10年物の利回りは5%を超えています。Fedはその理由を説明できない。

10年物国債の利率は木曜日には4.94％で終わりました。これは、ほぼすべての金融業者が不安になるような整数値からかなり高い数値です。金融危機以降、基準金利が5%の境界線上に位置することは、これが2回目です。そして、今週に何かそのことについて読んだことがあるなら、理由が明確になっている。石油価格が高騰しており、インフレも続いている。また、連邦準備銀行も再び金利引き上げを迫られている。どう思おうと構わないが、それが一般的な見方だ。しかし、それは面白い点ではない。

問題は、ほとんど報道が見落とされている点です。政府債の利回りというのは一つの数値ではありません。二つの数値があり、現在はそれぞれの数値が異なる原因を示しています。

収量とは、二つの数値が語る二つの物語である。

短い期間のデータから始めましょう。2年物のトレジット債は、投資家が連邦準備制度が次に何をするかをどれだけ重視しているかを示す指標であり、4.4％を上回る水準に戻りました。2年以上で最も高い水準. レート先物の価格は、次回の会議でFRBが金利を上げる可能性が約70％ということを示しています。、約1週間前の時点よりも上昇しています。ジャクソン・ホールシンポジウムでのFed議長ケヴィン・ワーシュの批判的な発言その再価格設定が実際に起きているのです。この部分は現実的なものです——100ドル以上の石油価格上昇がインフレ予想に影響を与えるという、真のリスクがあるのです。

今、長期の部分――実際に5％に到達するための働きをしている部分――については、Fedの決定以上の要因が影響しています。それは、投資家が長期の政府債を保有することに対して求めるプレミアムです。このプレミアムは上昇しており、世界の金融機関が記録的な量の債券を処理しなければならないからです。米国の債務負担は40兆ドルを超えたワシントンは、さらに多くの投資を行うと約束しており、大手テクノロジー企業もそうです。AI開発のため、多額の借入を行っている— まるで、石油ショックの上に突然起こったかのようだ。日本の10年物金利が1996年以来初めて3％を超えたこれは、家庭内の小さな問題ではありません。これは、長期間の負債を抱えるという世界的な問題です。

この違いが重要なのは、連邦準備銀行の金利引き上げと、長期債券の価格上昇が、異なる効果をもたらすからです。中央銀行は金利を引き上げたり、停止したり、下げたりすることができ、短期市場を直接操作できます。しかし、市場が長期債券を保有するために支払うプレミアムについては、明確な調整手段がありません。これは、不確実なインフレや供給過剰状態に対する報酬の量という点において、すべての買い手が出す答えです。

限界が実際にどのように機能しているかがわかります。財務長官スコット・ベセントは、政府による長期デリバティブの買い戻しを2倍にした。特に、10年物利回りを下げるために努力した。このプログラムが実施された日には、財務省は成功を収めた。52億ドルを購入する。上限は60億ドルである。— そして、価格は依然として上昇し続けている。目的や操作内容は同じだが、資金調達の実情は異なる。長期債券のマイナー購入者は満足していないのだ。

インデックスは落ち着いたように見える。しかし、配管はそうではない。

では、これが株価面でどのような影響を与えるかを見てみましょう。なぜなら、多くの人がテープから得る情報は単なる幻想に過ぎないからです。

はい、S&P 500は8月中旬の記録値からわずか3％ほど下がっているだけで、年間ベースでは11％以上上昇している。木曜日の下落率は0.6％程度でした。一見すると、債券市場の下落はそれほど大きくないように思えます。しかし、キャップ加重指数と実際の市場を比較すると、状況はすぐに変わります。

その日、S&P 500内で、下落している株数は上昇している株数よりも2.3倍多かった。11部門のうち9部門は下落した。小株主向けのRussell 2000指数は、過去4週間で約5％下がった。一方、S&P指数は約2％下落した。この損失は、財務状況が最も弱い部分に集中している。オプション市場はすでに問題を予期している状態だ。売り注文とオープンインタレストの量は、買い注文を大きく上回っており、一方でインプリシックボラティリティは15％という穏やかな水準にある。ヘッジ取引は、表面的には平穏な状態で行われている。

長い端の動きとは、将来のすべてのキャッシュフローを、より高い割引率でゆっくりと再評価することです。だからこそ、S&Pの株価は今、このように動いているのです。予想される前年収益の約19倍であり、2025年4月以来最も安い倍数です。– 指数の値動きが安定しているにもかかわらず、評価額は静かに低下している。割引率について理解していることから判断すると、これは明確に、急激な下落とは異なり、数年後の時点で価値が低下するような再評価の形態だ。

そして、ここで私は、共通認識が最適な日であると認めざるを得ない。そう、まださらに上昇する可能性もある。もし石油価格の急落が収まり、連邦準備制度が引き続き堅調であれば、短期の不安が解消され、市場は5%の下落を単なる買い注文の動きとして捉えることができる。これは、2023年秋に起きたような状況だ。それは実際的な道筋であり、単なる誤解ではない。

しかし、認めることで対処できるのは短期的な問題に限られます。長期的な問題は、5％に向けて動く部分です。Fedが次回会議で行う何かの決定——金利上昇、維持、または低下——も、その圧力を直接解消することはできません。だから、最も重要なのは、金利に関する決定自体ではなく、Fedが安定した姿勢を保っていても、10年物金利が上昇し続けるかどうかです。もしそうならば、問題は金利上昇への不安ではなく、世界が私たちの借金を維持するために支払う代価です。そして、どの中央銀行にもその制御手段はありません。