ブロードコムのカスタムチップ事業の成長は実際にあります。彼らが所有する重要な事業は、ネットワークです。

9月初めに、ブロードコムは、ほとんどの半導体企業が夢見るような業績を報告しました。7月期の業績については、296億ドルの収益があった。前年比で86％の増加であり、そのうち約167億ドルがAIチップからの収入でした。これは、カスタムアクセラレーターや、それらを接続するネットワーク機器によるものです。これは、前年と比べてほぼ3倍の数値です。とにかく、株価は下がってしまった。2026年には、一時的な上昇や期待感の高まりもあれば、再び下落するというパターンが続く。買い手はさらに高値を求めるが、価格はそれに応じて下がっていくのだ。

そこから始めるのです。成長が不確かだからではなく、実際の問題を明らかにするためです。誰もが、ハイパースカラー企業が大量にカスタムシリコンを購入していることを認識しています。投資家にとって重要なのは、供給チェーンにおける具体的な点です。つまり、どのノードがどれだけのチップを出荷するかを決定し、そのノードを所有しているのは誰か、そして市場はすでにどれだけの代価を支払っているのか、ということです。

GPUメーカーを打ち負かすチップ

ブロードコムは、大規模クラウドサービスプロバイダーがそのロゴを好むため、これらのチップを販売していない。彼らが販売するのは、NvidiaからGPUを借りるよりも経済的に有利だからだ。同社の自己のコスト計算を見れば、その理由が明らかになる。ブロードコム独自のXPUシステムは、約120億ドル/ギガワットのコンピューティング能力に対して、Nvidiaの現在のGrace-Hopper世代では約180億ドル、今後登場するVera-Rubinシリーズでは約400億ドルが必要です。年間数ギガワットを生産する大規模サービスプロバイダーにとって、その差額は運営コストを数十億ドルにも上えることになります。

カスタムASICは、特定のワークロードに特化して設計されているため、その機能を果たす際には非常に効率的です。しかし、その柔軟性にはコストが伴います。大規模な購入者がこれらを求める深い理由は、戦略的なものです。巨大な企業は、価格や割り当てを決定する供給業者を一人で利用したくないのです。Broadcomと協力して自社のシリコンを共同で設計することで、その依存関係を制御することができます。だからこそ、顧客リストは、モデル開発者の名前が並ぶものになっているのです。2014年以降のGoogleのTPU、MetaのMTIAアクセラレーター、OpenAIが新たに発表したJalapeñoチップ、そしてAnthropicブロードコムとマーベルが共同で支配している。このカスタムASICの共同設計事業の約95％は、ブロードコムが約70％を手にしている。.

その波は実在するものであり、スライドよりも、契約に基づく確認によって裏付けられています。経営陣は、自分たちがその波を把握していると述べています。2027年度には、AIチップに関する収益が1000億ドルを超える、上から2026年目標が、わずか58十億ドルに引き上げられた。. アントロピックは、2027年にはブロードコムの最大のXPU顧客になると予想されており、その後はオープナイアも同様です。そして、彼ら3人とメタが共に、2028年まで続くギガワット規模の投資を行う予定です。

最も狭いノードは、Broadcomのものではありません。

さて、通常はうまくいくようなマップを適用しましょう。その設計はBroadcomが行ったものです。しかし、その設計を実際に製造可能なチップに変えるための物理的な能力はありません。各XPUはTSMCの最も高度なノードで製造され、TSMCのCoWoS高度なパッケージ化技術によって組み立てられています。また、SK Hynix、Samsung、Micronから提供される高帯域幅メモリによって包まれています。

これらは、全体のチェーンの中で最も狭いノードです。高度なパッケージングやHBMという要素が、AIハードウェアにおいて最も成長が遅い部分です。新しいパッケージングラインや新しいメモリ製造施設を即座に作り出すことはできず、各ベンダーのAIアクセラレーターは、その能力の同じ割合を争っているのです。そして、これらの制約はブロードコムの財務状況には全く影響を与えていません。ブロードコムは、それらをレンタルしているだけです。

つまり、これは微妙な形の「防御壁」となっているのです。ホック・タンはその点について非常に明確に述べています。彼は、その会社の優位性をそうしたものに帰しているのです。単にチップ設計だけでなく、競合他社よりも先にHBMやウェーハ、パッケージングの生産能力を確保している点も重要です。その主張をわかりやすい言葉で表現すると、ブロードコムの強みは、顧客のために何年も続くパッケージングやメモリの問題を解決できるほど、大きくて早い企業であることです。つまり、他の企業の弱点を利用して、自分の優位性を確立しているのです。これは実際に障壁となります。マーヴェルや新興企業のような競争相手には、同じ能力を持つことはできません。しかし、これは、希少なものの所有ではなく、希少性を利用した協力関係によって構築された防御手段なのです。

実際に所有しているチョークポイントは、ネットワーク内にあります。

そして、そこがブロードコムに有利な点です。TSMCやメモリ製造業者がどれだけのカスタムチップを生産できるかを決定する制約があります。このチェーンにおいて真に所有可能な要素は、チップを結びつけるネットワークです。

ハイパースカラーがアクセラレーターに費用をかける1ドルに対して、通常、さらに別の金額が費やされる。インターコネクトファブリックについては40〜60セントです。それらを結びつけるものです。クラスターが何千ものアクセラレーターが互いに通信しなければならないほど大きくなると、このネットワークは単なる補助機能ではなく、重要な結合要素となるのです。Broadcomは、そのネットワーク構造を提供する主要なサプライヤーです。イーサネットスイッチングシリコン（トマハウクとジェリコライン）が、Nvidiaの独自技術であるInfiniBandを置き換え、オープン型イーサネットを推進している。超高速のSerDesインターフェース、そしてますます大きくなるパッケージを接続する共包装された光学部品です。先ごろ報告された四半期においては、AIネットワーク化だけで寄与しました。167億ドルのAI全体のうち、45億ドルに関するものです。、およそ4分の1程度です。

これは、カスタムチップに関する見出しで最も強調しにくく、見落とされやすい部分です。Broadcomは、アクセラレーターの設計者として最も大きな地位にある企業であり、他のすべてのアクセラレーターが通過しなければならないインターチェンジの重要なポイントの所有者でもあります。長期的なスワップコストや資格取得の要件などが、そのネットワーク的な立場を守っています。HBM契約がXPU側の立場を守るように、これもそうです。しかし、パッケージングやメモリとは異なり、これは容量やIPの面でBroadcomが直接管理しているものです。

既に価格が含まれているもの

最後の疑問は、その企業の価値が依然として価格を上回るかどうかです。これは1.7兆ドル規模の企業で、過去の利益の約45倍の価格で取引されています。そして、市場はもはや良いニュースを報酬として与えず、完璧でないものには罰を与える段階に入っています。株価は下落しました。6月期決算以降、約12％少し間が空いた後も、再びそうだ。9月の大敗過去1ヶ月間で、彼らは約13％減少しました。

2つの要因が不安定さの原因であり、どちらも実際に存在する。グロスマージンは下がっている。約77％から約74％なぜなら、カスタムASICの場合、ブロードコムの旧製品よりも多くの物理的な製造コストがかかるからです。レンタルされたパッケージやメモリに関する費用は、損益計算書上ではコストとして計上されます。また、収益も集中しています。最大で6社のハイパースカラー企業XPU事業全体を担うことになる。重要なデザイン関係が一つ失われると、すぐに影響が現れる。

かつて構造が持っていた非対称性は薄れてしまった。依存関係が明確になった——カスタムチップは長期的な好循環をもたらすものであり、Broadcomはその設計能力やネットワークの重要なポイントを握っている。残るのは、チェーン内で最も不足している二つの要素、パッケージングとメモリが所有物ではなく、レンタルされているという事実だ。そして、株価はほぼ完璧な成績を示している。Broadcomは、カスタムチップの波が期待していたNvidiaに対する対抗勢力である。新しい買い手にとっての問題は、明らかに優れた企業を完全な価格で購入することで、本当に有利な立場を得られるかどうかである。