いは重要です。なぜなら、それによって、その株価が今どうなっているかがわかるからです。つまり、それは既に長期化したAI関連の株価であり、その動向は、ある一つの数値がどうなるかにほとんど依存しているのです。

17xは安いですか？

デル自身が2027年度の非GAAP EPS目標として25.50ドルを掲げていることから、425ドルの株価は約17倍のフォワード収益に相当します。時間外市場での値段では、約18倍です。私は、スクリーン上に表示される過去のP/E比率ではなく、この数値を重視します。過去の倍数は、急激に上昇するAI関連の収益に基づいています。一方、フォワード数値は、実際に購入しているものです。つまり、企業が約束した収益です。この二つの数値が大きく異なる場合、その目標値こそが信頼できる基準となります。なぜなら、それは企業が約束した数値であり、過去12か月間で実際に得られた数値ではないからです。

では、比較集と照合してみましょう。すべて、過去12ヶ月間のデータに基づいています。

正直に読んでみてください。24倍の成長率を持つDellと、17倍の成長率を持つHPEを比べると、HPEの方がずっと高価です。また、業種の組み合わせも重要です。今四半期ではDellの収益成長率は58％で、年間では69％と予想されています。一方、HPEやHPQはそのようなAIサーバー分野での成長が全くありません。これは、各企業の業務内容が大きく異なるため、単に安いというだけではなく、実際に効果的な成長が起こっている例です。成長を調整した場合、Dellがそのグループの中で最も価値がある企業です。しかし、11.5倍の成長率を持ち、3.9％の収益率しかないHPQは別物です。それは成熟したPC中心のビジネスであり、待つしかない状況です。これら3つの企業は、同じ業界内での3つの異なる戦略です。

問題は、デルの「安価」という特性が、AIサーバー事業によって生み出されている点です。インフラ関連部門を除けば、もはやそれは収益率の低いPCやストレージ事業に戻ることになります。そのため、全体の利益は、その一部門の成果に依存するのです。

それを決定する一つの数字

これがそのメカニズムです。だからこそ、EPSの数字だけを重視せずにいるのです。デルは、前年同期の7.7%から、今期には12.6%という非GAAP運営利益率を達成しました。この拡大は二つの効果を持ちます。一つは、EPSの数値が「プラス」ではなく「マイナス」と読み取られる理由であり、もう一つは、予想価格倍率が20代の高い数値ではなく17倍になっている理由です。

AIサーバーはハードウェアです。そして、歴史的にハードウェアはデル社の利益率の基盤となってきました。もしこの12.6％の比率が、収益が1920億ドルに達するまで維持されるなら、17倍という数値は、AI収益をほぼ3倍にした企業にとっては魅力的な価格です。しかし、その数値が低い水準に戻る可能性もあります。最も安く、最も多くの顧客を持つ企業が大きな割合を占めるため、425ドルの価格は17倍とは言えず、成長を示す指標としては20台前半の数値になるでしょう。利益率というのは、単なる注釈ではありません。それは評価の基準です。

その急増した現金については、何も言及されていない。

このような状況では、安全率を考慮する必要があります。そして、ここが「目標値」と「財務状況」が異なる点です。デルはその四半期において、自由現金流が約47％減少し、約10億ドルにまで下がりました。これは、AI関連の部品を先に支払ってしまったための結果です。売上は急増しましたが、現金は、少なくとも今のところは、そうではありませんでした。同社の総負債は約1290億ドルで、帳簿上の自己資産はマイナスです。これは問題とは言えません。純負債は約230億ドルであり、一年間で実際の現金が不足しています。しかし、これは、レバレッジを利用した、現金が少ない状態であることを意味しています。「急増する売上」と「急増する現金」は、実際には同じものではありません。

ポートフォリオ内での位置付け

これは、成長率がゼロで、ボラティリティが高い領域に属するものです。つまり、AIインフラの成長分野です。ほとんど収益が得られないにもかかわらず、今年は237％の成長を遂げています。そのヘッジ対象は、AIデータセンターへの投資が続くということです。もしこの株を保有しているなら、同じ業界の中で成長が遅い他の銘柄と組み合わせるべきです。HPQの3.9％やHPEの1.1％という値は、一方のセクターからの成長と収益を提供してくれます。したがって、AI分野が不安定になっても、両方の利益が失われることはありません。

現在、各因子の評価は二つの異なる故事を物語っており、それが重要な点です。運営業績は明らかに改善しています：収益成長率は58％に加速し、運営利益率もほぼ2倍に上がりました。しかし、価格の動きは弱まっています。デルは50日移動平均値を下回っており、14日間のRSIも40台後半に位置しています。また、200日移動平均値よりも17％低くなっていますが、それでも200日移動平均値を上回っているので、長期的な上昇トレンドは依然として維持されています。基本的な要因は良好ですが、実体経済は弱まっています。

つまり、このプロセスでは、保有者には特別な扱いがされるが、非保有者には「モメンタン・アンド・リビジョン」という名前が付けられる。これは11倍の価値での買い注文ではない。勝者が運営データに基づいて成長することを許すべきだ。しかし、読み取り値を変えるのは、次四半期のAI事業の利益率と、950億ドルのバックログが12.6％で成長するか、それともハードウェアの平均値に落ちるかということだ。もしその数値が維持されるなら、17倍という価格は安すぎる。もしその数値が低下するなら、あなたは20代台の成長株を購入したことになる。それはすでに237％も上昇している——しかし、その「急騰」というニュースの中で、利益率については何も言及されていない。すべてはその数値に依存している。