中央銀行の通貨がブロックチェーン上に移動します。ECBはドルを基盤とするスタブリックコインを目指しています。

8月28日、連邦準備銀行のジャクソン・ホールシンポジウムで、イスベル・シュナーベルという欧州中央銀行の取締役が、春の間、スタンダブルコインには金融市場ファンドと同じようなリスクがあると主張していた。彼女は中央銀行の責任者たちに対して、「チェーン上にも表示される必要がある」世界で最も慎重な人々がいる場所では、これは暗号通貨に対するさらなる承認の印として理解されやすい。しかし実際には、それは逆の意味になります。つまり、日付が明記された製品の発売であり、フランクフルトではほとんど誰もが管理していないオンラインマネーシングの領域を対象としているのです。

その演説から3週間後、9月21日ECBは、この目的のために作られたメカニズムを動かしました。それは「Pontes」と呼ばれる決済リンクであり、最初の4つのブロックチェーンプラットフォームをT2というユーロ圏のリアルタイム卸売支払いシステムに接続するものです。なぜこの小さな技術的な措置が重要なのか、そしてそれが米国のポートフォリオにどのような影響を与えるのかを理解するためには、その発言が実際に何に答えているかを理解する必要があります。正式には、これはスタンフォード大学の経済学者ダレル・ダフィーの論文に対する返答です。中央銀行の周囲の範囲「それは、中央銀行のお金が取引の決済手段として機能しなくなる場所が何かということを表す有効な表現です。」

問題は決済のことです。債券やファンドの株、またはレポ取引がトークンとして記録される場合、取引には依然として2つの要素があります。すなわち、資産と資金です。どちらか一方がその役割を果たすことになりますが、その場合、それは不可逆的であり、隠されたリスクもないものです。そうした資金こそが決済の対象となります。何世紀にもわたって、その役割は中央銀行の資金が担ってきました。なぜなら、中央銀行の資金には銀行の信用リスクがないからです。トークン化された市場では、この問題が再び提起されます。もし公共部門が自らの資金を新しい記録システムに含めないならば、その空白は民間の資金で埋められることになります。実際には、それはステーブルコインであり、ほとんどがドルで表記されています。

区別を明確にしておく必要があります。なぜなら、それが分析的な作業を行うからです。スタブラックコインとは、私的な発行者が必要に応じてドルやユーロを支払うという約束であり、その約束は彼らが保有する準備金によって裏付けられているのです。一方、中央銀行の通貨はその意味では約束された資産ではありません。それは、実際に決済される対象物です。シェナーベルの主張は、6月にソウルで行った講演でスタブラックコインをマネーマーケットファンドと比較した際のものです。彼女の言うには、危機の際にはスタブラックコインは実際には決済される資産になり得ないということです。なぜなら、ストレスが生じた時に供給を増やすことはできないからです。中央銀行は市場が混乱した時により多くの流動性を生み出すことができますが、スタブラックコインの発行者は、みんなが一斉に逃避する時に準備金を生み出すことはできません。つまり、スタブラックコインは中央銀行の通貨の補完物であり、代わりになるものではないのです。

ジャクソン・ホールでの彼女の提案は、中央銀行が記帳を全く行わないというものです。つまり、新しいインフラ上で直接トークン化された中央銀行通貨を発行し、そのプログラマビリティを利用して、条件が満たされた時に自動的に動く通貨を使って政策を調整するのです。この点について彼女は明確に述べています。スマートコントラクトを利用すれば、中央銀行は新しい運用システムを作り出し、金利などのパラメータを調整することができるのです。連帯責任の要件、および即時効力を持つアクセス条件それは理論のようなものですから、その日付が重要なのです。

ポンテスは短期間のトラックです。DLTプラットフォームを利用するための接続点です。中央銀行の通貨で卸売取引を行うこの設計は非常に慎重に行われています。キャッシュレッグは、ユーロシステムの自社の帳簿上のトークン化された残高として、またはT2内部で処理されます。支払いが完了するのは、T2がそれを宣言した時のみです。これは「全てまたは何もない」という設計方式であり、取引の両方の当事者が互いに借金状態になってしまうことはありません。最初の4つのプラットフォームは、それぞれ有益なものです：Axiologyは小規模なDLT取引プラットフォームです。Clearstreamはドイツ証券取引所の取引後のサービス部門です。Cashlinkはドイツの証券登録機関です。SWIATは、いくつかの銀行によって構築されたネットワークです。このリストは今後も増えていくでしょう。

ポンテス背後には、長期的なトラック計画であるアッピアがあります。これは2028年までに欧州市場のプランニングの基盤となるものです。この計画は、ユーロクリア、ユーロネクスト、スウィフトを含む61の機関のワーキンググループによって策定されています。また、ESMAなどの規制機関も含まれています。この計画は、シュナーベルが考える最も重要な問題に答える必要があります。つまり、ヨーロッパのトークン化された通貨や証券は、一つの共有レジャー上で管理されるべきか、それとも多くの相互接続されたレジャー上で管理されるべきかという問題です。彼女は韓国のハンガンプロジェクトを単一レジャーの例として挙げています。この選択によって、ユーロ卸売決済の未来が一つのオペレーター（中央銀行）によるものになるか、それとも多くのオペレーターによるものになるかが決まります。この計画の実施には、すでに歴史があります。3月終わりから、ユーロシステムが実施されています。DLTで発行された証券を受け入れ、中央保管所に保管することを担保として利用する自身の融資のために、そしてヨーロッパの発行体はそれを実施している。2021年以降、DLTベースの固定収益証券が約40億ユーロに達した。— 初期段階では、不完全なものですが、実際には存在します。家庭向けの小売用デジタルユーロの導入は、2029年以降になるでしょう。これは計画的で意図的な移行であり、単なるツイートではありません。

では、なぜドル安定コインを目標にするのでしょうか？ソウルでスネーバーが記録した数値をご覧ください。安定コインの資産額は：3000億ドル近くテーテアとサークルのUSDCは、最も重要なドル通貨です。その約90％がこれらです。ユーロ建てのスタブリックコインについては、合計で約5億ユーロ程度です。暗号資産取引所での取引量の約85％は、スタブリックコインが他のトークンと交換されるものです。つまり、ドル通貨が暗号資産取引の流動性を担っているということです。彼女の懸念は、6月に明確に述べられました。すなわち、ドルのスタブリックコインの支配力が強まることで、国際的なドルの優位性がさらに固まり、ユーロは自らの金融的将来の周辺領域へと追いやられる可能性があるということです。

アメリカはすでに民間用軌道に関する法律を制定している：GENIUS法。2025年7月に法律化されました。連邦の規則を、安定型コインの支払いに関する規定として採用しましょう。世界で最も完全な暗号通貨に関する規則を持つ欧州では、大規模なユーロ安定コインは存在しませんが、公的市場を通じて対応しています。そうすれば、ヨーロッパの債券がトークンになるときも、私企業が発行するドルではなく、中央銀行が発行するユーロで決済が行われるようになります。2026年9月、2028年、2029年の3つの日付を合わせると、意図的に慎重に進められている構造的なプロセスが形成されていることがわかります。

これで、投資に関する問題に迫ります。正直な答えは、この見出しは間違った市場において使われているということです。「中央銀行がオンチェーンで承認され、トークンを買う」という表現は、偶然にも同じ言葉を使っている二つの市場を混同しています。この話題の対象である、規制されたルールの下で機能する機関投資家向けのトークン化された資本市場は、その経済的性質を、そのルールを持つ人々、つまり取引後の既存のプレイヤーたち（ClearstreamはDeutsche Börse内にあります；Euroclearや取引所はAppiaグループに属しています）やDLTプラットフォームに委ねられています。これらのDLTプラットフォームのほとんどは、Axiology、Cashlink、SWIATなど、アメリカの取引所では購入できない私企業です。実際にアメリカの個人投資家が購入できるのは、公共の暗号通貨市場です。今日、その価値は約2.6兆ドルであり、Tetherだけでも全体の7％を占めています。ほとんどの取引の流動性はドル安定コインで表されています。Schnabelが言ったことは何も変わりません。個人投資家向けの取引所でのドル安定コインの支配力は、フランクフルトから変更することはできないのです。ここで投資に関連する直接的な意味を持つ文は一つだけです。それは、ヨーロッパの機関投資家が中央銀行のユーロに移行する限り、「トークン化された世界が安定コインで成立する」という理論はヨーロッパでは通用しなくなるということです。しかし、それはゆっくりと進行する問題であり、取引可能な要因ではありません。

代わりに、カレンダーで確認できるのは、9月21日以降に実際にどのような動きがあるか、つまり、限定的な営業時間から始まり、2028年までには24時間体制になると予想されている。また、アッピアの計画が単一の記帳システムを採用するのか、それとも相互接続されたネットワークを採用するのかもわかります。さらに、どのユーロ安定コインが本当に重要なのかもわかります。中央銀行のお金が「ブロックチェーン上に移動しなければならない」という主張は、ある取締役の信念ですが、その記帳システムが完成するのは数年後です。しかし、その方向性こそが、暗号通貨に関する良い言葉の背後に隠された真実です。決済がお金の力のある場所であり、ヨーロッパは今、自国の通貨を使ってその地位を争っているのです。