バス＆ボディワークス：販売促進策では、下降傾向の販売状況を改善できない

活動家投資家であるバリングトン・キャピタルは、バス＆ボディワークスに新たな出資を行った。ボードを押して、販売を探索するそして、このニュースを受けて、その株価は長期取引において約2～3％上昇しました。このわずかな上昇は重要です。なぜなら、それがこの株価に関する全体の事情を表しているからです。つまり、市場では減少傾向にある資産と見なされているが、アクティビストたちはその株をプライベートエクイティの手に委ねるべきだと考えているのです。

バリントのケースに関する数字は、理解しやすいものです。Bath & Body Worksの市場価値は約35億ドルですが、同社はそれ以上の利益を得ると予想しています。この年度の自由現金流は6億5000万ドルです。単に株価だけを見ても、18%のキャッシュイールドに近い。また、63億ドルの企業価値を基準にすると、約10%程度になる。株式から得られる配当金は約4.6%であり、株式価格はEBITDAの約4.4倍である。経営陣は、売上状況に関係なく、ほぼ確実にキャッシュを生み出すことができると示している。ジェームズ・ミタロトンダが率いるバリングトン社は、取締役会に対して、積極的な株式買い戻しを行うことでそのキャッシュを活用するよう求めている。さらに、ブランドの価値が何に値するかを確認するために、買い手がそのブランドを買い取ってくれるかどうかを試すことも目指している。約1,900店舗のアメリカおよびカナダの店舗そして、長期にわたる収益性の高い記録があります。

それが「ブルカーズ」であり、それは実際的な事実です。ニュース記事には、なぜその株価がこんなに安いのかという理由が述べられていない。そして、その理由こそが、ここで投資する人々が考慮しなければならない重要な要素です。

安さは、ある程度、努力によって得られるものです。

バス＆ボディワークスは、安い価格で売れているという理由で成長が遅れているわけではありません。売上は減少しています。第2四半期の純売上高は、前年比2.3％減の15.1億ドルとなった。経営陣は、全年で2.5％から4％の減少が予想されており、第3四半期を「厳しい」と評価しています。売上は2.5％から5％減少すると見込まれており、調整後の1株あたりの利益は0.07ドルから0.12ドル程度になるとされています。全体の年度収益は2.60ドルから2.80ドルになると予測されています。2025年度には3.21ドルから低下する— 安定した数値ではなく、市場の過剰反応によって安く評価された、下落した収益数値です。

当年の業績を詳しく調べてみると、実際の数値は見た目ほど良くない。というのも、報告されている数値は一時的な要因によって上振りしているからだ。第2四半期には…約8000万ドルの関税返還金それらを除けば、1株当たりの収益は0.31ドルになっていたはずです。これは、報告されている0.62ドルの約半分です。また、この年度には交換手数料の利益や税金の優遇もあります。持続可能な収益力を考慮すれば、市場が設定する価格は、収益が減少している企業を公正に評価するための基準として適切なものです。

さらに、バリングトン自身が指摘する経営者の交代もあります。元ナイキの幹部であったダニエル・ヘフCEOは、昨年になって就任したばかりで、ジーナ・ボスウェルに代わって経営陣を引き継いだのです。ミタロトンダは…5年間にわたる「シリアル管理の変更」その損害のためです。これは、その数がどこにあるのかを正確に説明するものであり、また、事業の転換がまだ初期段階で、未確認であることも示しています。ヘフスの「消費者第一の戦略」により、2021年以来初めて直接販売の成長が見られ、ボディケア部門でも順調な改善が見られます。しかし、経営陣は、事業が依然として厳しい状況にあること、そして変革がまだ初期段階であることを認めています。

実際に売上を確保するためには、どれだけの努力が必要か。

セールはキャッシュフローにおいて自由に行える選択肢ではありません。2021年にL Brandsから分社した以降、株価は約78％下落し、純利益もほぼ半分に減少した。そして、貸借対照表は資金生成能力があるものの、長期的な負債が34億ドルもあり、現金は約7億9400万ドルに過ぎない。これは、自由現金フローを考慮すると、プライベートエクイティの買い手が支えることができるレバレッジポートフォリオである。LBOの計算方法が、バリングトンが利子があると考えている理由でもある。しかし、それはまた、取引価格が低い収益に基づいて決定されるという理由でもある。つまり、表面的な現金収益率ではなく、実際の収益に基づいて価格が決まるのだ。

売上を促進する最も直接的な要因は、何のコストもかからないものです：バリントン今後数週間以内に取締役会への書簡を発表する計画です。そして、代理選挙を通じて、取締役会の表決が行われる可能性があります。その文書、会社の対応、そして再買い入れを再開するかどうかの決定——現在の見通しでは、そういったことはないとされています。会社は、定期的に投資家と協力していると述べており、価値を高めるための方法を検討し続ける姿勢を示しています。これは、何かが決定されているわけではないことを示す典型的な表現です。

正直なところ、この状況を考えると、バス＆ボディワークスは見る価値があるかもしれません。なぜなら、安価な商品が提供されているからです。また、実際に売上が上がる可能性もあります。しかし、それらは、売上や収益が依然として低下しているブランドを購入することになるという事実を解決するものではありません。また、経営陣が何度も交代しているため、その経営状況も不安定です。2％〜3％の上昇は、市場が示す可能性の表れに過ぎず、回復の証拠ではありません。投資家にとっては、待つしかない状況です。バリングトンの手紙によって、会社が具体的な選択をするまで待つべきです。つまり、売却、買い戻しの再開、あるいは防御策を講じることです。売却の話は真のきっかけですが、それが衰退が止まった証拠とは言えません。