2023年以来最高の10年物金利：どれくらい低いかというのは間違った問いかけだ

10年物国庫利回りは約4.95％で、ほぼその水準にあります。2023年以降で最高レベルそして、投資家が最も気になるのは、2027年までにどれだけ値下がりする必要があるかということです。10年間で価格が下がれば、借入コストが安くなり、株価にも好影響があります。また、現在の債券価格を確定する理由も得られます。この疑問は理にかなっていますが、その背後にはある仮定があります。それは、連邦準備銀行が減税政策を実施しているということ、そして利回りがそれに伴って低下するということです。それが2024年と2025年の世界でした。しかし、2026年の世界ではそうではありません。

なぜそうかを理解するためには、よく混同される二つの事柄を区別することが重要です。連邦準備制度は10年物の金利を決定しない。代わりに、一晩の利率、つまり現在の基準となる金利を決定するのです。3.50％から3.75％までそして、残りの部分は、市場が今後10年間で短期金利がどの程度になるかを予測したものです。また、同じ期間におけるインフレ率も考慮されています。さらに、長期債券を保有することによるわずかな利回りも加算されています。10年物債は、実際には一種の予測値に過ぎません。つまり、「どれだけ低くなるか」というのは、二つの問題です。すなわち、連邦準備銀行と市場が短期金利がどれだけ低くなると思っているか、そしてどれだけのインフレが起こると思っているかということです。現在、これら両方の答えは逆の方向を指しています。

ハイキング、切り刻むことではない

最初のものは読みやすい。7月の会議で委員会は料金を決定したが、9-3反対意見も強く出されている。それ以来、新しい会長であるケヴィン・ワーシュは、今後の方針を明確にしてきた。8月末に行われたジャクソンホール会議で、彼が職務を開始して100日目にあたり、彼は2％の価格目標を…と述べました。「確固たる、固定された目標」彼は、「65ヶ月にわたる持続的で高水準のインフレの責任は、中央銀行にある」と述べ、Fedは「実際のインフレが目標に向かっていることを確信している必要がある…そうでなければ、私たちにはやるべきことがある」と言った。トレーダーたちは状況を読み取っている。その発表後の日々において、CME FedWatchによる来週の会議での金利引き上げの可能性を示す数値は…ほんの半分程度しかない9月11日の、予想以上に強いインフレ率の報告により、彼らは…約90％.

第二項目である「予想されるインフレ」には、具体的な原因があります。8月の消費者物価指数がそれです。1年間で3.4％上昇そして、食料や燃料を除いた核心指標は、その月に0.3％上昇した。ガソリンだけでも3.9％上昇し、これが最大の要因であった。なぜなら、中東での紛争の後、石油価格が1バレル100ドル以上に回復したからである。ゴールドマン・サックスは、価格が120ドルに達する可能性があると警告している。市場が今後10年間の価格動向をどのように判断するかを示す指標として、インフレ指数に連動した国債に含まれる10年間の「収益平衡点」が示されている。約2.37％Fedの目標よりも明確なステップです。

算数

これら2つの数値を合わせると、それは予測ではなく、分解結果になります。約2.4％の予想されるインフレ率を4.95％の名目金利から差し引くと、実質10年間のリターンは2.6％未満になります。これは近年の基準で見ても高い数値です。2027年までに10年間のリターンが「低い」水準になるためには、その2つの要素のうちどちらかが大幅に低下する必要があります。つまり、短期金利が急激に下がるか、あるいはインフレ予想が2％に戻るかのいずれかです。しかし、Fedの自身の数値によると、そのどちらも近いうちには起こらないでしょう。6月に委員会が示した基準金利に関する中央値の予測では…2027年の終わりには、3.6％でした。——その位置からほとんど動きがない状態で——そして、実際に目標とする個人消費を対象とした核心インフレ率の中央値は、同年において2.5％であり、依然として目標値を大幅に上回っている。10年間の「低水準」に到達する必要がある機関たちは、自らが発表した数値だけでは、それを達成できるとは考えていない。

静かな連邦

古い問題がもはや適切でないのは、より深い理由がある。ワーシュ氏はまた、その仕組みを静かに変更した。彼は、連邦準備銀行が金利の推移をどうするかを発表するという行為を「不要なもの」と呼び、彼自身は「決定ではなく、規律に従うことにコミットしている」と述べている。実際的な結果として、10年物の金利は、公表された計画によって定められることはなくなり、今では、原油価格やインフレ率、貿易戦争によって生じる関税といったデータに基づいて再評価される必要がある。これにより、10年物の金利の変動性と予測不可能性が増大し、不確実性に対して保有者が求めるプレミアムも上昇する。

その部屋には、制度上の検証が行われている。ワーシュ氏の強硬な姿勢は、より低い金利を求める大統領と対立する要因となる。インフレ予想を安定させるための信頼性というのは、連邦準備銀行が政治的な影響を受けずに、データに基づいて行動するかどうかにかかっている。もし連邦準備銀行がホワイトハウスの意向に反して政策を緊縮するなら、2％の目標が再確認され、長期の物価上昇も抑えられる。しかし、その信頼性が低下すれば、10年スパンでのインフレ要素が上昇し、結果として10年スパンの物価上昇も起こる。かつて10年スパンを下げる要因であった「連邦準備銀行の政策変更と予想の低さ」というメカニズムが、今では逆に10年スパンを上昇させるメカニズムに置き換えられている。

「どれだけ低いか」という立場を考えると、ベースケースは確実ではない。もし中東の紛争が緩和し、原油価格が下がり、またFedの金利引き上げが経済を十分に抑制するなら、インフレ率は急速に低下し、それに伴って2年物債の値動きも低下するだろう。Fedの短期的な動きを反映する2年物債は、すでに…4.63パーセント現在の基準を大幅に上回っている。それは、そうした期待が背景にある状況だ。しかし、これは連邦準備銀行の予測とは異なり、また市場が現在取引している状況でもない。「2027年までに10年物金利はどれほど低下するか」という問いに対する正直な答えは、その前提がもはや成り立たないということだ。実際の問題は逆のものである。つまり、10年物金利が高値を維持できるか、それとも石油価格の上昇や、政治的圧力に屈することを拒むような連邦準備銀行の姿勢によってさらに上昇するかどうかだ。今すぐ債券の利率を固定するか、それともより低い利率を待つかを決める人々にとって、これが二つのポートフォリオの違いである。