ノヴァスコシア銀行の「レコード」四半期の価値差は、報道されている以上に大きかった

8月25日にノヴァスコシア銀行が第3四半期の業績を発表したとき、その株価は1日で7.1％上昇した。そして、その結果は自ずと明らかになった。純利益が記録的な高水準であり、業績はコンセンサス予想をほぼ9％上回っている。また、株主資本利益率も、銀行自身が設定した14％という中期的目標をクリアした。市場はこのニュースを大げさに扱った。投資家が実際に問うべき問題は、「BNSは過小評価されているか？」というよりも、その記録的な成績が他の企業や本来の価値に到達できるか、それとも単に多くの利益が得られただけなのか、ということだ。

キャッシュフローから始めましょう。なぜなら、銀行の取引はそこで始まり、またそこで終わるからです。報告された希薄化後の1株当たり利益は、C$2.28前年比で21％増加し、純収入は約30億カナダドルに達しました。これは四半期新記録です。売上高は16％増加し、純利息収入は12％増加し、手数料収入は21％増加しました。調整後の株権収益率は14.2％に達した14％という目標を達成したのです。これは、長年にわたって銀行が追い求めてきた目標です。これは実際の成果であり、会計上の作為ではありません。カナダ銀行の収益は12％増加し、部門別ROEは19.4％に達しました。グローバルウェルスマネジメントは23％増加し、グローバルバンキング・アンド・マーケッツは37％増加しました。一方、長年にわたって業績を下押ししていた国際銀行部門は——固定通貨価格で6％成長スコット・トムソンが担当するラテンアメリカ地域の事業の改善効果は、数字にも表れています。

それが、この話の重要な点です。BNSはカナダの主要銀行の中で最も安価であり、最も軽視されている存在でした。そして、持続的なROEの向上というのは、再評価を正当化するような変化です。しかし、前回の業績がどうだったかでは、市場がその価値をすでに認めてくれたかどうかはわかりません。

ここで、「低評価されている」というレーティングがどうなのかを検討する必要があります。株価対帳簿価格の観点から見ると、BNSは依然として約1.8倍の帳簿価値に過ぎず、Royal Bankは約2.8倍、TDは約2.2倍、Bank of Montrealは約2.0倍です。また、BNSはグループ内で最も高い配当利回りを実現しており、約3.4％です。したがって、銀行に対して価値投資家が最も信頼する二つの指標である株価対帳簿価格と配当利回りの観点から見ても、BNSは依然として5大銀行の中で最も安いものです。しかし、この株価は今年中に約27％上昇し、過去12か月間では約47％上昇しています。また、約17という過去の株価収益比も、もはや安くないと言えます。カナディアン・インペリアルの場合、約15であり、これが現在の安い株価です。1年前にBNSを対象とする理由となった他社との差は明らかに縮小しています。しかし、「依然として帳簿価値が最も低く、配当利回りが最も高い」という安さは相対的な概念であり、価格が上昇するとその相対的な評価は低下してしまいます。

今重要なのは、数値ではなく、安全余裕です。そしてその安全余裕は信用に基づいています。同じ四半期において…信用損失に関する準備金が約11億カナダドルに増加した。, 悪化したローンが前四半期比で増加したそして、銀行です。カナダの帳簿において、高額の住宅ローンが滞納している状況が見られるそれだけでは物語は完結しない。約56ベーシスポイントの金利は、健全なカナダ銀行が受け入れる水準にすぎない。しかし、それが正確な調整因子となり、『記録的な』水準を「ピーク」へと変えるのだ。また、その銀行は資本を積極的に戻しており、株式を買い戻している。4ヶ月に1回、C$1.14の配当金が支払われます。、それによって押し出された普通株主第一層資本比率が13.1%に低下薄い資本バッファーと増加する準備金が、カナダの消費者やラテンアメリカの経済が弱まった場合に、利益の安易さを実際の問題に変える一因となります。

つまり、正直なところ、その評価は複雑です。どのように判断するかは、そのことを進めるかどうかを決める人にとって重要です。回復の兆しは確かであり、業績もそれを証明しています。BNSは、かつて国際事業で見せかけの価値を持っていた状態ではなく、依然として同業他社の中で最も高い収益率を持ち、最も低い株価を誇る企業です。しかし、47％の下落後、市場が国際事業や信用リスクに対して支払う割引率は縮小しました。したがって、安全余裕は、大幅な割引価格から得られるのではなく、融資の質が保たれていることによって得られるものになります。銀行自体もそのことを認めています。収益は年間8.3%増加し、435億カナダドルに達する。2029年までに120億カナダドルの収益を達成するというのは、妥当な計画ですが、予測は実際のキャッシュフローではありません。

今日、投資家が決断を下す際には、問題が変わりました。6ヶ月前は、BNSは単純な「安全余裕」の投資対象でした。安くて、悪い四半期の影響を受けても、買い手を守ることができるというものです。しかし、記録的な利益が出た後、状況は明らかになりました。現在は、依然として低い割引率で取引されていますが、その保護機能は価格から信用サイクルに移行しています。記録的な利益は実際にあったものであり、方向性も正しいのです。しかし、損失したローンよりも高いプレミアムがまだ価値があるかどうかは、市場の判断次第です。