日本銀行が連続して金利を上げるのは、実際には円の価値に関するものです。

証券会社の野村證券によると、日本銀行は12月までの3回の会議を通じて金利を引き上げる可能性がある。9月には0.25ポイント引き上げ、その後…10月と12月に続けて行われる動きその予測を文字にして表現すると、それは金利引き上げの成功の証明のように見えます。しかし、より正確には、通貨の救済措置として捉えるべきです。つまり、25年間にわたって日本の通貨を安く保っていた状況が限界に近づいているということです。

日本円が世界で最も好まれる資金調達通貨となる数値から始めましょう。日本銀行の政策金利1.0%で、6月に上昇した。過去20年間のほとんどの期間、彼らが住んでいた負の地域から。アメリカの短期金利3.5％から3.75％の間に位置する2.5ポイント以上のこの差が、キャリートレードの基盤となっています。つまり、投資家は安い円を借りて、その収入を高利回りのドルに投資するのです。今年の夏、円が160ドルを下回る40年来的低水準に達したのも、まさにこの差によるものです。ノムラの3段階のシナリオでは、通貨が弱い状態が続くことが前提となっています。つまり、ドル/円が160ドルになる場合にのみ、そのシナリオが適用されます。復帰した場合には適用されません。

なぜそうなるのかを理解するためには、弱い円の下で誰が勝ち、誰が負けるかを見てみましょう。安い円は単なる市場の偶然ではありません。それは、輸出や銀行業界の大企業、そして安い通貨を好む政府の利益に基づく政策です。高尾一恵首相は緩和的な政策を採用しており、彼女の政府の支持が重要です。なぜなら、日本銀行は連邦準備銀行とは異なり、彼女の政策に沿って行動するべきだからです。弱い円の代償は、ドルで価格が定められた食料品や燃料を輸入する日本の家庭が支払うことになります。その結果、過去4年間ほど、物価上昇率は日本銀行の2％の目標を超えています。フィチッチという格付け機関によると、日本銀行は持続的な円高を実現するためにさらに金利を上げる必要があるとされています。そして、日本銀行はその期間中、その目標に向かって努力し続けてきました。

システムが苦しい状態にある証拠は、より高い金利を設定せずに通貨価値を維持しようとする努力の結果である。7月下旬から8月初旬にかけて、東京、アメリカ財務省、韓国が共同で介入し、多額の資金を投じた。15.4兆円を記録し、日本円を購入するそれは短時間だけ効果があっただけでした。通貨価格は159を超える程度まで下がり、今週はノルマラが言及している金利引き上げの予想に基づき、156近くまで上昇しました。金利を上げない介入は、まるで篩で船を救うようなものです。だからこそ、市場は最初の動きをあまりにも強く評価しているのです。9月の金利引き上げは…7月30日には24%の確率です。1ヶ月以内に80％以上に達し、2回目は1月までに完全に決定される予定です。

したがって、この予測では、急に強硬な姿勢を取る日本銀行を信じる必要はありません。当局が円を守るためのより安い手段を使い果たしたということを信じる必要があります。それでも、野村は3回連続の金利上昇を極端なケースと呼んでいます。基準となるシナリオでは、1四半期あたり1回の金利上昇程度です。ブルームバーグが調査した経済学者たちは、12月までに1回の措置が行われ、金利が約…になると予想しています。サイクルが最高値に達する前の1.75％その二つの道の間の距離こそが、問題の全てです。

その問題は、2つの馴染みのあるETFを通じてドルベースのポートフォリオに結びつく。例えば、iShares MSCI Japan ETF（EWJ）のような日本向けファンドは、日本企業の収益や円の動向という2つの要素を組み合わせている。一方、WisdomTree Japan Hedged Equity Fund（DXJ）のような為替ヘッジファンドでは、為替リスクが排除されている。今日では、同じ利回り差が、ドル投資家に利益をもたらすため、これが安心できる状態だ。しかし、その安心感こそが、日銀の政策によって破壊されるものである。金利が近づくにつれて、円の価値が安定し、ヘッジの恩恵も減少する。一方、非ヘッジファンドの投資家は、円が回復しても、長年の為替ダメージが返済されることになる。しかし、その回復は輸出業者にとって不利であり、円が強くなると海外での利益が円価値を失うからだ。

2024年の夏は、その「フォーク」がどれほど暴力的になるかを示しています。そして、意外にも日本銀行の金利引き上げや通貨介入が起こりました。TOPIX指数はピークから底値まで24％の下落輸出業者や金融機関が最も大きな影響を受けている。ゴールドマン・サックスによると、日本の株式市場における海外投資の割合は2024年以前の水準を20％上回っており、ヘッジファンドの投資比率も5年来的に高い水準にある。もし円が予想以上に急落するなら、今回はさらに大きな影響が生じるだろう。

ですから、会議の日程ではなく、円の動きに注意しましょう。野村のシナリオは予測ではなく、緊急時の対応です。そして、そのシナリオが実現するためには、ちょっとした条件が必要です。つまり、円の価格が160に戻ることで、日本銀行の手が動かされるのです。もっと深刻な問題は、古い取引のルールがどちら側に優先されるかという点です。輸入されたインフレを抱えている家庭が、輸出業者の補助金を支払う必要があるのか、それとも輸出業者や政府が、もはやそんなに安くない通貨に依存している状況なのか。円が回復する時こそ、安い通貨に対する代償が支払われる時期です。そして、その代償は何の議論もなしに支払われるわけではありません。