アッブイーの配当金は、紙上では支払えないように見える。しかし、現金の状況は違う。

アッブイーの取締役会は、9月10日に1株あたり1.73ドルの四半期配当を決定し、11月16日に支払われることになった。10月15日時点での記録にある株主に対して表面的には、それは単なる業務的な手続きに過ぎず、ニュースのようなものではない。2月に配当金を支払った時に会社が定めたと同じ1.73ドル/株の割合です。ですから、この発表によって何の利益も得られないのです。このような定期的な宣言が役立つ唯一の場面は、常に配当金を支払っている企業について、実際にその配当が適切に行われているか、そしてどのように行われているかという疑問を提起することだけです。

この問いは重要です。なぜなら、AbbVieの配当金がどのようなものになるかは、収益計算書のどの項目を信じるかによって決まるからです。

見た目と異なる、323％の配当比率

AbbVieの決算表を見ると、最初に目につくのは、配当率が300％を超えていることです。つまり、会社が得た利益の3倍の額を配当として支払っているということです。このような状況では、通常、会社は配当を減らすか、資金調達を行う可能性があります。しかし、これは間違った反応です。

その理由は機械的なものであり、疑わしいわけではありません。AbbVieは過去数年間、ImmunoGenやCerevelといった企業を買収してきました。そして今は…アポジー・テクノロジーズ向けの109億ドル規模の取引が進行中です。製薬会社が企業を買収する際、その資産の帳簿価値を上回る金額は無形資産として記録され、その後時間とともに減価償却される。この減価償却は、実質的には非現金的な負担であり、GAAPの損益計算において直接影響を与え、実際に現金が流出していないにもかかわらず、報告される利益が低下してしまう。その結果、AbbVieの報告される利益は、実際の現金生成高よりもはるかに低くなり、その基準に基づくすべての指標——配当比率、P/E比率——も深刻な状況になってしまう。

歪みが直接見えます。第2四半期において、AbbVieは調整後の基準で、1株あたり3.65ドルしかし、GAAP会計基準によると、実際には2.03に過ぎません。この差は、非現金項目によって生じているのです。報告されているP/E比率が約100という数値も、評価の観点から見れば単なる幻想に過ぎません。最も健全な利益倍率、つまりEBITDAに対する企業価値の比率は25程度です。これは、優れた製薬企業に対して支払うべきプレミアムであり、問題のある企業に対してはそうではありません。

実際に配当金を支払うための資金とは何か

したがって、評価基準としてはキャッシュフローであり、会計上の利益ではない。この基準に基づくと、AbbVieの配当は実際には十分に賄われている。過去12か月間のフリーキャッシュフローは約182億ドルだった。現在の配当は、年4回、約18億株に対して1.73ドルであり、会社にとっては年間120億ドル以上の費用がかかっている。つまり、支払われる1ドルに対して、キャッシュフローは約1.5ドルとなる。これは、インフレや投資が多い年において、配当投資家が求める比率と一致している。2026年における1株あたり約14ドルの調整後利益に基づく配当率は約50％であり、これも問題ない水準だ。

その配当に伴うキャッシュフローも増加しており、それが注目すべき点です。AbbVieの問題は常に「急落」という点でした。ハイムラは、かつての大ヒット製品でした。第2四半期でさらに36％の減少した。バイオシミラーが引き続きそれを消費している。しかし、代替品の提供も実際に行われている。免疫学分野の売上は、この四半期で15％増加し、その主役はスキリジだった。24％上昇し、55億ドルになったそして、Rinvoqの売上は25％増え、25億ドルに達しました。これだけでは、Humiraの売上の減少を補うには不十分です。総収入は10％増加し、169億9000万ドルになった。この会社は、キャッシュフローが拡大している一方で、増加する配当金を支払っており、その結果、毎年配当金も増えています。2013年の分割以来、毎年そうしてきました。2014年時点での0.40ドルから、現在の1.73ドルへと増加した。.

あなたが支払っている金額は

正直なところ、その価格は適正なものです。255ドルで、フォワードベースでの収益率は約2.6％です。これはマネーマーケットファンドよりも高いですが、ほとんどの大規模な製薬企業の配当率には及びません。例えば、ファイザーの配当率は約6％、ブリストル・マイヤーズの配当率は約4％です。それは、市場がアッブビーに対して、その成長性と信頼性を考慮して高い価格を支払っているからです。つまり、安全で成長する収入源を持つ高品質の事業を購入しているのです。低い初期の配当率は、その高品質さの代償です。この配当構造には、偶然や危機の兆候はありません。それは、キャッシュフローを再投資し、成長に向けて使うための意図的な戦略です。

退職者が、これをポートフォリオの収入部分に含めるかどうかを決める際には、価値投資家がレバレッジされた、配当を支払う企業に対して適用する基準と同じです。つまり、無形キャッシュフローが配当を1.5倍程度以上賄えているかどうかを注意深く見極める必要があります。同時に、企業が借金を使って取引や買い戻しを行っている状況も重要です。純負債は約640億ドルで、前年比での無形キャッシュフローの増加はほとんどありません。この増加は買収によるものであり、自然なキャッシュの拡大によるものではありません。このように、支払いが保たれている限り、配当は複合化された収入であり、危険なものではありません。しかし、取引による借入がキャッシュ生成を上回る瞬間には、この安全に見える配当は、323％という数値が示すような厳しい検証を受けるべきです。今日は、重要なのはキャッシュであり、キャッシュが肯定的なので、この配当は合格点を得ています。