歴史上最大のIPOが失敗に終わった。その最も有名な支援者は、それを「初日の出来事」と呼んでいる。

6月12日、SpaceXは、市場でかつてない規模の初回公開募集を実施しました。株価は1株あたり135ドルでした。750億ドルを調達するそして、エロン・マスクのロケットや衛星関連企業の価値は約2兆ドルと評価されていました。その株価は150ドル近くで取引が始まり、数日以内に225ドルを超える歴史的高値に達しました。7月中旬には、その株価は…自己の135ドルのIPO価格を下回って破産した— 今や水中で取引されている、史上最大の公開デビューです。

同じ地域で、その取引と最も関わりが深かったビリオネアのロン・バロン・オブ・バロン・キャピタルは、利益を得る代わりに資産を3倍に増やした。また、SpaceXの株式を10億ドルで購入した。2017年以降、彼の会社が27回の私的投資を受けて約20億ドルを拡大し、持ち株比率は約250億ドルに上った。彼の予測は、その株価が安いということではない。それは、SpaceXが世界最大の企業になるということだ。10年以内に20兆ドルから40兆ドルへそして、彼の地位は30倍に上昇する可能性がある。私たちは数百十億ドルを稼ぐことになると思います。"

これら2つの事実を一緒に考えるべきです。なぜなら、それらの間のギャップこそが、IPOの将来についての議論の核心だからです。

自分の売り手自身を疑うような価格

その買収案件は、価格が決まった瞬間から、紙上のものでした。モーニングスターは、IPO前にSpaceXの株価を1株63ドルと評価していた。135ドルという価格よりも約53％安い。この熱意の原因は、実証されていないプロジェクトに関する「過度な確信」にある。例えば、再利用可能なスターホールスキャプスの運用や軌道上のデータセンターなどだ。Set Baronをその対立に置きかえてみると、現在の市場で見られる最も明確な対立が生まれる。一方は、数十兆ドルにもなる可能性を持つ初期段階の成果を見ていますが、もう一方は、現状のビジネスの価値を考慮しても、おおよそ2倍の価格を支払う覚悟があるのです。

少なくとも最初の段階では、市場は数学的な計算に従っていました。1ヶ月以内に発行価格を下回るような初値になると、以前に価格を支払った人々が再考するようになります。これは、IPO当日の急騰が、低価格の株を狙う機関投資家の行動によるものであり、遅れて市場に参入した個人投資家にとっては良い兆候ではないということです。

2つの異なる時計が、それぞれ異なる速度で動いている。

ここが、マクロレンズが役割を果たす場所です。バロンの判断と市場の評価は、実際には同じ事象に対する異なる解釈ではありません。それらは、異なる基準に基づいて行われるので、異なる「時計」で動いているのです。

バロンがやっているのは、テクノロジーと時計に関する考察です。これは、ある企業に適用される「指数関数の時代」という理論です。つまり、時間が圧縮されていくということです。そこでは、知性やコンピューティング、衛星、資本の形成が、制度的な反応よりも速く進みます。その枠組みの中で、「最初の日」とは文字通りの意味を持ちます。つまり、数百億ドルを生み出す企業が、この10年間で収益を何倍にも増加させる可能性があるということです（ゴールドマンは、AIによる収益が2025年時点でのわずか30億ドルから何倍にも増えると予測しています）。2030年までに3000億ドルを超えるその価格は、現在の価格ではなく、将来どのような価格になるかによって決まっている。この時点で重要なのは、混乱が起こるかどうかではなく、どれほど迅速に起こるかということだ。10兆から40兆という数値は荒唐無稽に思える——しかし、その曲線が変わる時が来れば別だ。

市場が価格を決定するのは、流動性と評価の基準です。この基準こそがリスク資産の動きを左右する要因であり、その動きは人々が予想するよりも速く進む傾向があります。また、IPOの場合、それは周期的な動きを伴います。つまり、上場する時期には、内部者や初期投資家が最も強い需要を見せる時期なのです。記録的なIPO年というのは、市場がその資産が適正に評価されていることを示しているわけではなく、株を持っている人々が売却する時期を意味します。

なぜ今年は特別な感じなのか、そしてそれが重要なのだ。

その波は実在するものであり、非常に巨大です。2026年における米国のIPO取引量は7月時点で記録的な数値になっていました。そして、最も有名な企業たちもまだ登場する予定です。アントロピックは2兆ドル規模の上場を目指していると報じられている。それは、SpaceXやOpenAIが取り組んでいるものよりも優れているかもしれない。約1兆SpaceX、OpenAI、Anthropicを合わせると、おおよそ3兆ドルの市場価値1年という短い期間で、公開市場を通じて実現されるのです。これはごくわずかな量ではなく、プライベートマーケットにおける10年間にわたるアイアI企業の成長が、同時に公開市場での事業へと移行することを意味します。

それこそが、分析すべき重要な点です。非宗教的な側面——つまり技術的な側面から見ると、これらは真の導入曲線における初期の非対称性であると言えます。また、AIや宇宙分野の大手企業が公共市場に参入するということは、それらの資産が全員の所有物になる始まり点だとも言えます。循環的な現実も同様に明らかです。これらの取引はすべて流動性の変化であり、早期に参入した人々が高い価格で利益を得る機会です。歴史は、これらの取引をリスクサイクルの頂点に位置づけています。どちらの説も正しいのですが、互いを否定することはありません。

新しい株主や保有者、傍観者の目から見れば、問題はそれらを一つにまとめてしまうことです。1兆ドル規模のIPOが1ヶ月以内に価格以下で取引されるとしても、それはAI理論を覆すものではありません。また、「40兆ドルの企業の初日だ」ということは、IPO当日の価格で購入する理由にはなりません。なぜなら、その人は印字価格のわずかな部分で最初の株を購入し、すでにほとんどの利益を得ているからです。この非対称性は早くから個人的に認識されていました。アメリカでのクラウドファンディングが1株135ドルで完了した時点で、価格は信者たちではなく、一般大衆によって決定されるのです。

これらは、SpaceXが10兆ドル規模の企業なのか40兆ドル規模の企業なのかということを判断する必要はありません。その点については、誰も正確な答えを出せず、各人が自分の見解を持つことが許されています。重要なのは、二つの指標を正確に把握することです。技術の進化が数年間で何が実現されるかを知るためには、流動性——つまり、AI関連の業務量やリスクを承認する意欲といった指標——を利用して、現在の状況を把握すればよいのです。市場が歴史上最大のIPOを行い、1ヶ月でそれを失うことがある場合、二つの指標が大きく異なることになります。このような不一致こそが、IPOの将来を決定づける要因です。