11.2％の収量を得る、自分の種を食べるトウモロコシ

11.2％の収益率というのは、お金が確実に得られるように思えますが、実際にはそのうち約40％は自分のお金が戻ってくるものです。

これは、First Trust High Yield Opportunities 2027 Term Fundの保有者が直面している状況です。このファンドは、定期的に0.125ドルを毎月分配しています。退職者がその収入を基に予算を立てる場合、重要なのは、そのお金が毎月届くかどうかではありません。重要なのは、そのファンドがポートフォリオから得られる実際の収益からそのお金を得ているのか、それとも株主の出資金から得ているのか、そして2027年8月にファンドが終了した時、実際に残る資本がどれだけあるかということです。

本当の意味での収量ではないもの

現在の価格で11.21%というTTM分配収益率は注目に値します。もしそれが実際の収入であるなら、これは夜も眠れないような数字になるでしょう。ポートフォリオの実際の満期収益率は7.03%基金が生み出す収益と支払う金額との間のギャップは、株主に資本を返還することで埋め合わされる。

最新のデータによると、今年度の分配金の約59.7％は通常の投資収入から得られたものでした。残りは…40.3%が資本の返還でした。つまり、そのファンドはあなたが投資した元金の一部を返済しており、それを配当と呼ぶのです。しかし、時間が経つにつれて、そのような資本の回収によってファンドの純資産価値は低下していきます。あなたは報酬を得ているけれど、同時に自分の資産も失ってしまいます。

生活費の支払いに必要な現金を得る必要がある収入投資家にとって、配当金の回収とは、得た収入とは異なります。もしそのお金を使ってしまうなら、それは将来の分配が行われるべき資本を消費することになります。従来の配当株の場合、この違いはあまり重要ではありません。なぜなら、会社が存続し、資本が投資されたままであるからです。しかし、ここでは、期限が定められているのです。

清算の時計

FTHYは、定められた期間で運用されるファンドです。2027年8月1日頃の終了1年未満で済む。その時点で、このファンドは活動を停止し、高利回りの債務や上級ローンを清算し、残った資金を株主に返還する。

このファンドは「目標期間型」のファンドではありません。この違いが重要です。目標期間型のファンドでは、通常、初回公開価格と同じリターンが保証されます。FTHYの場合、1株あたり20ドルでした。しかし、このファンドにはそのような保証はありません。清算時の残りのNAVが、支払った金額以下になった場合、それが返還される金額となります。

現在、FTHYの取引価格は13.38ドルであり、NAVは約13.89ドルです。これはかなり低い値段です。2.3％の割引テーマファンドの収束メカニズムは実際に存在する。清算日が近づくにつれて、市場価格は傾向的に…NAVの方向に流れるというのも、通常の閉鎖型ファンドのプレミアムやディスカウントが維持される余地が少ないからです。このような状況では、ほぼ価格底が形成される可能性があります。しかし、その価格底はNAVによって決定されおり、NAVは資本還元による配当によって積極的に低下しています。

こう考えるといいでしょう。投資収入ではなく、資本の還元から得られる1株あたり0.125ドルの利益は、清算時に返還される資産の量を減少させます。もし、配当の約40％が資本から来ているとしたら、ファンドの存続期間中に、かなりの部分の株主資本がすでに返還されていることになります。2027年8月に見るNAVは、今日見るNAVとは異なります。

実際にポートフォリオが行っていること

基本的なポートフォリオは、高利回りの債務や上級ローンに偏っています。これらは投資級以下の企業向けの借入金です。平均信用格付けは4.82で、BBB程度の水準に相当します。その中には、契約条件が緩いローンもあり、借り手が問題を起こした場合、保護が弱くなります。また、第二順位のローンもあり、これらは第一順位のローンよりもリスクが高く、流動性も低いですが、利率は高くなります。

このポートフォリオの満期収益率は7.03％であり、この資産クラスにおいてはかなり良い数値です。11.2％の配当率を正当化するのは、その収益率だけではありません。ファンドが利用するレバレッジの仕組みは双方向に作用します。つまり、借入コストが上昇すると、ローン収益率が低下するため、スプレッドが狭くなり、分配可能な収益も減少してしまいます。

このファンドは、資産の少なくとも80％を高利回りの債券や、評価されていないが同等の品質を持つ証券に投資しています。これには、米国および非米国の企業向け負債も含まれます。上級ローンは変動金利の金融商品であるため、その収益は金利の変化に応じて変動します。一部のローンには下限金利があり、金利が低下すると利益が制限されます。また、ファンド自身のレバレッジによるコストも、金利が上昇すると増加します。このような構造的な問題——資産の利回りが下がり、資金調達コストが上がる——が、レバレッジ型クレジットファンドにとって典型的なリスクです。

価格の状況と、それが示す情報

FTHYは、今年の初めから約5％下落しており、過去1年間ではほぼ8％下落しています。52週間の価格範囲は13.20ドルから14.84ドルです。この株式は年間最低値付近で取引されており、そのため利回りもさらに上昇しています。

ここで、収入投資家の規律が重要になります。低い価格により、表面的な収益率が魅力的に見えるかもしれませんが、実際の収入源は改善されていません。実際の収益に対する配当比率は147％で、つまりファンドは獲得した収益よりも約50％多く配当を出していることになります。100％を超える配当比率は、長期間持続することはできません。しかし、清算に向かう期間限定のファンドにおいては、「長期間」という時間軸は適切ではありません。重要なのは、残りのポートフォリオが最終年度に支払うべき配当を正当化できるだけの収入を生み出せるか、そして清算時のNAVが既に受け取った収入に値するかどうかです。

計算を変えるものは何か

FTHYがレバレッジ型永久終了型ファンドと異なる点は、終了日です。もし、現在の価格である約13.38ドルでポジションを保有した場合、年間1株あたり1.50ドルの分配金を受け取ることができます。もし、ファンドがその時点でのNAVに基づいて清算されるなら、その分配金を受け取った上で、清算価値から支払った費用を差し引いたものが、全体のリターンになります。

その計算方法が有利になるのは、清算時のNAVが今日の水準を大幅に下回らない場合だけです。もし高利子株ポートフォリオにおける信用損失が、配当金で補われるよりも早くNAVを低下させるなら、総合的なリターン状況は悪化します。また、ファンドが元本をあなたに返還する場合、NAVの低下は部分的には自己招いたものとなります。

既に株式を保有しており、収入を得ている投資家にとっては、状況はそれほど厳しいものではありません。銀行に残っているお金は、たとえ「通常の収入」や「資本の返還」として1099-DIVに記載されていても、実際には同じです。配当が支払われており、ファンドは4年間運営されているため、清算時期も明確です。しかし、新たな投資を検討している人にとっては、ROCの配当と不確かな清算時の価値の組み合わせにより、最終的に何が得られるかを予測するのは難しいです。

ポートフォリオの役割

FTHYは、特定の役割を担っています。もし、一定の目標を設定した上で高い収益を得たいと思い、分配される1ドルがすべて収益性のある所得であるかどうかは気にしないのであれば、この構造は永続的なCEFとは異なる利点を持っています。つまり、継続的に発生するレバレッジや割引の問題による不確実性を解消する強制的な清算日があるのです。

しかし、もしあなたの収入計画が、実際のポートフォリオの利益によって資金が提供されるものである場合、その場合は、表面上の利回りだけを見てはいけません。7.03％というポートフォリオの利回りは、実際の数値です。残りの4パーセントは、資本の回収によるものであり、これは、まだ株式を保有している間に起こる、より遅い形の清算过程です。

安定したキャッシュフローが必要な収入ポートフォリオにとって、FTHYは役立つかもしれません。しかし、それは「純粋な収入」というカテゴリーではなく、「高利回りだが損失リスクがある」というカテゴリーに属します。そして、終了まで1年未満ですから、総収益が適切かどうかを評価する機会も急速に終わってしまいます。