3億ポンドの価値を持つピザ：ネスレのピザ事業は、誰も名前を知らないブランドを買収する

英国には、クロスタ・モリッカという名前の冷凍ピザブランドがありますが、その名前を思い出せる人はほとんどいません。ある業界の推定によると、5％の買い手がそうである。— しかし、それはそうなった。その国で2番目に売れているピザブランド販売価格によって、そして最新の測定結果では1年で48％の成長があったが、全体のピザカテゴリーの成長率は約1％だった。今週、Sky Newsは、ネスレが一部所有する企業であるヨーロッパ・ピザ・グループについて報じました。3億万ポンド以上で購入する契約に近づいている.

それは変です。ブランド自体は問題ではありません。そのブランドの商品は本当に良いもののように思えます。6ポンドの「イタリア製」ピザが、1.50ポンドの自社ブランドのピザと並んで売られているのです。奇妙なのは価格です。クロスタ・モリッカというブランド名は、「クラストとクリーム」という意味です。6700万6000ポンドの収益と850万ポンドの税前利益2025年6月までの期間です。3億ポンド以上という数字は、売上高の約4.5倍、また税引前利益の約35倍に相当します。背景として、他の応募者であるプレミア・フーズは、キピリングとビストロの持ち株を所有するロンドン上場企業で、その価値は約16億ポンド— この春、研究を行っていると報告されていました。約2億ポンドの販売価格そして、それについて報告されている。争いの中に留まるヨーロピアン・ピザ・グループは、上場企業の価格よりも3分の1高い金額を支払う意向のようです。

買い手が重要な点です。ヨーロピアン・ピザ・グループは、2023年にプライベートエクイティファームのPAIパートナーズと共同で設立された企業で、ネスレのヨーロッパ地域での冷凍ピザ事業を管理しています。ワグナーとビュティオニのブランド、そして植物性のガーデン・グルメピザも含まれています。年間売上が約4億CHF（約3億5000万ポンド）に及ぶ事業で、ドイツとイタリアに工場があります。ネスレがこの事業を提供し、双方が「…」と表現する部分は保持されています。同等の投票権を持つ非支配株権PAIと共に。これは、どちらも完全にはその事業をコントロールできない場合、企業が表現する方法です。実際の結果として、ピザ事業はネスレの報告済み収益や利益率から外れ、代わりに財務諸表上の株式の項目になってしまいます。

これは基本的にフロネリの戦略です。2016年には、ネスレとPAIがアイスクリーム事業の共同事業体としてフロネリを設立しました。世界最大の純粋なアイスクリーム製造会社2025年には、PAIは自分が持っている約半分の株式を…に変換しました。36億ユーロの株式取引PAIは、ピザ事業を通じて同様の成功を収めようとしていることを明確にしていました。つまり、ヨーロッパにおける冷凍ピザ分野で国際的なリーダーとなることを目指しているのです。この取引が何を意味するかについては、2016年の文書にもすでに記載されています。ネスレは、もはやゆっくりと成長する、あまり健全でないピザ事業ではないと言えるようになります。PAIは、そのプラットフォームを活用して、最終的にそれを販売できるようになります。そして、高額な部分——小売価格での実質的な成長を得ること——は、この事業内で行われ、ネスレの会計帳簿外で行われるのです。

今週の動きについての公式な説明は、「ネスレが出資する合弁会社がクロスタ・モリッカを買収すること」というものです。実際には、これはネスレがピザ事業に自社の影響力を残しつつ、ピザ事業を自社の経営下に置かない方法であり、PAIもグローバルな食品企業のブランドを利用して、カテゴリー内でのリーダーとしての地位を確保する手段となります。ネスレはアイスクリームに関しても、ほぼ同じ表現を使っています。「強いが小さい」これは、コーヒー、ペットケア、栄養分野という主要事業からの注意をそらすものです。同じ論理、同じパッケージです。だから、「ネスレが支援している」という見出しは、多くの努力を要しています。価格はネスレの利益に反映されず、購入者の経済的な利益が、ネスレの利益ではなく、35倍の税前利益を正当化するものです。

なぜ35xが驚くべきことではないのか？それは、クロスタ・モリッカが、こういうものとしては、本物だからです。2009年に設立されました。ジェームズ・オアーが約15年間、自己資金で事業を運営してきました。B-Corp認定企業であり、工場を持たず、製品はイタリアのサプライヤーから提供され、そのブランド名で販売されています。会計データによると、43人の従業員がいるうち、一人当たり約160万ポンドの収益を生み出しています。事業の大部分はピザであり、「本物のイタリアン」というブランドで販売されています。現在この会社を所有しているプライベートエクイティファームであるパーウィンは、2024年1月に投資を行いました。創設者とのパートナーシップで、そしてデビッド・ミルナー（元タイレルス、元リリーズキッチン出身）を会長に任命した。その所有下で、収入は2024年6月時点で4920万ポンド（41%増）2025年6月までの1年間で、売上は67.6百万ポンドに達し、これは37%の増加です。税前利益は450万ポンドから850万ポンドに増加し、3年間の複合成長率は36%でした。36%の複合成長率を達成するためには、売上を4.5倍にする必要があります。つまり、この投資の成功の可能性は高いのです。

誰が報酬を受けるかという仕組みは明確です。2月には、クロスタ・モリカが…ハリス・ウィリアムズ社の銀行家を雇い、不要な問い合わせに対応させる。ペルウィンに売却された際、その価格は「2億万ポンドを超える」と言われていました。8月には、「3億ポンドを超える」という話になりました。オークションが行われ、価格は半分上昇しました。買い手は成長が必要な企業であり、英国市場での展開も求められています。ワグナーやビュティーニはイギリスの小売業界ではほとんど存在しない。公開会社の株価を維持する必要があるわけではありません。ペルウィンは2年半前に約3,500万ポンドの売上がある企業を購入しました。もし彼らが過半数の株式を手に入れるなら、これは私営投資会社による買収であり、目的に沿った成長戦略が取られているのです。

不快な数字というのは、スマホで計算できる数字です。つまり、£6の冷凍ピザに対して、税引前利益が35倍になるということです。このカテゴリーは1％の成長率で成長しています。ブランドの成長は確かですが、それは平坦な市場の中でのプレミアム化によるものです。36％の複合率を得るためには、継続的に複合化を続ける必要があります。もし英国の消費者が安価な商品を選ぶようになったり、小売業者が急成長中の供給業者を圧迫したら、その倍数は減少し、最終的には投資をした人が利益を得ることになります。

投資家が読む内容というのは、「クロスタ・モリッカを買う」というものではありません。それはプライベートなことであり、知ることはできません。これは、大企業が既に手放した事業を再購入する方法です。つまり、その事業を撤退させ、投票権を持たせておき、プライベートエクイティがその事業を統合するのを任せ、誰も反論する必要のない形で大きな支払いを行うのです。これがネスレがピザを手放しながらも成長のための代償を支払っているように見える理由です。PAIのテンプレートによれば、最も多くの人が名前を知らないブランドに対して、そういう取引が行われているのです。フロネリ版の話では、今日の統合取引は、後でより大きな金額で売却されるために行われているのです。次回「バックド」という言葉がニュースで使われる時、実際に誰が支払いをするのかを考えるべきです。