33億ドルの負債を抱える建設業者が、失うことができない人々に流動性を売却した

シドニーの不動産開発業者が33億ドルの負債を抱えて管理停止状態に陥った。これは珍しいことではない。しかし、珍しいのは、おおよそ…40の民間信用ファンドその資金を、自社の財務状況がまだ…という親会社に提供した。14億ドルの資産そして今、その資金が、日常的にオーストラリアで投資を行う人々――スーパーファンドの退職者、ファミリーオフィス、個人投資家たち――に「今はお金を引き出すことはできない」というメッセージを伝えているのです。

それがバスラ・グループの物語です。倒産した建設会社ではありませんが、ほとんどの投資家が気づかないような配管システムのストレステストなのです。

合わない数字たち

バスラの主要な企業組織であるユニバーサル・プロパティ・グループは、2025年6月30日時点で32億ドルの総負債があるという財務報告を提出しました。その中で、約20億ドルが12ヶ月以内に返済が必要な短期負債です。同社は14億1000万ドル相当の住宅建設プロジェクトを持っており、完成した未販売住宅は約2億900万ドルあります。

基本的なことは、バスラが破産する1年前には、書面上は負債が資産よりも多かったということです。32億ドルの負債に対して、約16億ドルの資産がありました。このギャップは、西シドニーの200件の建設プロジェクト、22,000軒のアパート、3,500軒の住宅によって埋め合わせられました。しかし、プロジェクトというのは現金ではありません。プロジェクトとは、貸し手に何が起こるかを説明する話であり、実際の現金ではありません。

バスラは2026年8月25日に自発的な管理に移行しました。その管理者は、テネオという再編会社です。明かりをつけるだけで2000万ドルが必要だ。彼らができる限りのことを終えるしかない。一部の従業員は8週間も給料を得られなかった。会社には資金がほとんどなかったため、テネオは自社の本社から100万ドルを借りて、車両の登録や燃料代を賄った。

実際にそのお金がどこから来たのか

ここが、そのメカニズムが重要になる場所です。バスラは、伝統的な意味での銀行から資金を借りたわけではありません。3.3十億ドルのうち、ほとんどがオーストラリアの民間信用業界から得られたものです。これらの民間信用業者は、小口投資家や機関投資家から資金を調達し、それをバスラのような企業に直接貸し出しています。

こう考えてみてください。あなたが私的クレジットファンドに資金を投じると、ファンドマネージャーはそのファンドが多様化された資金であり、不動産を担保にしており、定期的な収入があると説明します。しかし実際には、あなたの資金が集められ、ウェスタン・シドニーでアパートを建設する開発業者に貸与されるのです。ファンドは、必要な時に資金を返済できると約束しています。しかし、そのローンは流動性が低く、透明性がなく、価値を評価するのが難しいものです。しかし、流動性があるという約束は、そのファンドの特徴として存在します。

それは理論上のリスクではありません。実際に起こったことです。

約40の民間クレジットファンドがバスラに関与しており、それぞれの規模は150万ドルから3億4000万ドルであった。最も大きな貸出者にはPAG、CVS Lane Capital Partners、Centuria Bass、Ray White Capital、Wingateシンガポール上場企業のカピタランド・インベストメントが所有している。ラトロベ・フィナンシャルも融資者として名を連ねている。約3800万ドルの損失、つまり管理資産の0.15％に相当する。.

流動性の約束が破られる

CVS Laneは21億ドルを管理しており、9回にわたる貸し付けを行った。その中にはBathlaへの貸し付けも含まれていた。8月27日、そのファンドの2つで、償還が停止されました。投資家は自分の資金を引き出ることができませんでした。Centuria Bassも、自社のクレジットファンドの2つで同じような対応をしました。ゲートは2ヶ月から6ヶ月間も持続する可能性があります。MA Financialは、Bathlaとの関与が全くなかったにもかかわらず、1％の月次償還上限を設定しました。これを「プロアクティブな対応」と表現しています。

その影響は即座に現れました。バスラとの関係が全くないファンドでは、投資家たちが隣のファンドの動向を心配して、引き出しを行うことができなくなりました。

民間信用の正式な定義とは、銀行が関与しない企業向けの柔軟でカスタマイズされた融資手段というものです。実際には、オーストラリアで個人投資家に販売される最も一般的な商品は、ファンドマネージャーが定期的な収入を提供し、四半期ごとに資金を引き出す機会を提供するものです。そして、その資金は数人の開発業者に対して、プロジェクト別の建設ローンとして使われます。「多様化」というのは、40のファンドが1人の借り手を支援することから来るものであり、1つのファンドが40人を支援することから来るものではありません。

投資家：私たちは、多様性があり、流動性の高い収益性のある商品を購入したと思っていました。 ファンドマネージャー：確かにそうですが、契約上は、あなたのお金はショフィルズにいる建設業者に貸し付けられています。その建設業者は、私たちが貸し付けた他の4つの会社も運営しています。

オフバランスフロー構造

バスラの企業構造のため、問題は単一の貸借対照表で示される以上のものになっていました。親会社であるユニバーサル・プロパティ・グループは32億ドルの負債を抱えていました。しかし、そのグループの全てのプロジェクトの計画額は——26,000軒の住宅が建設中それは、別々のプロジェクト会社に分散されていました。その多くは、独自の私的融資によって資金が調達されていました。これは不動産開発においては普通のことです。各プロジェクト会社は、自分の土地や進捗状況を担保に借入を行います。しかし、それは同時に、バスラに対する総リスクが、単一の財務報告書では明らかにならないほど大きいことを意味しています。

管理者テネオは、それを推定した。債権者への総負債は33億ドルで、預金は含まれていない。新居が完成するという前提で、部屋を事前に購入した何千人ものアパート購入者によって支払われる金額です。

約1,000人の購入者が、計画外の物件に対して預金をした。そして、重要な点は、バスラの契約により、開発業者はその預金を利用できることだった。建設を確保するために保管されるべき預金は、収益として処理される。つまり、購入者は実質的に保証のない債権者となってしまうのだ。3.3十億ドルの赤字がある状態である。

実際に次に何が起こるのか

清算とは、秩序だってして行われるものです。担保付き債権者——つまり、特定の場所に抵当権を設定した民間の融資者たち——が、残った財産を最も先に受け取ることになります。無担保債権者、供給業者、下請け業者、アパートの買主たちは、その後ろに並ぶことになります。

PAGという貸し手は、ペムルウイにある312戸のアパート群を単独で管理しており、工事を続けるために請負業者に直接支払いを行っている。これは寛大さというわけではなく、住宅ローンを抱えていて資産価値を最大化したい場合に取る合理的な措置だ。未完成のアパート群の方が、完成したアパートよりも価値が低い。しかし、PAGの対応は1つの土地に対するものであり、バスラプロジェクト内の200以上のプロジェクトには当てはらない。

オーストラリアの規制当局であるASICは、これをこう呼んだ最初の「民間信用の真の試練」それは過小評価です。バスラの崩壊が明らかにしているのは、ある開発業者が過度に借金をしたということではありません。それは昔の話です。実際には、民間信用業界が非流動資産を基盤として流動性を提供し、ローンに関する詳細な情報を理解できない個人投資家にその商品を販売しただけであり、40のファンドが同時に、どうしてお金が出せないのかを説明しようとする状況を予測していなかったのです。

民間信用のブームは、銀行が活動を縮小する際の金融界の対応でした。しかし、流動性のミスマッチが隠されている限り、この方法は機能します。バスラはちょうどその点を明らかにしたのです。