カーデンスの現金は成長や自己買い戻しに活用できる。しかし、その価格では自己買い戻しの価値はない。

カデンスは、驚くべき業績を発表した。1年間で収益が24％増加し、記録的な81億ドルの在庫があり、利益率も向上している。また、同じ6ヶ月間で4億ドルを投じて自社株を買い戻し、その価格で今年の利益を約42倍にすることができた。両者とも、これらの数字を受け入れている。問題は、この買い戻しがどれだけ価値があるかという点だ。なぜなら、この買い戻しを行う会社は930億ドル規模の企業だからだ。それによって、状況が変わってしまうのだ。

誰も意見を述べる前に、共有されているデータを表にまとめてみましょう。2026年8月31日時点で、Cadenceの価格は338.78ドルで、52週間の範囲の中央値（$262.75から$416.69）に近いです。しかし、前年と比べるとほぼ変動していないです。7月27日に発表された第2四半期のデータによると…収入は15.84億ドルで、前年比24.2%の増加だった。非GAAP営業利益率は45.5％、非GAAP一株当たり利益は2.11ドルでした。合意された見積もりでは、2.06ドル近くになる見込みです。その後、経営陣は2026年度の収益目標を62.6億ドル～63.4億ドルに設定しました。これは約19％の成長率です。非GAAPベースのEPSは8.05億ドル～8.15億ドルであり、運営キャッシュフローは約20億ドルでした。在庫量は81億ドルと記録的な水準で、残りの42億ドルの契約金額は今後12ヶ月以内に収益に変わると予想されています。バランスシートを見ると、負債比率は比較的低く、現金は14.4億ドルで、長期借入金は24.8億ドルあります。純負債は約10億ドルです。そして、その現金は6ヶ月前には30億ドルあったもので、「主に事業統合や株式買い戻しのために使われてしまった」とのことです。2026年前半の自社株式買い戻しは、125万株で4億ドルほどであった。配当金はありません。買い戻しが唯一の配当です。

その記録には、5年間の業績も含まれています。2025年時点での収入は、年率約12％で成長し、53億ドルに達します。約46億ドルが買い戻しによって返還され、累計の自由現金流量は約51億ドルであった。そして、株式数はずっと2億7千1百万株近くのままで推移している。

第1ラウンド — エンジンが両方を賄えるか？雄牛のケース

全員が署名する文書から始めましょう。Cadenceのモデルは、求める前にすぐに現金を生み出します。粗利益率は約86％で、非GAAP運営利益率は45.5％です。年間180百万ドルの資本支出があるため、その19％の成長による追加の現金はほとんどすべて現金になります。ブルーは、成長と買い戻しという二つの目標を、妥協ではなく一つの会計上の概念だと考えています。そして証拠もあります。5年間でCadenceは、自身が生み出した自由現金流量の約90％を買い戻しました。それでもなお、収益は77％増加し、利益率も向上し、会社も買収されました。現在、年間の運営現金流量は2026年には約20億ドルになると予測されています。信用格付け機関もこの意見に同意しています。フィッチは、今春においてカデンスをAレベルと評価し、安定した見通しを示した。.

第1ラウンドは、技術面でブルが圧倒的に勝ちます。どちらのプログラムの資金も不足することはありません。それが面白くない点ですが、事実です。

第2ラウンド――買い戻しが実際にどれだけの価値があるのか。バーアの主張

今、クマはそのプログラムに価格を付けている。4億千百万ドルの買い戻しが、930億ドルの市場価値に対して行われるということは、約0.4％の株式が消失することを意味する。今年の非GAAP利益の約42倍の価格で株を購入すると、1ドルが使われるごとに2026年のEPSは約2.5セントになる。この買い戻しが実際に効果的であるためには、株価が高くなっていなければならない。そして、5年間の記録によると、「買い戻しの達人」という枠組みでは、46億ドルの買い戻しの後でも、株式数はほぼ変わらない。つまり、このプログラムは、従業員への配当によって補われているだけであり、基準株数を減らしているわけではない。これは、1株あたりの計算方法を静かに守っていることであり、バリューズマンの期待するような複合的な効果は生まれていない。

その結果、バークは資産状況に関する警告を発しました。買収や自己買い戻しのために6ヶ月で現金が30億ドルから14.4億ドルに半減し、長期借入金は24.8億ドルになっています。この二重の義務は実際には存在しますが、現在は運営活動によって補充される現金よりも早く現金が消費されている状態です。また、利益の42倍もの負債があるため、同社は自社株を最も高価で購入する企業であり、同じ資金を使って取引を行ったり、AI研究開発に投資したりしています。さらに、カデンスには輸出規制の問題もあります。2025年7月には、米国の刑事・民事的な輸出規制措置を解決しました。1億4千万ドル以上の罰金、含む9500万ドルのBISの民事罰金継続的な遵守義務が伴います。これは管理しやすい項目ですが、プレミアム・マルチプラス株の管理には、モデルが予測していない法的な問題が生じる可能性があることを思い出させるものです。

第2ラウンドは、熊に決まります。牛が勝ち、エンジンが動くのです。しかし、買い戻しによって得られる価格が変わった時だけ、スコアが変わります。

第3ラウンド――価格の要求について

ここでは、両方の企業が同じ通貨で家賃を支払う必要があります。338.78ドルという価格で、カデンスの株価は、過去の収益の16倍、2026年の非GAAP EPSの中央値の42倍に相当します。これを、同社の過去の成長率と比較してみると、過去5年間で収益は年率約12％、EPSは約10％増加しました。現在の倍率やその歴史的な成長率を維持する限り、その程度の成長しか得られません。もし倍率が30倍に正常化したとしても、それでもソフトウェア企業としては高額です。今年の8.10ドルのEPSは、1株あたり約243ドルに相当し、52週間の範囲の底付近です。つまり、243ドルと339ドルの差は、2026年以降も高い成長が続き、自由キャッシュフローが収益曲線に追いつくという市場の期待です。しかし、昨年は自由キャッシュフローの成長率が約5％だっただけであり、その期待はまだ確実ではありません。

相対的な状況も同じことを示しています。Cadenceは、現在の価格で大きなEDA企業の中で最も高価な企業です。EV-to-EBITDA比は約45倍、売上高比は16倍です。一方、近い競合企業であるSynopsysでは、それぞれ約35倍と9倍です。SynopsysがAnsysを買収した後でも、どちらも安くはありません。どちらも安くはないが、明らかに前者の方が高価です。

ブルは、そのような数値をすべて受け入れても勝つことができる。AI設計サイクルが大きく変化した場合には、そうなる。81億ドルの在庫が残っていること、半導体IPの収益が40％以上増加していること、そしてハイパスカラー企業向けにカスタムシリコンを提供する顧客基盤があることは、回復ではなく、加速していることを示している。これが真実で強力な証拠だ。Cadenceが安価であるというわけではなく、その多額の成長が現実に実現されているからだ。バックスの答えは、すでに支払われている価格によるものだ。過去1年間で株価は横ばいであり、そうした結果が報告されている中で、非常に高い倍数で素晴らしい四半期があったとしても、その倍数は拡大されるのではなく、圧縮されるだけだ。

命令

ビジネス上のメリットは「ブル」に与えられる。カデンスのキャッシュ生成能力は、成長計画や自己買い戻し活動を支えるものであり、バランスシートが崩れることはない。株価は338.78ドルで決定される。自己買い戻しの金額は、将来の収益の約42倍であり、これは単なる表面的な措置に過ぎず、価値創出の手段ではない。現在の価格は、「ブル」の全てのAI戦略を反映しており、株主には、記録的な在庫量が何年もかけて実現する成長の加速だけが報酬となる。証明の負担は「ブル」にあり、購入価格は、高い成長率が5年間続くことを要求している。

もし次の2四半期において、キャッシュフローが収益曲線を上回るようになれば、状況は変わります。10月末に発表される2026年第3四半期の報告を見てください。もし運営キャッシュフローが20億ドルの年間水準を上回るようになれば、キャッシュバランスは下がらず、在庫も増え続けます。そうなると、「ベアの転換」という主張は成り立たなくなり、42倍の価格は、あり得ない要求ではなく、明らかな加速の代価として受け入れられることになります。ベア自身の指標も同じです。単位数の自由キャッシュフローの成長率が低く、収益が15％台で成長している場合、または財務状態を守るために自社株買いが遅くなっている場合、それは二重の使命が制限されていることを意味します。そのような状況が起こらない限り、Cadenceは自社株を買い戻すことができます。しかし、それは自社株買いがその価格に値するということとは異なります。