3つの高収益信用ファンド：実際に資金がどこから来るのか

上場している3つのクレジットファンドは、年間収益率が18％から40％の範囲です。各ファンドは、帳簿価値よりも大幅に低い価格で取引されています。また、今年か昨年には配当を減らしているものもあります。

もし、あなたがここに来たのはポートフォリオに現金が必要だからであり、これらの数字がその解決策のように思えるからだとしたら、慎重に考えるべきです。どの収益資産の目標利回りが重要なわけではありません。重要なのは、実際に現金がどこから来るか、何が支払いを妨げる可能性があるか、そしてその構造が次の信用サイクルにおいても引き続き支払いを維持できるかどうかです。単に次の四半期だけではなく。

これら3つ、FS KKR Capital（FSK）、BlackRock TCP Capital（TCPC）、Oxford Lane Capital（OXLC）は、すべてプライベートクレジットの世界に属しています。どれも大きな配当を約束していますが、それぞれが異なる資金流動性の基盤を持ち、借入金額も異なり、損失を被る可能性も異なります。

これが、各項目が実際に行っていることです。

FS KKR Capital：資金支援を受けた企業名

FSKは、30億3000万ドル規模の事業開発会社であり、米国の中堅市場の民間企業に対して融資を行っています。この会社はKKRクレジットプラットフォームによって運営されています。2026年における四半期ごとの配当は、1株あたり0.44ドルに減少しました。これは、現在の価格12.05ドルで、約21％のフォワードイールドとなることになります。

重要な点は、0.44ドルという数値を支えるものです。2026年第2四半期において、FSKは1株あたり0.44ドルの純投資収益を得ました。これで、次の配当金を全額賄うことができます。この配当金は借入によって得られるものではなく、自らの努力によって得られるものです。

第二の重要な点は、KKRの介入です。厳しい第一四半期を経て、KKRは4つの措置を実施しました。それは、1株あたり11ドルで1億5000万ドルの買収提案、1億5000万ドルの転換可能優先株の発行、3億ドルの普通株の買い戻しプログラム、そして2026年末までにKKRが負担する従属的な収益インセンティブ費用の100％の免除です。この費用免除だけで、第二四半期の収益に1100万ドルが加わりました。

これは単なる表面的なことではありません。数十億円もの私的資産を持つスポンサーが、苦しい状況にある企業に実質的な資金を提供し、自社の手数料を免除するというのは、そのポートフォリオの長期的な収益性を守る価値があるというサインです。問題は、その支援が永続的かどうかです。手数料の免除は4四半期後に終了します。取締役会は投資会社法に基づいて手数料の構造を再評価するでしょうが、手数料がずっと免除されるとは限りません。

KKRが設定した目標範囲である1.0倍から1.25倍の範囲内では、レバレッジは純負債対株式比率で約1.27倍になっています。非累積利息を含むローンについては、ポートフォリオの公正価値の3.8％に改善しました。NAVは1株あたり18.30ドルであり、つまりこの株価は帳簿価格に対して34％の割引価格で取引されていることになります。この割引は、この投資を行う場合に得られる実際の利益です。

リスクは、経済が弱まり、中規模市場の借り手が苦境に立たされる場合です。FSKは123億ドルの投資を持っており、累計負債に対する平均収益率は9.9％です。これらの借り手は私的資産であるため、デフォルトに関する情報が公開市場とは比べて透明ではありません。

ブラックロック・TCPキャピタル：その名前が意味するもの

TCPCは、市場価値が3億5000万ドルという、かなり小規模な企業です。同社は中間市場の企業の優先債やサブオーディネート債に投資しています。四半期ごとの配当は、1株あたりわずか0.17ドルに減少しました。これは2025年の初めの時点での0.29ドルや、2024年時点の0.34ドルからの低下です。4.18ドルの配当金を考えると、約24%の利回りになります。

最も重要な出来事は、Pantheonが支援する投資ファンドに5億2300万ドルのポートフォリオを売却したことです。TCPCは、152百万ドル相当の現金で、ローン・ベースの資産の95％を売却しました。その結果、1株あたりのNAVは約0.68ドル減少しました。利点は、この売却により、純粋なレバレッジが1.38倍から約0.4倍に低下したことです。これは、大きな構造的リスクの源を排除することになります。

第2四半期における1株あたり0.22ドルの投資収益は、0.17ドルの配当を賄うに十分でした。非計上項目の割合は、昨年同期の2.8％から1.6％に改善しました。

しかし、取締役会はKB Wealth Advisorsを雇い、戦略的な評価を行っています。その結果としては、収益を再投資することも、適切な方法で事業を終了することもあり得ます。この不確実性こそがTCPCの特徴です。ここで購入しているものが何であるか、正確にはわかりません。これは、今後12〜18ヶ月の間に変わったり、合併したり、消滅したりする可能性がある企業名です。

現在、収入によって保険が提供されているのは安心できることですが、縮小し、再構築されるポートフォリオにおける保険の提供は、安定した状態にある事業における保険の提供とは異なります。現在の非常に低いレバレッジは一種の緩衝力ですが、それはまた、資産基盤が大幅に減少していることを示しています。1株あたりのNAVは6.58ドルで、2025年末の7.07ドルから低下しています。この株価は今年中に約24％下がっています。

オックスフォード・レーン・キャピタル：最も高い収益率、最も低いポジション

OXLCは、担保付与ローン債務の負債部門と株式部門に投資する閉鎖型ファンドです。これらの債務とは、企業のローンを集めて、上級債権と下級債権に分けるものです。OXLCはその最下層に位置しています。

その構造的な位置が、収益を生み出す要因です。2026年第2四半期において、OXLCは1株あたり0.20ドルの月次配当と、CLOの株式再配置による資本利益からの1株あたり1.78ドルの特別配当を行いました。過去12ヶ月間の総配当金は1株あたり3.84ドルで、これによりTTM時点での利回りは40％以上となります。今後1年間の定期配当金は2.40ドルで、9.58ドルという価格では依然として25％の利回りになります。

その40％と25％の差は、非常に重要です。追加の1.44ドルは、定期的なキャッシュフローではなく、一時的な資本利益から得られたものです。定期的な収入源は、年間2.40ドルです。

これがCLOのエクイティメカニズムです。CLOは、約5％から7％の利回りで償還される企業向けローンを保有しています。CLOの上級債権者が先に支払われ、より低い利回りを得ます。一方、OXLCが保有するエクイティ部分は、上記の人々が全員受け取った後残ったものです。好況時には、その残りの金額は非常に大きくなります。しかし、不況時には、ローン不履行が増えるため、エクイティ部分が最初の損失を受け入れなければなりません。

OXLCのCLO株式投資の加重平均有効利回りは2026年第1四半期の終わり時点で11.7％となり、2025年末の13.8％から低下した。加重平均現金分配率は、19%から16.7%に低下しました。機械は依然として動作していますが、利益差は縮小しています。

ここでのレバレッジは実際には低いです。負債対株式比率は47％であり、FSKでは123％、TCPCでは165％です。OXLCの負債額は7億9900万ドルで、株式総額は10億3000万ドルです。2026年3月時点での一株当たりの純資産価値は10.56ドルです。この株価は、帳簿価格より約10％割引になっています。

リスクは明らかです。もし企業のローン不履行が加速すれば、OXLCは最大級の損失に直面することになります。CLOの株価は債券ではありません。それは、ローンの収益に関するリスク投資です。ローンが順調に支払われている間は、月次配当も十分に保証されます。しかし、ローンが支払われない場合、配当金は急激に減少する可能性があります。歴史的に見ても、そういうことが起こってきました。過去数年間の月次配当額は、8セントから40セントまででした。

各配布内容が実際にあなたに何を提供しているのか

3つの配当構造を簡単に並べて見てみましょう：

パターンは明らかです。FSKは最も構造化されたビジネスモデルです。既知のビジネスモデルがあり、資金を提供するスポンサーもいるし、現在は流通も行われています。手数料の免除は補助的なものに過ぎず、いずれ終了します。しかし、9.9％という実際の貸出収益率は確実です。

TCPCは最も不確実です。レバレッジの減少は意味があるものの、戦略的な評価を行うことで、最終的な状況が何であるかは誰にもわかりません。縮小するポートフォリオ上での保護された分配ということは、船が慎重に破壊されていることを意味します――しかし、それでもまだ破壊されているのです。

OXLCは、構造的に最も脆弱です。CLOの株式ポジションは、安定した信用市場では非常に高いリターンをもたらしますが、悪い市場では大きな損失を招きます。低レバレッジは実際には保護策となりますが、基盤となるローンプールでの債務不履行によって株式部分が失われるという根本的なリスクからは守れません。40％という継続的な収益率は実際に存在しますが、そのうち約3分の2だけが定期的に得られるものです。

どのものがあなたのポートフォリオに合うか

もし、収入源を増やすことを目指しているのであれば、重要なのは、どのような利回りが最も高いかということではありません。重要なのは、来年やその次の年にどのような配分が実現できるかということです。

これら3つの中で、FSKは核心的な収入源として最も信頼できると言えます。配分も適切で、スポンサーも実際の資本を投じています。ビジネスモデルも理解しやすいです：民間企業に融資を行い、利息を得て、投資家に報酬を提供するのです。NAVに対する割引率は、オプション性を示しています。料金免除の期限や非累積損失の推移を注意深く観察する必要があります。これらのデータが、事業の状況を変える要因となります。

TCPCでは、忍耐と曖昧さに対する寛容が求められます。今日は配分について説明されていますが、戦略的なレビューの結果によって、将来の構造が不明瞭です。これは、決めてそのまま放置できるものではありません。もしKBWのレビューで合併や再資本化が行われ、より健全でリスクが低い企業が生まれた場合、現在の価格はその可能性を反映したものではなく、実際の苦痛を表しているかもしれません。一方、もし事業が終了することになった場合、現在の価格は依然として高すぎるかもしれません。

OXLCは、CLOの仕組みを理解し、変動的な配当を受け取りながら最大限の収益を得たいと考える投資家に適しています。年間2.40ドルの定期的な配当もまだ十分な金額であり、低レバレッジのため、より高レバレッジを持つ投資先と比べて実質的なリスク保護が得られます。しかし、CLOの株式ポジションというのは、数百件の企業のローンが含まれていることを意味します。これは、収入型ポートフォリオにおいて軽々しく負うことのできないリスクです。

ポートフォリオとは、収益を生み出す手段のことです。単一の銘柄だけではありません。複数の収入源や資産クラスに分散している場合、このような不安定な分布があっても、自分の計画に影響を与えることはないでしょう。しかし、プライベートクレジットにおけるリスクを選択する際には、実際に資金がどこから来るのかを理解する必要があります。画面上に表示されている数字が大きいからといって、それが正しいわけではありません。