アセルオーレミッタルのイタリアでの撤退は、既に消化された傷跡に過ぎない。本当のリスクは、その過程にある。

「ある企業の不規則な経営方針が、成長や資金管理の問題を引き起こしている」という見出しがある場合、当然のことながら、経営陣が資金を使い方が間違っていると解釈されます。アセルロミッタル・ミッタルは、このような見出しで、自社の原材料に関する問題を示しています。彼らはアッチャイエリエ・ダッティーラに約20億ユーロを投じました。2018年、国の支援のもとでタラント鋼鉄複合施設が建設されました。イタリア政府は2024年初頭に権力を掌握した。その事業を優れた管理のもとに運営するその任務を担う管理者たちが戻ってきました。アーセロール・ミッタルに対して約70億ユーロの損害賠償を請求する。アセルオーレミッタルは2026年1月に反撃した。国に対する18億ユーロの反訴表面的には、これは典型的な資本配置の失敗です。市場はその会社の株を値下げすべきです。

問題は、市場が逆の動きをしていることです。アーセロルミッタルの株価は今年、約65％上昇し、過去12か月で2倍以上に増加しました。52週間の安値であった34ドルから、現在は約75ドルになっています。これは説明が必要な点です。規律を守ることが大切だと見なされている企業が、実際にはその規律を重視する姿勢で報酬を受けているのです。イタリアの事業部門が重要なのは、キャッシュフローを考慮してみると、投資家が期待している規律が実際にあるという証拠です。それは新たな脅威ではありません。

まず、退場が実際に財務諸表に与えた影響を考える必要があります。20億ユーロという金額は、政府がADIを特別管理下に置いた瞬間に実質的に消え去りました。これは資本損失であり、将来の結果による負債ではありません。その後、どちらがその損失を引き起こしたかについて、二つの当事者が争いを始め、各々が相手方がその責任を負うべきだと主張しています。ArcelorMittalが主張する18億ユーロの請求は、勝利した場合に回収可能な金額です。しかし、それは法廷での判断がまだ下されておらず、財務諸表上も認識されていないものです。これは現金の減少ではありません。管理者が提出した70億ユーロの要求が実際に実現した場合、それは大きな打撃となります。しかし、それは敵対的な訴訟における損害請求であり、現在の収益に対する予防策ではありません。この問題の厄介な点は、法的な問題であり、運営上の現金フローではありません。

運営数がそのことを裏付けている。アセルオーレミッタ2026年第1四半期のEBITDAは約37億ドルで、前年比で約9％増加した。、と共に第2四半期だけで約21億ドルに達し、1トンあたり155ドルの利益率があった。— 会社自身が示す水準であり、歴史的平均値を上回っている。6月末時点での純負債は約95億ドルでしたが、2025年末時点では約79億ドルでした。不況によるものではなく、運転資金や株主からの配当によって増加している。年間EBITDAが約70億ドル程度であることを考えると、これは純レバレッジが約1.3倍に相当する。手元に10.4十億ドル規模の流動資金があります。これは、資本管理が崩壊した企業の財務状況ではありません。これは、悪い投資を受け入れて、無事に乗り越えた企業の財務状況です。

イタリアの減価償却制度以降の資本配分の状況こそが、実際の評価額を決定する要因です。アセルオーレミッタルは、固定収益政策を採用しています。0.15ドルの四半期ベースの配当金に加えて、配当後の自由現金流の50％を買い戻し活動として使用する。— そして2020年9月以降、完全希薄化された株式数は約38％減少しました。。中2026年の前半には、約7億ドルが株主に戻りました。、そして2026年の投資予算は45億ドルから50億ドルです。維持費と戦略的な支出に分かれるが、戦略的な部分はインド、ブラジル、リベリア、および電気鋼材を対象としている。約18億ドルの増加したEBITDAそのお金がどこに使われているかを、以前と比べて注意深く見てみましょう。同社はタラントにある、政治的な問題や構造的な課題がある資産から撤退し、実際に運営可能な資産に資金を向けているのです。

評価の観点から見ると、イタリアの事象は、価値投資家が注意を払うべきものではありません。その後も、ArcelorMittalの株価は約簿価に近く、将来の収益率は約11倍です。一方、Nucorのような米国の同業他社では、株価は約2.6倍程度です。元々の論理に基づいて、安価な状態であったこの資産は、今では縮小していますが、完全には消えていないのです。

正直な評価は、その実際の数値そのものです。34ドルでの安全余裕は非常に大きかったのですが、75ドルになり、株価が100％以上上昇すると、得られる利益はすぐに消えてしまいます。残りの利点は、同社が示しているヨーロッパ市場の業績回復の見通しにかかっています。新しい貿易救済割当、能力活用、CBAM実際に支払いが行われる。未解決の70億ユーロの請求金額は、もしイタリアが何らかの意味ある額を回収できた場合、全体の状況を悪化させる可能性のある非対称的なリスクである。しかし、タラントからのニュースによっては、これらのことは変わらない。しかし、業績やレバレッジ、そして裁判所に関しては変化するだろう。

つまり、見出しに書かれている問題は、正しい対象を誤って指しているのです。ArcelorMittalがイタリアから撤退したことは、その成長や資本管理の規律にとって新たな脅威ではありません。それは、市場が1年間にわたって享受してきた規律的な運営の結果として生じた傷跡に過ぎません。将来の買い手にとって真の問題は、イタリアがそのモデルを破ったかどうかではなく、120％の上昇がすでにその規律を市場に返還したかどうかです。簿価1ドルに対して利益が11倍という状況では、それが起こったとは言えません。1年前には広がっていた機会が、今は狭まっていると言えるでしょう。そして、今はその機会が実行力や法廷の結果によって決まるのであり、見出しによって決まるものではありません。