ビリビリはついに収益性を得た。37％の下落が真の教訓だ。

ビリビリについては、コンセンサスが正しい。長年の資金投入の後、中国の動画プラットフォームがついに利益を上げるようになったのだ。初めての全年度利益を記録したのである。16四半期連続でマージンを拡大した、そして最新の四半期において、純利益が55％増加しました。それが、この株価の驚きな点です。Bilibiliは2026年には約37％下がり、52週間の低値に近づいています。買い手が勝ったのです。株主たちは失敗しました。全員が要求していた結果を得ることができ、正しい判断をした代償として、株価は下がりました。

その理由は、利益が悪いからではありません。市場がすでにその代価を支払っていたからです。

市場がすでに購入したマイルストーン

Bilibiliが何であるかから始めましょう。これは、中国で30歳以下の人々にとって最も近いYouTubeのようなサービスです。3億7千1百万人の月間利用者ゲームのクリップやアニメ、地元のクリエイターなどを対象にしていました。その公開された内容においては、その観客層がすべての問題であり、すべての課題でした。同社は、投資家たちがもはや信じることができないという状況を何年も続けてきました。つまり、人気があるにもかかわらず、その人気を利益に変えることができない製品だったのです。

最終的に実現したこの転機は、驚くべきことではなかった。2025年度について、Bilibiliは報告した。一般的に受け入れられている会計基準（GAAP）に基づく、初年度の純利益—約11.9億元の純利益で、前年比を上回った前年は13.6億元の損失があった。その株は祝賀会を開けず、下落した。結果が出た翌日、約10％2026年第1四半期にも同様のパターンが見られました。その時、ビリビリは利益面では予想を上回ったものの、収益面では予想に達しなかった。

つまり、「真実ですが、価格が高い」ということです。市場は、既に購入した株に対して、何の報酬も与えません。株価の上昇は、期待によるものでした。投資家たちは、明日に損失がなくなる可能性を期待して、今日中に資金を投入しているのです。会計士がその状況が終わったと確認すると、『回復するかもしれない』という期待によるプレミアムも消えてしまいます。市場は、利益を得るために待つことを求めません。むしろ、利益を増やすことを要求します。それは、全く異なる、はるかに難しい仕事です。

どれほど利益をもたらすBilibiliになるのか

ですから、成長を見てみましょう。それが今の「入場料」なのです。2026年第2四半期において、Bilibiliの総収入は前年同期比で8％増加しました。これは、前年の約20％のペースから落ち着いた数値です。新たな利益創出の原動力は広告です。前年比28％の成長で、約13.3億元になった。そして今では、収益の約40％を占めています。20％以上の成長が続く、14回目の四半期それこそが、本当の成功であり、評価に値するものです。

しかし、利益の数値が隠している分母というものがあります。もう一つの要因は、どんどん小さくなっているのです。モバイルゲームの収益は14％減少した第2四半期は、前年同期比で2桁の減少となった。これは、高齢化による市場の変化に追いつけない状況が原因です。売上高が減少しているにもかかわらず、支出は増加しています。研究開発費が16％増加した主にAI関連の作業によるサーバーの減価償却費が原因です。また、経営陣は第3四半期について具体的な目標を提示することができませんでした。利益を取り戻したばかりの企業が、数値を約束するというのは、市場が自らそのようなことをする前に、市場の期待を下げるように言っているようなものです。

これが本当の再評価です。ビリビリに対して、もはや低い割り高さで評価する人はいない。なぜなら、ビリビリは利益を生み出し始めたからだ。彼らが再評価するのは、20％成長するでもちろん損失を出す事業は不確実性に賭けるものであり、8％成長する程度の利益を上げる事業は、実際にどれだけ増加できるかによって評価されるからです。「利益を上げている」という言葉自体が間違った指標です。評価を見てみましょう。下落した後でも、その株価は将来の収益の約109倍の値段で取引されている。つまり、売り手が期待する将来の利益1ドルに対して、109ドルが支払われているのです。誰も、今日の利益を得るために109倍の報酬を支払うわけではありません。彼らが支払うのは、今日の少ない利益が明日の大きな利益になると期待しているからです。単一の収入源が減少する中で、高い単位数字の成長率がある場合、その期待は市場が疑問を持ち始めているものです。

良いニュースを売上に変えた資金調達

そして、静かな侵蚀が急激な崩壊に変わる部分が現れました。好成績を収めた1クォーター後、1週間ちょっと経った頃、Bilibiliはそうするつもりだと発表しました。7億ドルの転換可能長期債を販売テンセントと共に——すでに主要株主である——2億ドルを支払ってそれらを購入する。、同時に株式の発行と共に3億ドルの自己買い戻し今後数週間のうちに、その株価は約18％、そしてそれは市場開放前の取引でさらに下落した資金調達に関するニュースです。

個人投資家にとって重要なのは、その仕組みではなく、そのサインです。転換社債とは、後で新たに発行される株券と交換可能な債券のことです。利益を得られることを証明した直後にこれらを発行するということは、何年も待っていた株主が、株価が上昇して転換が実現した場合、より少ない割合しか得られないということです。自己買い戻しはその問題の一部を解決するだけです。見た目も同じく重要です。自分で利益を得ることができることを示した会社が、資本市場に行って資金を求め、その代償として将来の所有権を得るのです。

これらすべてがBilibiliを悪い会社にするわけではありません。また、ベアーズが言っていないことを明確にしておく価値があります。それは、およそ…243億元の現金および短期投資そのため、企業価値は市場価値に比べてはるかに低い。しかし、純現金の蓄積により、自由現金流の利益率は良好であり、広告収入も他のメディア会社が羨むほどの速さで増加している。もしゲーム部門がようやく安定した状態に達し、広告収入が20％以上のペースで続き、そして最近の資金調達がこれが最後のものになるということであれば、売上高に対して1.4倍の価格の株価は過剰評価されているかもしれない。

それが否定される理由です。「利益性は既に定められており、成長は限定的で、株式の希薄化が起こる」という論理は、広告収入が継続的に増加し続ける一方で、ゲームの規模が縮小しない場合、またBilibiliが新しい株式を発行することなく実際の成長を支援できることを示す場合には成立しません。もし成長が中程度の数値にとどまり、さらに株式の追加取得が行われるならば、この下落は単発の出来事ではなく、常態的な状況になります。

不快な対称性こそが、その教訓です。Bilibiliは、投資家たちが長年にわたって要求してきたことを実行しました。そして、株主はその結果を目撃する代償を支払ったのです。利益性が株価上昇のゴールではないのです。市場が待つことをやめ、成長を求めるようになる瞬間こそが重要なのです。正しい判断を下せるかどうかは、誰の地位も守るものではありません。ここから、価格を動かすのは、成長したBilibiliがどれだけ利益を増やせるか、そしてそれが起こったときに、待ち続けた人々がまだ自分の持分を得られるかどうかです。それが、すべての「誰もが知っている」話が最終的に直面する試練なのです。