ビオハーヴェンの発作抑制薬の問題は現実です。しかし、競合企業に与える「恩恵」はまだ話の域を出ていません。

木曜日、Biohavenの株価が大きく下がったとき、投資家たちが狙ったのは明らかでした。つまり、ある企業がFDAの批判を受けている一方で、同じてんかん治療薬分野で競争相手が利益を得る可能性があるということです。ニュースでは、勝者も明らかにされています。しかし実際には、そういうことはありませんでした。「恩恵をもたらす」と言われている製薬会社であるXenonは、予想通り上昇しませんでした。木曜日も下落し、過去5日間で約3.5％下がりました。報道で言われている「競争相手への恩恵」と実際の価格の動きとの差異こそが重要な点です。つまり、ニュースでは隠されている一つの要素があり、各株価には他とは異なる触媒効果があるのです。

このシステムは、実際に効果がある程度簡単です。BiohavenのOpakalimとXenonのAzetukalnerは、同じカテゴリーの中で最も先進的な薬剤です。どちらも、神経系内の同種のカリウムチャネルを開くことで、過剰に活動する神経細胞を抑制します。また、どちらも、既存の薬剤では対処できない難治性の症状、つまり局所性発作を治療するために使用されています。第一人者が失敗したとき、第二人者に良い道を提示することが重要です。理論上はそうですが、実際にはそうはなっていません。

「部分的な」保持であり、何もせずに放置されるものです。

木曜日、ビオハーヴェンは、FDAが…と発表しました。そのてんかん治療プログラムに対する部分的な臨床的停止具体的には、新しい患者をオパカリムの試験に参加させる際です。既に研究に参加している患者は引き続き薬を服用し続けますが、新しい患者を迎える時だけ一時停止されます。Biohavenによると、この一時停止の理由は、その分子の代謝産物です。これは体がその分子を処理する過程で生じる副産物です。FDAは、さらなる実験が必要であり、人間へのリスクを評価するための十分な情報がまだないと述べています。

それは本当に大きな障害です。しかし、「検査用薬の保留状態」よりも深刻です。最も重要な点は、Biohavenが行った重要な癫痫に関する臨床試験であるRISE3です。これはランダム化され、プラセボを対照とした研究です。約130人の患者— 全く影響を受けない、なぜならその中での登録はすでに終了していました。ビオヘイヴンはまだ期待している。年末までにRISE3によるトップライン結果が得られる。つまり、この出来事はパイプラインの入力部分を止めただけで、OPAKALIMが実際に競争力のある企業かどうかを判断する部分には影響しなかった。それでも株価は下落し、過去5日間で約15％下がり、木曜日には13.40ドル程度で取引されていました。これは先週の価格よりも大幅に低い値です。

なぜBiohavenにとってその効果が実際に有効なのか――そして、その「恩恵」が見かけほど大きくない理由は何か。

Biohavenにとって、これは些細な問題ではありません。実際には、この薬剤がこの病気に対して有効であるという点で、単一の資産に関する投資です。つまり、これは副業的な事業ではなく、事業の核心を揺るがすものです。即時の危険は財政状況の問題ではありません。会社は現金危機にはありません。問題は時間と信頼性です。そして、その薬剤には実際に市場があります。つまり、この作用機序で初めて承認されたてんかん治療薬であるエゾガビンです。2017年には、安全上のリスクがあったため、市場から撤退しました。同じチャンネルファミリーに属する新しい安全に関する問題も、その観点から検討される。Biohavenはまた、韓国のSKバイオファーマシューフィールドと7億9500万ドルのライセンス契約を結んだ。契約締結時に350百万ドルを前払いする。さらに、マイルストーンやロイヤルティーも含まれています。これらの問題はまだ解決されておらず、反トラスト申請もまだ完了していません。大規模な資金取引が行われた後数週間で規制当局の対応が必要になるのは、単なる科学的な問題ではなく、厄介な状況です。

ここにファイアウォールがあります。そのため、「Xenonへの恩恵」という表現は過大評価になっています。新規の登録を部分的に制限する措置が取られても、opakalimは依然として市場に存在します。RISE3が年末に健全で効果的な形で復帰すれば、Biohavenは依然として活発で資金が豊富な競争相手であり、パートナーや現金の余裕もあります。競争状況はほとんど変わりません。「恩恵」というのは、その制限がその水準を超えるか、またはRISE3自体が期待を裏切る場合にのみ実現されます。しかし、今のところそのようなことは起きていません。

見出しが伝えていることとは違う重要な点

「ボーン」がキセノンの価格に反映されないもう一つの、より微妙な理由があります。それは逆の方向です。アゼトゥカルナーは同じカリウムチャネルのクラスに属しているため、良いニュースと捉えられる事象にも、リスクがあるのです。FDAはBiohavenに対して、マウスで安全性上の問題を引き起こしたメタブレートについて説明を求めています。キセノンについては何も問われていないし、その第3相データも頑健に見えます。3月のX-TOLE2試験では、アゼトゥカルナーが月別の局所性発作を減少させました。中央値は53％で、プラセボの場合は約10％であった。その結果、この会社は期待以上の成果を得たと言える。しかし、Biohavenの問題に対する市場の反応は、Xenonへの移行ではなかった。むしろ、Xenonは下落した。ある分野の企業が危険な状況に陥ると、他の企業も不安になる。つまり、投資家たちはこれを「Biohavenが倒れ、Xenonが台頭する」という意味ではなく、「この全体の市場がうまくいくか？」という意味で捉えているのだ。これは、どの競合企業にも価値を与えない問題である。

実際に各株を動かす要因は何か

この物語から各名前を取り除けば、それぞれの名前には近い将来に起こり得る要因があるが、他の名前とはほとんど関係がない。

BiohavenはRISE3の投資案件ですが、規制上の問題があります。結果が出るのは2026年末になるでしょう。もし結果が良好で、問題が解決すれば、株価は回復するでしょう。しかし、結果が悪かったり、安全上の問題がある場合は、実際の問題になります。795百万ドルのSK契約は、現金の確保手段ですが、同時に試金石でもあります。もし反独占承認や契約の締結が問題によって阻害されるなら、それはさらなる警告信号となります。

キセノンは、高い評価を持つ単一薬品会社ですが、現在大きな問題があります。同社は、その申請を行うと発表しています。2026年第3四半期にFDAによる新薬の承認が行われるこれが私たちがいる市場です。その申請内容や、その後どのような対応がされるかということは、実際に株価の動向を決定する要因です。競合企業の行動は、それに与える影響は小さいだけで、重要な要素ではありません。木曜日には、Xenonの株価は58ドル程度で取引されており、市場価値は56億ドル近くになり、年間で約30％上昇しました。これは、簡単に承認されるという期待に基づく価格設定です。だからこそ、競合企業の失敗によって株価が急上昇することはあり得ないのです。

ポートフォリオにおいては、実際的な判断としては分離することが重要であり、取引を行うわけではありません。もしXenon自身の評価についての見解がない限り、「Biohavenが損失したからこそXenonに投資する」というわけにはいきません。また、部分的に保有しているだけで、表面的には重要な試験が続いている状態でも、「Biohavenが破産した」とは言えません。これらは単一の資産を持つ小さな企業であり、広範囲に及ぶ市場全体に対する影響力はありません。ですから、リスクの問題は具体的で個人的なものです。実際にどちらの要因についての見解があるのか、それが重要なのです。

「キセノンへの恩恵」という流れが続くのは、2つの条件が揃う場合のみです。つまり、HOLDがRISE3を超えて広がり、その結果、読み取りが遅れたり、価値が下がったりするか、またはRISE3が期待に沿わず、Biohavenが競争相手としての地位を失うかのいずれかです。しかし、HOLDが解除され、RISE3が有効であると判断された場合、またはキセノンのNDAが単なる通常の手続きであり、BiohavenのFDAとの交渉の結果に関係なく順調に進む場合には、その流れは止まります。各々において注目すべきのは、価格ではなく、日付です。それはBiohavenの年末のRISE3データや、この四半期におけるキセノンのNDAの申請日です。他のすべては、データで確認されていない話です。