カラモス・グローバル・オプションズの第2四半期の収益率は17.7％：一つの企業を除いて、どこでも成長が見られる

カラモス・グローバルオプションズの第2四半期の報告書の見出しは驚くべきものです。そのファンドが…6月30日までの3か月間で、手数料を除いた純額は17.73％であり、MSCI全国世界指数では15.06％であった。— 1四半期で、約2.7ポイントの相対的な利益増加ダウンサイドを管理する手段として自らを販売する戦略数字よりも興味深いのは、その背後にある説明です。なぜなら、それは実証可能な主張であり、単なる「勝利の証明」ではないからです。つまり、世界市場は「収益の改善や収益予想の上昇によって動いている」ということです。信じるべきものとしてではなく、検証すべきものとして因子論を扱う人にとっては、それは好機なのです。

エンジン

ポートフォリオの構成により、投資内容を簡単に確認できます。6月30日時点で、このファンドの上位10つの投資対象の中で5つは、チップ製造会社やそのための設備に関するものでした。Nvidiaは資産の5.0%、台湾半導体は4.6%、サムスンは4.2%、Intelは2.3%、ASMLは2.1%でした。— 1つの分野で約18％の資金が投入され、情報技術だけで34.3％の資産に相当しました。今期はその分野が大きく上昇しました：ベンチマークとなるテクノロジーセクターは39.2％上昇し、新興市場は24.15％上昇し、サムスンが存在する韓国は87.6％上昇しました。これが「成長を支える市場」という状況です。

小切手

そのスリーブ上で成長と価値のスタックを実行すれば、理論上は問題ありません。Nvidiaは、全体を通して最も優れた成長と利益率のパターンを持っています。売上高は年間83％増加し、粗利率は70％以上、投資資本収益率は約87％です。また、株価は過去の収益に対して26倍のレートです。AMDが122倍、ASMLが55倍である中で、最も成長が速い企業でも、比較的安い倍数で取引されています。台湾半導体は、売上高が24％増加し、ROICは約30％、株価は過去の収益に対して32倍で、PEGは0.7未満です。つまり、成長を考慮した基準では、ファンドの他の企業よりも安い価格です。ASMLは逆で、17％の成長率を達成し、55倍の倍数です。価値の高い企業も同様です。Alphabetは、資産の4.4％で、過去の収益に対して17倍の倍数で、売上高は20％増加しています。これは、ファンドにとって安価な資産です。しかし、最近の過剰な報告された利益により、その倍数は平準化され、AIインフラに1300億ドル以上を費やしたため、自由現金流は20％減少しました。

修正された部分――つまり、論文の主張を実際に実現する部分――も正しいことがわかります。Nvidia、台湾半導体、Eli Lillyは、予想値を上回る業績を記録しました。Eli Lillyは6.01ドルという予想値を8.38ドルで上回り、Nvidiaは1.01ドルという予想値を1.05ドルで上回り、台湾半導体は3.81ドルの予想値を4.22ドルで上回りました。これがその主張の背後にあるメカニズムであり、データには存在しています。ファンドの総合的な計算結果もそれに合致しています。Calamosのプロフィールによると、その収益倍率は基準値の22.3倍に対して25.9倍であり、売上高倍率は2.6倍に対して3.6倍です。しかし、PEG比率は1.8倍に対して1.3倍であり、ROICは25.3％で、基準値の24.8％に相当します。重要なのは、そのプレミアムに対して実際に報酬が得られるかどうかですが、現在のところそうです。

合わない名前

そして、その投資ポジションは、そのメールが伝える内容と一致しない。インテルは、ファンドの2.3％を占めており、価格動きに関連するポジションである。運営利益率は約-9％で、投資資本収益率はゼロ以下であり、実際の収益データもない。つまり、これは「Dグレード」の利益性を持つポジションであり、既存の収益の向上を目指すポートフォリオの中にある。マネージャーの努力を認めるなら、状況は実際には良い。第2四半期の収益は19％増加し、調整後の収益も正の値になった。しかし、外部のチェックでは、AInvestの総合的な信号はインテルを「買う」と判断していない。また、株価は88ドル近くにあり、50日間の平均値である約106ドルよりも低く、RSIも高い30代に位置している。このテーゼによれば、ファンドは収益の修正を購入している。インテルは、実際には価格動きに関連するポジションを持っているトップ10の企業の一つだが、そのメールではそうではないと述べられている。

集会で買えるそのスリーブ

これら17.7ポイントの損失の原因は、上昇局面で価格が下がる可能性がある資産群によるものです。公共事業関連の資産は、基準値の2.5％に対して6.8％を占めていました。不動産も同様に悪影響を受け、イベルドロラ・フィナンサスやロビンホウドの二つの転換社債も、それぞれ2.1％と2.0％の割合で損失を招きました。これが、この戦略の「低変動性」の仕組みです。転換社債とは、株式に変わることができる債券のことであり、その平均的な転換価格は25％程度で、期間は約1.6年です。つまり、上昇局面では利益を得ることができますが、下落局面では債券と同じように安定した状態を保ちます。彼らの役割は、このような時期にコストを発生させ、次の低下局面でそれを返済することです。もう一つの重要な分野である医療業界は、12.5％で、8.3％よりも高い割合で重視されています。エリ・リリーは、約42倍の収益成長率で、その功績を得ているのです。

次に何が起こるか

この論文の主張の実際の限界は、39％という技術関連の利益率が、単なる基本要因だけによるものではないという点です。その一部は、市場が同じ収益に対してより高い価格を支払うことによるものです。つまり、経営者たちが否定している「支持されない価格動向」です。そして、そのような状況は、どの会社も何か悪いことをしなければ逆転することができます。実際、8月末には、そのファンドの今年初めの利益率は約15.4％に下がりました。これは、6月末時点での利益率よりも約2.5ポイント低い数値です。AI関連企業の業績指標が低下したからです。

このファンドがポートフォリオに含まれるべきかどうかを考える投資家にとって、適切な枠組みとは、多様化されたグローバルな構造ではなく、バーベル型の構造です。収益源は成長性の高い企業群です。例えば、成長性の高い企業や、防御力の高い医薬品企業などです。そして、これらの企業が今四半期に得た利益です。ヘッジセレクションとは、保険のようなものです。つまり、債券を伴う転換社債や、公共事業関連企業や防御的な医薬品企業などです。これらは市場が下落しても影響を受けにくい企業です。変化をもたらすのは、予測のサイクルが止まることです。もし上位の企業の予測が下がり始めれば、高価格帯の企業（ASMLは55倍、Lillyは42倍）が最初に影響を受けます。現在、唯一の問題点はIntelの50日平均値です。これは、ファンドの評価と説明が一致しないポジションです。そして、このファンドが実際には収益の動きに沿って運用されているのか、それとも単にその説明通りに運用されているのかを判断する最も簡単な方法です。