AppLovin対Reddit：2026年の2つの「クレーター」、2つの対照的なリスク

収益が50～60％増加する一方で、価値が3～5割も下落する企業は、ほぼ同じ種類に分類されます。つまり、過大な価格のAI企業が、市場環境が悪化した時に買われないのです。AppLovinは2026年には約53％下がりました。Redditも約32％下がりました。両社とも、夏期には急成長し、高利益を上げていました。しかし、価格のグラフを見ると、その違いが明らかになります。そして、それこそが実際に購入者が考慮する要素なのです。これら2社は、対照的な理由で下落しました。

AppLovinは、自らのエンジンで崩壊した。

AppLovinは今や純粋な広告会社となり、モバイルゲーム関連の事業は2025年に売却されました。その製品としてはAXONというAI推薦エンジンがあり、これが広告の表示場所を決定し、それによって生み出される売上に対して広告主に料金を請求します。第2四半期には19.2億ドルの収益で、前年比53％の増加調整後のEBITDA利益率は84％で、純利益は12.7億ドルに達しました。これは非常に優れた数値です。

そして驚きだった。予測が外れたのだ。アナリストの見積もりではなく、その会社自身の目標であり、ピパー・サンドラーもそれを指摘した。公開以来初めて、AppLovinが自社の収益を上回らず、調整後EBITDAの中点を修正した。経営陣の説明は、回避的ではなく、具体的でした。第2四半期には、意味あるモデルの改善のペースが通常よりも遅かった。それは、アーキテクチャのアップグレードの複雑さが原因だと説明されていました。改善されたモデルは、その後数週間で利用可能になりました。AppLovinによると、改善されたモデルは四半期後の数週間で実用化され、第三四半期には成長が再び加速したとのことです。

それがAppLovinの全ての問題点であり、リスクの全てです。株価がどれだけの価値を持つかは、AXONが動作に必要なコストよりも速く成長できるかどうかにかかっています。現在、同社は約毎回の収益が1ドル増加するごとに0.10ドルより複雑なモデルの計算には、実際には約79％のフリーキャッシュフローを消費することになります。市場はこの失敗を重大な事態と見なし、株価が下落しました。1回のセッションで18.6％.

割引率は非常に高い。AppLovinの株価は314ドル近くで取引されており、12月の高値から半分以上下がっている。また、短気投資家たちの報告によっても影響を受けており、それらは実際には証明されていないもので、SECによる同社への調査にも影響を与えている。何も行動を起こさずに終了した収益面では、評価が適切である。EBITDAに対する倍率は約19.5倍であり、利益率は84％に達している。純粋なレバレッジはほぼゼロで、過去の自由キャッシュフローも数十億ドルにも上る。市場が疑問に思っているのは、この一時的な停止が単なるトラブルなのか、それとも業績がさらに上昇できないという兆候なのか、ということだ。経営陣は前者だと述べている。第3四半期の予想も同様である。年間収益が46～48％の増加53％からの低下、それが今後の試金石です。

Redditは、その下で地面に落ちてしまった。

Redditの第4四半期は、表面上は良い状況でした。収益も増加しました。第2四半期では61％で、これは連続8四半期目にわたって60％を上回る状況です。、収益は1.25ドル/株期待を上回るほどの打撃と指導があった。株価は下がった。報告書において21％となり、上場以来最悪の1日の値動きとなった。同じチャートですが、原因は逆です。

Redditの問題は、事業そのものではなく、その事業が利用されるトラフィックのことです。このプラットフォームは、週に数千万人のユーザーを抱えており、その中で検索を通じてアクセスするユーザーの割合もかなり多いです。AIが検索の仕組みを変えている今、GoogleはAIによる検索結果を提供し、GeminiやChatGPTも答えや引用情報を提供しています。その結果、プラットフォームを支えるリファレンスが不安定になり、見えにくくなっています。同じ四半期において、ユーザーベースは市場が期待していなかったことを起こしました。つまり、急速に増加するユーザーは匿名で、価値の低いユーザーだったのです。ログアウトした日常ユーザーの数は、年々27％増加しました。；ログインしたユーザー多くの人が、そのプラットフォームが最も収益性が高いと考えている。7%しか増加していません。広告主が最も重視する米国の日々の利用者数は、予想をわずかに下回りました。

RedditのAI側は二つの「頭」を持っています。そのAIは自分のデータを売り物にしています。OpenAIとGoogleが、その最大のライセンスパートナーです。— しかし、ライセンス収入を含む「その他の収入」という項目です。この四半期では、24％しか成長しなかった。新しいAIに関する契約は何も発表されていない。この状況が株価の下落を引き起こす要因となった。同時に、同じAIが広告業界に与える影響も静かに働いている。RedditはAIから報酬を受け取っている一方で、AIは自らが依存しているトラフィックを他の方向に移動させている。欠けている契約が直接的な原因であり、その下にある構造的な変化が本当の問題なのだ。

割引率は、どのリスクがどのように評価されているかを示しています。

ここで、二つの取引の性質が異なるようになります。AppLovinのリスクは内部のものであり、会社自身が管理できる範囲内のものです。つまり、自社のモデルを使って対処できるのです。一方、Redditのリスクは外部のものであり、ほとんど会社の管理下にはないものです。つまり、配布方法の変化に対応する必要があるのです。過去の経験だけでは内部のリスクが解決されるとは限りませんが、実際に会社が対処できるのは内部のリスクです。そのため、84％のマージンを持つ企業においては、EBITDAの約19.5倍の価格で取引できるのが、より安い方です。一方、Redditの構造的な検索関連の事業は、EBITDAの約33倍の価格で取引されています。これは、検索主導型から直接ユーザー主導型への移行が成功するという前提に基づく高額な前提条件です。

はっきりと言えば、AppLovinの方がより良い選択です。もしモデルの停止が一時的なものであり、割引された価格で、適切なタイミングで再び成長できると考えるなら。Redditの方が良い選択とは、検索やリファーフェイスの変動を正常化できるという条件の下でのことです。しかし、経営陣はそのことを認めないのです。市場は両方の状況を十分に理解しており、各種の割引が、それぞれの問題を補うものとなっています。その基準に従って選ぶべきです——どのリスクを受け入れるかという点です。