ハワイ銀行：9回連続でマージン成長が続き、その背後にある価格設定の仕組み

ホノルルにある、眠くなるようなミッド・キャップの地域銀行が、ちょうどそのことを報告しました。純利息率利益の拡大、と共に純利益は前年比で34％増加した。ハワイ銀行（NYSE: BOH）は、より多くの融資を行うことで成長していない。融資額はほぼ横ばい状態だ。実際に成長しているのは、低金利時代の影響を、一つずつ返済していくからである。そのメカニズムを理解することが、安価な配当株を見ることと、実際の長期的な収益パスを見ることの違いとなる。

なぜ利益率が上昇し続けるのか

まずは会計に関することを考えてみましょう。なぜなら、それが全体の事情だからです。銀行は純利息収入を得ます。これは、銀行が貸出や債券で得る利益と、預金者に支払う利息との差額です。2021年から2022年にかけてのゼロ金利時代には、ハワイ銀行は、固定金利の住宅ローンや米国政府の証券を大量に保有していましたが、その収益率は極めて低かったのです。連邦準備制度が金利を上げたとき、その低収益の資産はすぐに再評価できませんでした。その結果、利益率が低下し、未実現損失によって資産価値が大きく損なわれることになりました。

そのデラグ効果は、今や銀行にとって有利な状況になっている。固定金利の資産が期限切れになるにつれて、それらは現在のより高い利率の投資資産に置き換えられている。収益性資産の利回りは上昇しているが、資金調達コストは下がっていない。というのも、ハワイ銀行の貸借対照表の他の側面は非常に安く、集中した関係性に基づくハワイ市場からの預金があるからだ。2026年の第1四半期レートの動きが緩和されたため、17ベーシスポイント下がりました。

純効果：純利息収益率2026年第2四半期、上前年比で39ポイントの上昇そして、9か月連続で拡大している。1億5360万ドルそして、純利益は6300万ドルに達し、 diluted EPSは34％増加した。前年と比べて、1.06ドル.

財務的基準：このスプレッドは株主にとって有益か？

価値投資家にとって、粗利益率が上昇しても、それが実際の純利益に反映されず、また株主に渡らない場合は何の意味もありません。ここでの証拠は、3つの要素において明確です。

まず、資金調達の問題です。この取引の前提は、預金のコストが低く保たれる一方で、資産の収益が上昇するというものです。ハワイ銀行の資金調達は構造的に安いものです。利息付き預金の3分の2ほどは、依然としてほとんどコストがかかりません。また、預金金利も現在は…落ちる国が金利引き下げについて議論している間にも、その非対称性こそが、成長の原動力となっている。

第二に、信用の状況です。マージン拡大が、ローン損失として返還される場合は、何の意味もありません。現時点では、信用状況は良好です。前年比で36％減また、 Netcharge-offの額は340万ドルに過ぎず、140億3000万ドルの貸付金残高に対してはごくわずかな金額に過ぎません。利益率は、不適切な審査によって補償されているわけではありません。

第三に、配当金の支払いに関する規定です。配当金は…$0.70、1/4年分（$2.80、1年分）— おおよそ3.7％の収率– ハワイ銀行は、25年連続で配当金を支払っています。特筆すべきは、その配当金が平らおよそ2年間という期間において、経営陣は2023年から2024年にかけての厳しい時期を乗り越えることができ、配当を減らすことはありませんでした。また、利益が回復しても、まだ配当を増やしていません。将来の収益に関しては、配当率は約44％です。リスクは、配当金そのものではなく、配当金をいくつかの要因で賄えることです。収入を目的とする投資家にとって重要なのは、成長が再開される時期であり、それが再開されるかどうかです。

再価格設定の価値とは、何か。そして、何が価値がないのか。

市場の数値がその機会を示しています。連続するEPSは約5.36ドルですから、株価が約75.80ドルであることは明らかです。14回の後続収益～地域銀行のパートナー企業の11～12倍の水準ですが、ハワイ銀行はより速い短期的な成長率によってそのプレミアムを得ています。そして2027年近くつまり、2027年時点でのP/E比率は10近く、PEG比率は1桁程度になるということです。帳簿価値に関しては、この株価はほぼその水準にあります。1.6倍実体のある書籍であり、以前の価格が急騰した前の価格よりも大幅な割引があったものの、未実現の証券損失によって、その価値は低下してしまった。

それが価値のあり方です。収益率の低い資産が減少するにつれて、正常化された利益は銀行の歴史的水準に向かって上昇し、証券の損失が利益に変わることで、資産価値も再建されます。2027年までに— ここからさらに約22ベースポイントの差があります。これは、6.33ドルと7.31ドルの利益額の違いです。

正直な限界

再定価の好循環は実際に存在するが、それは限定的であり、利率に依存している。これは低利回りの資産の枯渇によるものであり、永続的な成長の原動力ではない。再定価が行われるごとに、変換できる遺産の負担が少なくなっていくのだ。ペース利益の増加は、市場規模が小さくなるにつれて遅くなります。そして、この全体のメカニズムは、預金費用が低いという一つの仮定に基づいています。もし、金利引き下げのサイクルによって再投資収益が預金費用が下がるよりも早く低下した場合、または預金競争が資金調達コストを上昇させた場合、スプレッドは狭まってしまいます。これは、2023年にBOHを壊したのと同じリスクです。ハワイの観光依存型経済は、信用リスクが集中している。そして、銀行はそれからの多様化を実現する能力が限られている。

また、市場がすでにその動きに気づいていることも考慮すべきです。今年、この株価は約11％上昇しており、2025年の低値を大幅に上回っています。一方で、52週間の高値である86.31ドルからは12％も下回っています。このような状況では、恐怖によって引き下げられた株価も一部解消されています。残っているのは、十分に評価されている配当金や、明確な収益予測がある点です。そして、金利が適切に変動するなら、数年間は利益を得ることが可能です。これは収入や複合的な利益をもたらすものであり、安い価格の投資ではありません。したがって、金利がどうなるかという投資家の判断が、単一の四半期の利益データよりも重要です。