アルファベット・フェルは、これまでで最も良い状態にある。ただし、防御用の堀が十分に整っているが、投資費用が問題点だ。

アルファベット社は、通常の数値基準で見ても、過去最高の成績を記録したと発表しました。収益は24％増加し、1198億ドルになった。Google Cloudという部門は、AIの導入が成果をもたらすかどうかを決定する部門であり、その業績は82％増加し、248億ドルになりました。しかし、株価は依然として下落しており、52週間の高値から約5分の1まで下がっています。そのため、オプション取引業者はその株価を安いと見なし、割安な投資家たちが買い占める状況になっています。

私は、一つの問いにたどり着くことが多いです。それは、市場の他の大企業と同じように価格を設定している、これほど速く成長している企業から、投資家が何を求めているのかということです。市場のように四半期ごとのデータを詳しく調べてみると、Alphabetの業績が悪いわけではないことがわかります。問題は、今回重要だったのは、利益計算書には全く記載されていないという点です。

株価を動かした数値は、収益ではありませんでした。

アルファベット社の、この全過程において最も大きく、最も持続可能な優位性は、その財務状況です。20年間にわたり、同社は現金を生み出し、そのほとんどを株主に還元してきました。ですから、同社が…否定的6月四半期の自由現金流は59億ドル— その歴史上初めて、四半期ごとに現金を燃焼させている。市場は、販売が弱いことを知らずに、その商品を売ることができたのだ。市場は、商品のアイデンティティが変わったことを認識していたのだ。

原因はAIの導入です。Alphabetは…資本支出は449億ドル今、この地区で、ガイドがいます。2026年には1950億ドルから2050億ドルになる。、昨年比でほぼ2倍914億ドルそして、について2022年に費やした額の6倍. 391億ドルの運転キャッシュフローでは、それを賄うことはできなかった。その四半期の投資費用。それに加えて、いくつかの問題もある：主力製品に関する問題など。ジェミニ3.5プロモデル6月の期限を過ぎてしまった。2人の高齢のAI研究者が去ったそして8月初旬には、株価が報告されているモデルの遅延に該当する各話の物語は、同じ不安を引き起こしていました。つまり、AlphabetがAI分野での競争で後退しているということです。莫大な資金を投じているにもかかわらず、それによって得られる利益はほとんどないのです。

それらをまとめると、簡単に理解できる。つまり、年間2000億ドルもの資金を投じても、失敗しているモデルを開発するのは無意味だ。一方で、MetaのオープンウェイトのLlamaや他の安価なモデルを見ると、モデル層自体が商品化されていく様子がわかる。これが、多くのモデルを衰退させる要因なのだ。

その恐怖が現れるべき場所――しかし、実際には現れない。

ここで、私は厄介な反対意見を出し、その話を収益構成データと照らし合わせて確認する必要があります。なぜなら、論理や数字が異なる方向を指しているからです。

もしAIが実際にGoogleの核心事業を圧迫しているのであれば、ChatGPTやMeta AI、OpenAIが静かに検索ボックスの代わりになっているのであれば、最も影響を受けるのは検索広告の分野でしょう。その分野は成長しています。AIオーヴェイズ・エデーが始まって1年が経った今、前年比17％増で633億ドルになった。総広告費が増加した14.5％が81.6十億ドルに相当重要なのは、競争が存在しないということではない。実際には競争は存在しており、状況はさらに悪化する可能性もある。重要なのは、「競争が存在する」と「障壁が破られる」というのは異なる事象であり、収入データは前者を裏付けるものに過ぎないという点だ。

同じ論理が、この四半期で最も重要な反対信号にも当てはまります。確かに、投資費用が四半期の自由現金流を圧倒しましたが、自由現金流というのは…支出この話では、そうではない。需要クラウド事業の収益は82％増加しました。また、同社は投資を続けている。というのも、需要が生産能力を上回っているからだと彼らは言っています。これは、収益化が予想より早く進んでいるという典型的な兆候です。2000億ドルの年間支出が問題となるのは、それに伴う収益が見られない場合のみです。現在では、同社はこれをかつてないほど良いクラウド成績だと呼んでいます。

予測ではなく、恐怖を理由に価格が設定されている。

では、その結果としての評価はどうなったのでしょうか？これが、市場の動きが静かに変わった部分です。Alphabetの場合、株価収益率は10〜15倍程度で、Metaは約24倍、Microsoftは27倍、Nvidiaは27倍です。また、Alphabetの将来予測される倍数も、市場全体の水準に近くなっています。しかし、Alphabetの収益成長率は、平均的な大企業よりも2倍以上も高いのです。高成長企業の将来予測される倍数がS&P 500と一致すると、証明責任は売り手側に移ります。今、彼らは「AIが検索サービスの市場を埋め尽くす」というシナリオを説明しなければなりません。そしてクラウドの構築が失敗に終わってしまった。最後の3四半期の収益データがまだ確認できないからです。

しかし、このケースが何者でないかを正直に述べたい。これは、オプション市場が示唆するような「安価で、市場が間違っている」という状況ではない。安価なオプション自体がその理由を示している。保険料が低いため、議論が静まっているのだ。そして、静かな議論はポジショニングのサインであり、論点ではない。キャピタルEXや負のフリーキャッシュフローの問題も同様だ。論文ベース投資資本の収益に関する懸念です。ノイズではありません。もしAIの需要が期待に達しない場合、Alphabetは固定の義務を負うことになります。彼らの公表した購入契約は、大幅に増加してしまいます。2025年末時点で1500億ドルから8110億ドルへ2026年半ばまでには、リターンが低下し、自己買い戻しも数年間行われないでしょう。

それこそが、その価値が実在的でありながらも条件付きである理由です。だから、保有者には急騰を追いかけるよう、また観察者には投資を続けるよう言うことはできません。評価方法については、明らかに過剰な設定になっています。データ上の優位性は保たれており、企業の成長率も市場の水準に近いです。しかし、実際の判断は一つだけです。つまり、Google Cloudが投資を迅速に収益化できるかどうかです。無効化は具体的なものであり、抽象的なものではありません。もし来年度に自由現金流量が負のまま続く、またはクラウドの成長が続きながら投資が増え続けるなら、その状況は「価格が正しい」という状態になります。そのままであれば、市場はもはやその会社にふさわしくない価格を払っているということです。