AIはソフトウェアを食べているわけではなく、それを「勝者」と「敗者」に分けるだけです。

AIがソフトウェア業界を破壊するかどうかを、投資家ではなく借入人に尋ねると、より有益な答えが得られる。つまり、どのソフトウェア企業が返済できるのか、どの企業が返済できないのかということだ。債権者は、誰かの目標価格ではなく、キャッシュフローによって返済されるので、その持続可能性について正確な判断を下す必要がある。世界最大級の民間信用会社であるアレス・マネジメントの共同社長であるブレア・ジャコブソンも、この義務を負っている。今週、パリで開催されたIPEM会議でジャコブソンは、ソフトウェア市場は二つに分かれてしまったと述べた。分岐そして、かつて「すべてのソフトウェアがAIに食われる」という恐れも現実には起こっていない。

その恐怖は、同時に正しいと間違ったものでした。ソフトウェア株が全て崩壊するわけではなく、いくつかの会社が独立しました。2025年の前半には、この業界全体のリターンは約80％から-43％まで変動しました。例えば、Palantir、Zscaler、CrowdStrike、Snowflakeなどです。約95パーセントポイントの差一つの業界内で。一方のセクターは、逆の結果をもたらす。昨年が問うべき問題は、ソフトウェアがAIの時代に生き残るかどうかではなく、どのソフトウェアが生き残るかということだ。

断層は技術ではなく、価格設定にあります。

勝者と敗者を分ける境界線は、企業が「AI専門の企業かどうか」という点ではありません。この分野で最も苦しい状況にある企業の中には、大規模で製品が豊富なプラットフォームがあるものもあります。重要なのは、ソフトウェアの価格設定です。ほとんどのソフトウェア会社は、ユーザー1人あたりの料金で販売しています。AIエージェントは、文書の作成やタスクの整理、ワークフローの実行など、その料金に相当する作業を自動的に行うことができます。そして、そうしたことが可能になると、ユーザー数はもはや適切な測定基準ではなくなります。

Salesforceの場合、最も明確な信号があります。同社は記録的な収益を達成しましたが、特筆すべきのは価格設定の変更です。顧客サービスソフトウェアの価格設定を成果ベースの方式に移行しているのです。これは、AIエージェントは、「かつてその席を得るために必要だった仕事を行う」ことになる。市場で最も重要な売り手が、座席の価格ではなく結果の価格を決め始めるとき、それは座席がもはや信頼できる基準となるものではないということを認めてしまうことになる。

ソフトウェアを貸出する価値がある理由

アレスの、どのソフトウェアが適切かという見方は、その問題点に直接関連しています。ジャコブソンは、そうした企業に焦点を当てていると言います。失敗のコストは非常に高い。— 顧客の全業務がそれらのシステムに依存しているためです。なぜなら、そこでは顧客は信頼できる既存企業を安価な新参者と交換しないからです。アレスの独自の枠組みも同じような区別をしています。レジリエントなソフトウェアは、ミッションクリティカルなものであり、ワークフローに深く組み込まれており、規制の厳しい市場で販売されるものです。ヘルスケアや金融サービスと同様に、正しい回答しない場合の罰則があるため、顧客が他のサービスに移行するのが遅くなります。一方、脆弱なソフトウェアは限定的です。つまり、単一の機能を持つツールやコンテンツ作成に関するものであり、エージェントが安価に提供できる分野です。

これは、成長の論点ではなく、貸し手の規律についての話です。アレスは、これらの事業を資本構造の中で最上位の高信用度ローンとして支援しています。平均融資比率は40％以下つまり、不確実性が解消されるまでの時間を稼ぐための資本の余裕です。クレジット投資家は、資本の保護があるため、ソフトウェアを「生き残ったもの」と「失敗したもの」に分けることができます。しかし、株式保有者にはそのような保護がありません。だからこそ、株価の回収率において、同じような分け方がはるかに明確になってしまうのです。

今、株主とクレジットが一致している場所

株市場と信用市場は同じ動きをしています。CrowdStrikeはちょうどそのことを発表しました。過去最高の年間継続収入である。3.31億ドルで、前年比47％の増加だった。ARRが52.5億ドルを超えるまで上昇した。「AIがサイバーセキュリティ業界に与える影響はこれだけだ」という見出しで、この株価は今年、約77％上昇した。CrowdStrikeは、企業が機能するために不可欠なセキュリティ監視機能を提供しているが、AIのおかげでその機能が強化された。Salesforceは、成果への移行を管理する重要な事業であり、記録的な収益を上げているにもかかわらず、今年は約8％下がった。市場は、持続性を重視して高値を支払っており、価格の再調整を軽視している。つまり、今や両市場とも、状況を正しく理解しているのだ。

これらのことから、この循環が安定したという証拠にはなりません。変化は続いています。ジャコブソンは、それが何年かかって進行するものだと述べています。数ヶ月ではありません。そして、最も安全なソフトウェア、つまり規制の厳しい種類のソフトウェアは、その防御壁が厚いため、導入が遅れるのです。しかし、1年が経過してから、議論の方向が変わりました。今では、AIがソフトウェアを食べるかどうかという問題ではなく、各企業がどの位置にいるかという問題になっています。もしエージェントが企業が提供するサービスを置き換えるならば、その価値は外に流れ出ます。一方、エージェントが企業が提供するサービスを強化するならば、それは重要なシステムであり、専有データや高い切り替えコストを持っているため、AIは価格設定の力を強化します。これが、信用管理士が正確に判断するべき点です。そして、これは現在の株式収益においても同様です。