サークルは最後の一歩を成し遂げた——そして、収益を得る新しい方法も見つけた。

「Circleがシンガポールの決済会社を買収する」という話の中で最も重要な数字は、その取引自体とは何の関係もありません。それは95という数値です。USDCスタブコインを発行しているCircle社は、約730億ドル規模の資金を持っています。9月に、CircleはTazapayというクロスボーダー決済会社を4億ドルで買収すると発表しました。しかし、Circleが自社の株式を仲介業者に売却する理由を理解するには、Circleの資金がどこから来ているかを見る必要があります。つまり、Circleの現金の利息から来ているのです。

最新の四半期において、サークルは報告した7億1000万ドルの収入があり、そのうち6億6800万ドル、つまり約95％が「準備金収入」と呼ばれるものです。それは、Circleが安全資産から得る収益です。主に、流通中のUSDCの背後にある短期の米国債券の価値から得られるものです。実際、Circleは、暗号通貨を利用した巨大なマネーマーケットファンドなのです。その利益は、連邦準備金レートに沿って変動し、決済業務の成否には依存しません。

重要なのは最新の四半期のデータです。予備的な収入はわずかに増加しました。平均で流通しているUSDCの量が25％増加したにもかかわらず、5％の年間増加であった。—なぜなら、サークルが預金から得る利息率は66ベーシスポイントも低下したからです。サークルの支払額は急増していますが、収入はほぼ横ばいです。これがこの取引の本質的な問題です。だから、4億ドルという数字はごく小さなものに過ぎず、実際の戦略が重要なのです。

最後の一マイルを買う

タザパイというのは、あまり魅力的に聞こえない。シンガポールを拠点とするB2Bプラットフォームで、企業が実際に資金を国境を越えて移動させるのを支援するものです。つまり、デジタル通貨をインドネシアやブラジル、ナイジェリアの実際の銀行口座に送金するという、一つ一つの銀行ごとに規制が異なる複雑な作業を簡単にするものです。100以上の市場、60以上の銀行やフィンテックパートナーとの関係があり、7月時点で年間約250億ドルの決済額があります。.

Cryptoは、ブロックチェーン上での送金処理を数分で完了させる。しかし、「数分」というのは、そのプロセスの途中の段階に過ぎない。実際には、デジタル通貨を現地通貨に変換するという、最も難しく、時間がかかり、費用も高い部分が残る。旧来の通信銀行制度では、国際送金は…3日から5日ほどかかり、総額では2％から7％の費用がかかります。これには送金手数料、為替手数料、仲介業者による差額なども含まれます。タザパイが存在する目的は、最後の1マイルを安く、迅速に処理することです。特に、その取引量の約60％はステーブルコインで行われているのです。

最後の数字は、この取引の核心的な要素です。つまり、Tazapayは単にインフラを購入するだけではなく、すでにUSDCを利用しているということです。残りの約40％は法定通貨で決済されているもので、これはCircleが自社のトークンを推進する際に利用できる顧客層です。TazapayはCircleの決済ネットワークの初期の設計パートナーであり、これは新規の参加者ではありません。

高価な部分というのは、その価格自体ではありません。

つまり、報告されている売上がわずか1,240万ドルしかない会社に4億ドルという金額を支払うのは、悪い取引なのでしょうか？一見すると、20倍から30倍の売上対価のように思えます。これは価値投資家が嫌うような価格です。しかし、支払額と売上高の関係を見ると、もっと良い結果が得られるようです。

タザパイが移動する量の割合で考えると、4億ドルは約1.6％に相当します。これは、最近行われた類似の買収と比べてはかなり安いです。マスターカードとBVNKは、総取引量の約6％を占め、StripeとBridgeは約22％を占めていました。タザパイの事業内容は、薄いマージンでB2Bコレクションや支払いが行われるものです。そのため、利益率は低くなります。しかし、もしCircleがその250億ドルをUSDCを通じて送金し、その手数料を徴収できるなら、4億ドルの利益は、彼らが購入するネットワークに比べれば小さな額に過ぎません。

株市場は感心しなかった。CRCL発表の翌日には、約5.75％下落し、96.18ドルになった。その中には、この取引自体の会計処理も含まれています。これは完全な株式交換であり、発行済み株数の約1.6％に相当します。つまり、既存の保有者たちの持分が減少することになります。そして、この希薄化は逆効果です。もし2027年の取引が終了する前にCircleの株価が下落した場合、固定価格を達成するためにさらに多くの株を発行しなければなりません。しかし、より重要なのは、その価格がCircleという投資対象について何を意味するかです。約7倍の簿価に対して、Circleの株価はCoinbaseやBlockといった暗号通貨企業の3.6倍、2.2倍程度の高値で取引されています。投資家は将来の成長に対して高い価格を支払っていますが、この取引が実際に成功するためには、Circleが取引量を収益に変えることができる必要があります。

正直な不確実性

誰も、この戦略を経済的状況と混同してはいけない。CircleはTazapayの利益率や粗利益率、詳細な財務情報を公開していないため、この買収の収益性を正確に把握することはできない。この取引にはシンガポールの中央銀行を含む規制当局の承認が必要であり、2027年までには実施される見込みだ。条件が悪化した場合は15ヶ月の猶予があるが、これは長い期間である。反射的な希薄化リスクや実証されていない利益率の問題を考えると、十分な時間ではない。

確実に言えるのは、この取引が何を意味するかということです。Circleは、その企業としての公開後の最初の1年間を、Fedの金利政策に完全に依存して収益を得る会社として過ごしました。この買収行為は、彼らがその状態を続けたくないという明確な証拠です。USDCの持続可能な価値こそが、高い評価を得る理由であり、それが実際の商取引において有効な手段となる日が来るのです。最後の一歩を買うということは、その主張を証明するものではありません。単に、その可能性を証明するだけです。株主にとって重要なのは、4億ドルがTazapayにとって多すぎるか少なすぎるかという問題ではなく、Circleの巨大なステーブルコインの量が、持続可能な取引手数料に変換されるかどうかという問題です。なぜなら、今日支払う価格が意味を持つのは、そうした方法によるからです。