Adobe：AIによる収益の証明がついに得られた――しかし、その株価は市場が支払いたいとは思わない。

9月10日には記録的な業績を記録しましたが、依然として株価の下落に注意を払う必要があります。収益は67.6億ドルで、前年比13％の増加となりました。, 調整後の利益は、1株あたり6.13ドルで予想を上回った。同社は、全年の収益と利益目標を引き上げました。また、AIを中心としたサブスクリプション収入は150％以上増加しました。これは、成績が悪いソフトウェア株にとってかなり良い成績です。しかし、報告後には株価が下落し、過去5営業日で約12％下がりました。UBSは「中立」評価を維持し、255ドルの目標価格を提示しています。これは、報告日の終値からわずか2.5％の上昇に過ぎません。

ニュースと反応との間のギャップこそが、本当の問題です。それを理解することで、アドビがなぜ2026年に市場で最も厳しい状況にある大規模ソフトウェア企業の一つとなったのかを理解できるのです。

アドビの一年を特徴づけた再価格設定

アドビは、370ドルを超える52週間の高値付近で2026年を始めました。現在は253ドル以下で取引されており、年間で約28％下がっています。連続したP/E比率は約14倍で、企業価値は約1010億ドルです。これは事業を失った会社ではありません。総売上高に対する利益率は約89％、自由現金流量に対する利益率は約40％、投資資本収益率は40％以上です。また、低レバレッジの財務状況であり、前年度には約108億ドルの運営キャッシュフローが得られました。1000億ドルの利益を上げる会社が、収益の14倍の価格で取引されているのは、どの歴史的基準から見ても安いことです。問題は、なぜ市場がその会社にソフトウェアの倍数の価格を付けることを選んだのか、そしてなぜそれをやめてしまったのかということです。

答えは、価格設定の力です。アドビの好転シナリオは、専門家が利用するクリエイティブソフトウェアの価格を上げる能力に基づいていました。しかし今年、生成型AIがその能力を破壊したということが明らかになりました。最も明確な表現は6月にUBSが目標価格を225ドルに下げ、クリエイティブAIが「アドビの価格設定の力を低下させている」と述べた時でした。特に低価格帯や個人顧客においてそうです。物語に与える大きな打撃.

6月は、その恐れが単なる理論にとどまらなくなる時でもありました。アドビは、年間定期収入の成長見通しを下方修正し、最高財務責任者が退任したことを発表した。CEOを探す作業が進行中の間、これは、無料版モデルへの移行を示しています。つまり、ユーザー数の増加を目指し、予定された価格の上昇を避けるというモデルです。1ヶ月で株価は約20％下がりました。AIがどんなに良いと言っても、実際には会社の収益や価格設定に関する指標としては不十分です。

ビーバーに答えた四半期

UBSと市場が一整年かけて求めてきたのは、AdobeのAI戦略が単なる製品開発ではなく、有料の定期購読収入として実際に収益を生み出しているという証拠です。第3四半期の報告書は、その証拠を明確な形で示した最初の四半期でした。AIを中心とした年間収益は、前年比で150％以上増加した。年間の定額収益は約275億ドルに達し、Adobeはクリエイティブおよび生産性製品において月間アクティブユーザーが10億人を超えました。経営陣は、AIを中心としたARRの急増を背景にそうした結果が得られたと述べています。年間収益予測を265.8億ドル～265.3億ドルに引き上げ、非GAAP EPSを24.45億ドル～24.50億ドルに設定した。これは、連続5四半期でEPSが予想を上回ったことです。

それが、成長に関する報告の監査で求められていた証拠です。AIによる収益は実際の需要であり、単なる宣伝の言葉ではありません。だからこそ、市場が無関心に見えても、この四半期は良い結果となりました。

しかし、何が起こらなかったかを見てください。アドビ社の…第4四半期の収益予想は、約68.3億ドルという中間値でしたが、アナリストの予想よりわずかに低かった。そして、経営陣は同じAI第一主義のARR成長の力を背景にその方向性を導いている。第4四半期の強気な見通しが、業績の上昇につながらなかった理由だ。この強気な見通しの背後には未解決の緊張がある。アドビは今、無料プランを用いてユーザーを増やしている。そして、月間1億人の活動ユーザーが最終的に有料顧客に変わると期待している。以前はアドビの最も信頼できる価格設定の源泉であったクリエイティブプロフェッショナルたちに対して直接価格を設定するのではなく、そうした方々を利用して成長しているのだ。

十分に安価で、重要なものですが、証明はまだ得られていません。

では、その結果どうなるのでしょうか？会社と株式を分離するのです。Adobeは高品質な企業であり、粗利益率は89%、自由現金流比率は40%、投資資本収益率は40％です。また、負債比率も低く、108億ドルの運営キャッシュフローが株主還元に使われています。Shantanu Narayenから後継者であるAnilへのCEOの交代この売却行動を引き起こした懸念は実際に存在するが、価格動向から示されるほど深刻ではない。成長が鈍化し、個別の市場レベルや低価格帯での価格設定能力が低下しているだけであり、コア事業そのものが崩壊しているわけではない。

それにより、実際にその企業が重視しているリスク/リワードの問題が変わってきます。つまり、評価額の再計算が、事業の損失以上に大きくなったかどうかです。6月時点では、その答えは明確ではありませんでした。しかし今では、AIを中心としたARRが150%上昇し、予測が上昇しており、株価倍率も14倍に達しているため、第3四半期の運営状況を考えると、売却が過剰なように見えます。安い株価倍率は、事業が破綻しているからではなく、市場が1年間にわたってこの株価を下げる方向で評価していたからです。今、最初の強力な反証が得られたのです。

問題は、これが好都合な状況下での議論に過ぎず、完成された論文ではないという点です。証明の時期は、次の2〜4四半期になるでしょう。Bull caseが成立するのは、150％のAI第一主導のARR成長が総収入の回復に現れ、利益率も維持される場合のみです。また、新しいCEOが価格設定を維持し、freemium戦略に転用しない場合に限ります。逆に、AIによるARR成長が続きながら、総成長が鈍化している場合は、Adobeは実際には価格力と広範囲な市場への進出を交換している会社であり、「安い」というのは、永久的な低成長の兆候であり、安値提供とは言えないのです。

現時点では、業務上の証拠や評価基準が同じ方向を示しています。6月時点でのこの株の価格は225ドルであり、これは好機のように思えます。一方、第3四半期においてはリスク面には変化はありませんが、AIの効果により成長面ではポジティブな影響があります。UBSが255ドルを目標としていることは、その評価が古い枠組みに囚われていることを示しています。読者はUBSの許可を必要としません。検証可能なテストはAdobe自身の指針や、今後数四半期におけるAIによるARRの動向です。その再加速が見られない限り、これは建設的な、評価面で支えられる待ち時間に過ぎず、決して追いかけるべき企業ではありません。