ZM continue à imprimer environ 1,9 milliard de dollars en espèces par an. Le marché a indiqué que ce chiffre avait atteint son maximum.

Mardi, Zoom a annoncé que les revenus provenant de ses clients professionnels avaient augmenté à la vitesse la plus élevée depuis trois ans. Cela a permis de dépasser les objectifs de ventes et de bénéfices pour l’ensemble de l’année.La action a chuté d’environ 8 % le lendemain.C’est là une situation qui mérite d’être comprise, car le marché qui a vendu cet produit n’était pas confus. Il s’appuyait sur un seul facteur qui menace toute l’histoire du “Zoom est de retour” : les prévisions concernant les flux de trésorerie gratuits pour cette année fiscale étaient inférieures à ceux que l’entreprise avait réellement générés l’année dernière. Les analyses des investisseurs étaient claires : la machine à trésorerie a atteint son point culminant.

Le parcours de flux de trésorerie dit autre chose. Commencez par ce que Zoom produit réellement. En 2026, qui s’est terminée en janvier, l’entreprise a généré…192 millions de flux de trésorerie gratuitsLes liquidités provenant des activités d’exploitation, moins les dépenses de capital, ont augmenté de 6,4 % par rapport à l’année précédente, pour un chiffre d’affaires de 4,87 milliards de dollars. Cela signifie qu’il y a presque 40 centimes de liquidités pour chaque dollar de ventes. Cette année…Il dirige les fonds vers une valeur de 1,78 milliard à 1,82 milliard.Et la gestion a augmenté cette fourchette depuis mai.Lorsque l’on a estimé que le chiffre se situait entre 1,70 milliard et 1,74 milliard..

La raison pour laquelle Zoom transforme une grande partie de ses revenus en argent liquide est de nature structurelle, et non due à des efforts exceptionnels. Les abonnés paient à l’avance pour un service qui n’est qu’un logiciel : le taux de marge brute est d’environ 77 %, et les dépenses de capital s’élèvent à environ 75 millions de dollars par an, soit environ 1,5 % des ventes. En effet, l’entreprise loue des équipements informatiques plutôt que de les construire elle-même. Il n’y a donc pas de usines, ni de flotte de véhicules, ni de stocks. Ainsi, un taux d’exploitation d’environ 40 % (non conforme aux normes GAAP) signifie que presque tout le reste des revenus se transforme en argent liquide avant d’atteindre les banques. C’est ce que l’on entend par “imprimer de l’argent” pour une entreprise de logiciels : les revenus sont collectés, une petite partie est utilisée pour financer les infrastructures, et tout le reste reste disponible.

L’endroit où se trouve l’argent est tout aussi important que le fait qu’il arrive là-bas. Zoom possède environ 7,2 milliards de dollars en liquidités et en valeurs financières négociables, contre environ 2,3 milliards de dollars en obligations convertibles. En somme, on peut dire qu’il y a environ 5 milliards de dollars en liquidités nettes. De plus, il y a près de 3,8 milliards de dollars en investissements stratégiques, dont l’un des principaux actifs est une participation précoce dans le laboratoire d’IA Anthropic. Et Zoom rend ces liquidités…Achevé un programme de rachat de 2,7 milliards de dollars.Il a récupéré environ 3,7 millions de actions l’ dernier trimestre, et il dispose encore d’environ 1,3 milliard de dollars autorisés. Le nombre d’actions diminue constamment.

Un conseil avant que quiconque ne cite une valeur estimée basée sur des titres de presse. La participation d’Anthropic a été produite.Un bénéfice en papier de 1,6 milliard de dollars pour ce trimestre.Et les “bénéfices” selon les normes GAAP, soit 5,15 dollars par action – c’est un ratio P/E à un chiffre unique qui n’est qu’une illusion ; il s’agit plutôt d’une marge sur le bilan, et non de bénéfices opérationnels. La mesure honnête est donc les 6,10 dollars de bénéfices opérationnels non conformes aux normes GAAP pour l’année, ce qui fait que le prix du titre est d’environ 16 fois ce montant. La mesure la plus fidèle, c’est bien sûr le montant en espèces.

Maintenant, c’est la partie qui devrait maintenir l’acheteur honnête. Le flux de trésorerie gratuit cette année est à peu près constant, comparé à celui de l’année dernière – sans croissance.Les prévisions de revenus pour le troisième trimestre étaient inférieures aux attentes du marché.La gestion souligne queDes coûts d’informatique plus élevés en raison de la réduction des marges à court terme.Le secteur des consommateurs en ligne représente encore plus d’un tiers des revenus, soit 38 %. La croissance est de seulement 0,6 %. Le taux de croissance net en dollars est de 99 %, ce qui signifie que les clients existants dépensent en moyenne un peu moins avec Zoom chaque année. La croissance actuelle provient donc de nouveaux clients, et non du fait que le nombre de clients installés augmente. Ce n’est pas une thèse erronée, mais c’est la raison pour laquelle le cours de l’action est resté modeste. C’est aussi pourquoi l’action a pu atteindre des prix aussi bas qu’environ 70,70 dollars au cours de l’année dernière, avant de bondir à plus de 114 dollars en juin.Un pic de 11 % en une journée lorsque Anthropic a déposé son dossier pour être cotée en bourse.— Maintenant, il coûte environ 98 $.

Voici ce qui doit se passer pour que l’information « la machine à espèces a atteint son apogée » soit considérée comme obsolète.La croissance pour l’exercice 2026 n’a été que de 4,4 %, après deux années consécutives où elle était restée à 3,1 %.Ainsi, l’accélération est récente et spécifique. Les revenus de l’entreprise représentent maintenant 62 % du total.Elle a augmenté de 7,8 %, ce qui représente le taux le plus élevé en trois ans.Les managers ont indiqué que les contrats étaient plus longs et comprenaient plusieurs produits. Le solde de commandes montre la même tendance : les obligations de performance restantes ont augmenté de 14 %, atteignant environ 4,5 milliards de dollars. La part qui devrait être générée dans plus d’un an a également augmenté de 25 %. L’utilisation de l’IA pour générer des revenus est visible dans neuf des dix principaux accords liés à l’expérience client.Les utilisateurs d’IA autorisés ont augmenté de 125 % par an.Et le nombre de clients qui payent plus de 100 000 dollars est de 4 625, soit une augmentation de 8,2 %. Cependant, rien de cela n’est reflété dans les multiples de trésorerie, car cela n’a pas encore été réalisé. Le marché continue de valoriser le vieux profil de risque, tandis que la structure de fonctionnement devient de plus en plus saine.

L’arithmétique est plutôt simple : un cours de marché d’environ 98 dollars correspond à une valeur de 28,7 milliards de dollars, contre 1,8 milliard de dollars de flux de trésorerie gratuits. Cela représente environ 16 fois la valeur de l’entreprise par rapport aux flux de trésorerie gratuits, ou environ 12 fois lorsque l’on soustrait le montant des liquidités nettes. Pour une entreprise dont la valeur boursière a atteint un niveau record sur trois ans et dont le rendement en termes de liquidités est supérieur à 6 %, c’est un prix raisonnable pour cette structure, et non un prix exagéré. Le signal global d’AInvest indique que l’action doit être achetée ; les objectifs des analystes ont légèrement évolué après le rapport.Bernstein a ajusté son objectif à 108 contre 103.Et il est resté à un niveau de performance sur le marché. Le consensus n’est pas important. L’important, c’est que les multiples embedments ne ont pratiquement aucune amélioration.

Voici la version qui peut être vérifiée. Le scénario fonctionne si les flux de trésorerie libres restent à ou supérieurs à 1,8 milliard de dollars au cours des prochaines trimestres, si la croissance de l’entreprise reste supérieure à environ 7 %, et si l’expansion en dollars atteint finalement 100 %. Cela indique que la base installée continue de croître, et non seulement la liste des factures. C’est faux si les prévisions concernant les liquidités diminuent à nouveau, si la croissance de l’entreprise ralentit, ou si l’expansion liée à l’IA reste superficielle plutôt que de se traduire par des transactions significatives. Je peux me tromper à nouveau, mais c’est un scénario où les doutes du marché peuvent être testés par des chiffres. Les liquidités existent déjà. La question est de savoir si c’est une métrique atteinte de son pic, ou bien une base pour une nouvelle phase de croissance – la différence entre un multiple de 16 qui reste une prison financière, et un multiple qui évolue tranquillement à mesure que l’entreprise continue de croître.