コックスの8億ドルの「債券」は、実際には株式とみなされる。

コックス・デ・メキシコは今週、「永久的な従属型ハイブリッド資本」というものを販売することで8億ドルを得ました。これは、自己資本として扱える債券を売却したという意味です。これがその仕組みです。少し考えてみると、この会社がそうする理由——「レバレッジを減らす」ためだ——は、実際にはレバレッジを減らすためにラベルを変更しただけであり、実際に多くのお金を返済したわけではないということを理解すれば、納得できます。

まずはメカニズムについてです。スペインのCox Infrastructure Groupの子会社であるCox Asset Méxicoは、800百万ドル相当の永久的なサブストラクチュアル債を国際機関投資家に発行しました。初期クーポン利率は8.75%で、最初の発行が2031年9月に行われ、IFRSでは完全に株主資本として計上されます。需要はおよそ3回ほど覆われているつまり、これは「レバレッジの削減」と呼ぶには奇妙な手段です。これは、決して償還されることのない債務であり、返済順位では上級債務よりも下に位置します。そして、その債務に対して会社は年間8.75％の利息を支払っています。これはかなり高い金額です。5月に発行された高級債券については、7.125％と7.75％を自ら支払っている。.

では、なぜ企業がより高額で借入をして、それを「資本」と呼ぶのでしょうか？それは、その借入金によって実際の負債が減らるからです。コックスは4十億ドルを投じて、4月にイベルドロラ・メキシコを買収した。その資金源は26億5000万ドルのブリッジローンであった。そして、それ以来、短期の資金調達を永続的な資本に置き換えてきた。ハイブリッド方式による8億ドルの資金もそうだ。7.33億ドルの貸付金を返済するそれは、その購入の一環として再融資されたものです。優先債務が減少し、サブオーダー永久債務が追加されました。純負債はほとんど変わらず、分類も同じままです。

会社の主要な数字は——ハイブリッドが株主資本として計上されると、ネットレバレッジは4.3倍から3倍未満に低下すると予想されます。— それはその分類から直接導かれるものです。ハイブリッド企業が貸借対照表上で資産として計上されるため、比率は自然と向上します。ただし、その会社は依然として8億ドルに相当する利息を毎年7000万ドルずつ、永遠に、または引き落としを選択するまで支払い続けることになります。

さて、興味深いのは、その市場価格以上のクーポンを使って、実際にどのような商品を購入しているかという点です。Coxは、両方の機関から投資級の格付けを得たいと思っています。フィッチはすでに、BBB-という投資格の評価をつけています。ムーディーズはBa1という評価をつけており、これはBBB-よりも一つ低いレベルです。. これらのサブストラクチュアルノートの信用格付けは、フィッチBBです。これは、各評価機関がこの種の事項をどのように扱うかを示すものです。したがって、「3倍未満」という数値は、会社の記録上は正しいと思われますが、Coxがアップグレードを受けるにふさわしいかどうかを判断する際に、評価機関が計算する数値とは必ずしも同じではありません。

そこに到達するための道筋が、その株を所有している人やその株を観察している人のために最も重要な情報です。2028年を目標に、12〜18ヶ月以内にムーディーズの格付けを引き上げるためには、2つのことが必要だとコックスは言う。すなわち、純粋なレバレッジを3倍程度に保ち、少なくとも3億5000万ドル規模の株式発行を実施することだ。その第二の項目が何であるかを注意深く見てください。同社は、債券を株式に再分類することによってレバレッジ比率を下げることができました。しかし、その改善を実現するためには、株主から実際に希薄化を引き起こすような株式の増資が必要です。永久債を購入したことで、同社は時間を得て、より良い比率を得ることができました。株主は、実際の信用力の向上に代金を支払っているのです。

これは、新しい対応を与えられた馴染みのある機械です。正直な説明が重要です。上級層において実際に負債が減少しています。同社は7億3300万ドルの買収資金を返済しました。その施設における主な償還を、約5年間にわたって排除する。これにより、最近借り入れた多額の資金に対する実際の再融資リスクが除去される。しかし、その上級債権を、より高額で低い地位の永久的な債権に置き換えられた。その結果得られる改善度は、キャッシュフローによるものではなく、会計処理によるものである。『レバレッジを削減した』という2つの合理的な見方は、分類の仕方によって異なる。つまり、上級債務者や債券保有者は本当により安全になったが、普通の株主は、既存の債権と新たな高額な債権との間に新たな負担が生じるだけであり、これは既に計画されていることだった。

これらがうまく機能するかどうかの真の試験は、8.75％のクーポンではなく、3億5000万ドルの株式資金調達であり、また、投資格級の評価が実際にメキシコでの事業展開に必要な資金のコストを低減させるかどうかです。クラスティファイングは、その地位を得たわけですが、株主は依然としてそのアップグレードに費用を支払う必要があります。