コストコの売上は3000億ドルに近づく。実際の話は、その約50倍の価格だ。

コストコ・ホールセールは、最後の段階に到達しました。2026年度の純売上高は…2970億3000万ドルで、2699億ドルから10.2％の増加です。1年前と比べて、今後1年で、1.50ドルでホットドッグを、5ドルでロティッシェリアチキンを販売するこの企業は、3000億ドルの収益を生む企業になります。その目標は現実的であり、その背後にある事業も本当に強力です。また、これは投資家が考えるべき唯一の質問、つまり「私たちがすでに見えてくる成長のためには、どれだけの費用を支払っているのか」という質問を解決するような数字です。

機械から始めましょう。なぜなら、それが高い利益を生み出すからです。コストコは、他の小売業者と同じように商品を販売して利益を得るわけではありません。彼らは商品のマージンを極端に低く保ち、会員に対してそこでショッピングできるという特権の代価を請求しています。2025年度には、同社は…会員料金は53億ドルで、純収入は81億ドルだった。単に会員の年金収入だけで、報告された利益の約3分の2を占めていました。この仕組みにより、資本に対するリターンが異常に高く、約23％に達します。また、これは会計上の手口ではなく、実際に得られる現金もあります。過去12ヶ月間で約88億ドルの現金が得られており、前年比で約20％増加しています。これは、販売から現金に変換する能力が、他の小売業者にはないほど高い企業です。

では、価格についてです。コストコの市場価値は約4120億ドルで、これは2025年度の財務成績の約51倍に相当します。また、過去12ヶ月間の収益を基準にすると、約40代の水準です。EBITDAに対しては約29倍です。収益ではなく現金を基準に同じ計算を行っても、状況は変わりません。つまり、4120億ドルの価格に対し、88億ドルの自由現金流があるため、自由現金流の収益率は約2%になります。ウォールストリートの総合的な判断は「買い」です。アマゾン銀行は1,200ドルの目標を設定しており、これは約29%の上昇率を意味します。最近の水準から見ると、それだけでは警告とは言えない。しかし、2％のFCF収益率ということは、市場が今後数年間の成長を既に価格に反映していることを意味している。「さらに上昇する可能性」とは、市場が既に予想している成長に対して報酬を与えることであり、驚きによる株価の下落ではない。

それが、明確に指摘されるべき緊張関係です。これは、通常の分析が探し求めるような状況ではありません。うまく機能するビジネスとは、人々がもう諦めているものであり、実際の業績は静かに改善しているものです。これはコストコが提供するものとは正反対のものです。誰もがコストコを諦めていないのです。期待値は高いが、再設定されているわけではありません。ですから、重要な問題は、その会社が優れているかどうかではなく、その成長パターンが十分に加速し続けるかどうか、つまり、50倍の配当率で2％のFCF収益率を得るための基準を満たすかどうかです。

そこが、正直な懸念点であり、投資家たちもその点を指摘している。比較可能な売上高――つまり、ガソリンや通貨の変動を除いた、少なくとも1年間営業している店舗の成長率――は、約8月には5.6%、2026年度全体では6.6%それは確実ですが、数年前の二桁のインフレによる成長よりも遅いペースです。また、労働日の時期によって、その月の成長率が少し低下してしまいます。アマゾン銀行が疑問視しているのは、年を重ねるにつれて同種の商品の成長が再び加速するかどうかという点です。ほとんどの企業にとって、適切な倍数で中程度の二桁の成長率であれば問題ありません。この倍数では、株価が再び加速する必要があります。なぜなら、既に価格はそれを示唆しているからです。

何が問題を引き起こすかを注意深く見てみましょう。つまり、リスクは具体的であり、曖昧なものではありません。コストコの業績が悪化しているというわけではありません。問題は、利益に対して51倍、EBITDAに対して29倍の価格で取引されている株式が、成長が安定しただけでなく、鈍化してしまった場合、または消費者の動向が悪化して会員数が減少した場合、どれほど大きなダメージを受けるかということです。もし競合企業の業績が来年も落ち着いていったり、会員数の増加が止まったりすると、基礎となる事業がどんなに良好であっても、その比率は縮小します。これが注目すべき点であり、バイチャーワーが自らの重要な問いとして挙げているのもこの条件です。

3000億ドルの目標は素晴らしいことですが、実際の経済状況には何の変化ももたらしません。コストコは2500億ドルで優れた収益源となっていましたが、2970億ドルでも同じように優れた事業を成し遂げています。50倍の利益を払うというのは、再成長が起こるという賭けです。この機械を考えると、それは悪くない賭けです。しかし、価格がその成果に追いつくかどうかが重要なリスクであり、報酬もまた、同様の成長が加速するか、それとも低下し続けるかによって決まります。それが、優れた事業と優れた新規参入者の違いです。この株については、しばらくの間、その二つは同じではありませんでした。