ビットコインのETFの急増は、一つのファンド、一つの国によるものであり、非常に周期的な傾向がある。

ビットコインの価格は78,000ドル近くを維持しています。今、注目されている話題は、「グローバルETF」が新たな機関投資家の需要を生み出しているということです。これは、暗号通貨がようやく本格的に普及する段階になるということです。

奇妙なのは、実際の資金の流れを追ってみると、この話はほとんど、ある国のあるファンドが、その価格の動きに乗じるというものだということです。

「グローバル」という部分は、ほとんどがアメリカ合衆国です。アメリカはそれを承認しました。12のビットコインETF始まりから2024年1月それが本当の市場です。米国以外では、ヨーロッパにはごく少数のETPやETNがありますが、その資産規模は米国のもののわずかな部分に過ぎません。韓国も同様です。スポット暗号通貨ETFの合法化を提案タイは、関連するガイドラインを策定している。スイスやカナダも、アメリカより前からそのような製品を持っていたが、その価値は数億ドル単位であり、数百億ドル単位ではない。「グローバルな波」というのは、実際には一つの規制制度が特定の地域で適用されるということだ。

そして、その管轄範囲内では、需要の流れは見た目よりも狭いものです。

8月後半の6日間にわたり、米国のビットコインETFは…2,255億ドルの純流入があり、そのうちブラックロックのIBITが1,540億ドルを占めている。これは全体の約68％に相当する。ビットコインは、64,000ドル前後から、3ヶ月ぶりに80,000ドルを超える価格になりました。FidelityのFBTCがその大部分を占めました。他の10つのファンドの合計で、残りを賄っています。

表面的には、それは制度による信念が再び現れるように見えます。基本的な点は、これらの流れが誰かに何かを納得させることはないということです。単に価格に従っているだけです。

8月中旬、3日間の流出期間の直後に、同じ6日間の流入期間が続き、ビットコインの価格が63,500ドル近くで取引される際に2億4800万ドルが流出しました。それ以前には、2026年の前半期において…54億ドルの純流出があった。これらの製品が導入されて以来、初めてのマイナス半年となり、6月だけでも約45億ドルが流出した。ブラックロックのIBITは、1週間で13.4億ドルを失った。

上昇すると買い、下降すると売る。それは採用曲線ではない。それは、あるトレーディングコードを持つムーブメントチャネルに過ぎない。これは急騰や急落を増幅させるだけで、どちらの状況でも底値を提供しない。

これがETFの動きの仕組みです。その構造自体は循環的なものです。ビットコイン価格が上昇すると、ETFの株価も上昇し、そうなると、強さを買いたい投資家にとって魅力的な商品になります。逆にビットコイン価格が下落すると、株価も下がり、還元要求が加速します。これは、基礎資産が下落したからか、あるいはその商品自体が損失を示しているからか、どちらかです。ETFは基本的な事実に基づいて購入や売却を決めるわけではありません。投資家の行動に応じて株式を創出したり、還元したりするのです。そして、投資家の行動は、すべての流動性に基づく商品が行うことと同じです。つまり、勢いを追い求めるのです。

では、ETFが「モメンタムチャネル」であり、底値ではないのであれば、実際にビットコインを支えているものは何でしょうか？

企業の財政状況。それは単なる記述ではなく、会計上の事実です。8月後半時点で、公開会社や私企業、鉱山会社を含む企業たちが…約175万BTCを保有しており、一方で現物ビットコインETFが保有しているのは約146万BTCです。企業の預金口座には、すべてのETFを合わせた量よりも多くのビットコインが保有されている。

両方の側で濃度が極めて高い。Strategyというプロジェクトだけで、約844,000 BTCを保有しており、これはビットコインの総供給量の約4％に相当する。これは、どのETFよりも多く、また、すべての公開企業が保有する資産の半分以上にもなる。ETFの側では、BlackRockのIBITが約778,000 BTCを保有しており、Strategy以外で最大の単一の保有者である。

しかし、これら2種類の保有者間の構造的な違いこそが重要な点です。企業の財務資金として使われるビットコインは、価格が悪かったために返済されることはありません。企業には、401(k)の参加者が現金を引き出せるような機能がありません。そのビットコインは、企業が売却することを決定するまで、資産表上に留められています。そして、最初にビットコインを財務資金として購入した企業は、実際には売却するつもりがないからこそそうしているのです。実質的には、そのビットコインは単に保管されているだけです。

一方、ETFの株券は取引所で取引され、どの取引日でも売却することができます。6月に流出した45億ドルは、ビットコインの長期的な戦略が維持されているかどうかを確認するのをやめずに、ただ去っていっただけです。

減速の程度は、あなたが覚えておくべき数値です。2025年には、ビットコインETFや企業の財務資金の購入による流入量が合計で…総額は約600億ドルでしたが、2026年には約120億ドルに減少しました。それは一時停止ではない。それは、機関投資家の購入量が桁違いに減少していることを意味する。

そのお金は他の場所に移動していった。AI関連の株が、個人投資家や機関投資家の注目を集めた。国債の利回りは依然として魅力的だった。ドルも強かった。ビットコインは、配当金も収益もないため、単なる資産だが、他の資産類型よりも魅力的なマクロ経済的な価値を持っていた。

しかし、価格は再び上昇した。ビットコインは、年中の低値である61,000ドル近くから、70ドル台まで上昇した。今私たちが話しているETFの流入も、下落時ではなく、上昇時に起こったものである。2024年と2025年に企業の預金口座に蓄えられていたコインが売却を停止したことで、供給制限が生じ、その結果、上昇が起こったのだ。

これは、ビットコインを外部から見ている人にとって、どういう意味なのでしょうか？

「グローバルなETFの普及波」という表現は、プレスリリースの目的には有効です。しかし、ビットコインの需要が実際にどこから来るのかを理解するためには、それほど役立ちません。ETF市場は、ある国の1つのファンドが主導する、集中化された市場です。その市場は価格上昇時には買い、価格下落時には売ります。価格が逆転したときには、その状態を維持することはできません。

実際の保有者は、2024年から2025年にかけて積極的に買い付けた企業の資金です。その資金は、保有している企業が売却を決定するまでは動きません。そして、ほとんどの企業は、資産を売却する代わりに借入して保有しているのです。

つまり、投資に関する問題というのは、ETFが新たな底値を作り出しているかどうかではなく、既に購入した企業や、ETF保有者がまだ引き出していないものなど、既存の資源が、流入が止まった場合に価格を維持するのに十分かどうかということです。最近の600億ドルから120億ドルの機関投資家の流入量の減少からすると、答えは、誰が買うかということよりも、誰が売るかということにより依存しているかもしれません。