Zevia : L’activiste peut avoir raison concernant la vente, même si le prix est trop élevé.

Zevia : L’activiste peut avoir raison concernant la vente, même si le prix est trop élevé.

Zevia a passé près de deux décennies à convaincre les consommateurs de renoncer aux sodas traditionnels pour des alternatives sans sucre. Mais cela n’a pas suffi pour que beaucoup d’entre eux achètent des produits Zevia. Un investisseur activiste qui détient environ 4 % de la société a demandé la vente de l’entreprise, arguant que le soda sain et bon pour la santé vaut entre 2,75 et 3,75 dollars par action – soit plus du double du prix actuel, qui est d’environ 1,30 dollar.

La thèse des activistes est simple : Zevia a créé une catégorie dans laquelle elle ne peut plus concurrencer. Je pense que l’appel à la vente est justifié, mais les calculs qui sous-tendent cela nécessitent une évaluation plus approfondie. Avec une valeur d’entreprise d’environ 100 millions de dollars, soit environ 0,6 fois les ventes futures, Zevia est évaluée comme une marque en difficulté. La question est de savoir si l’entreprise est suffisamment viable pour justifier un effort de récupération, ou si une acquisition est le seul moyen de libérer la valeur pour les actionnaires qui ont vu leur investissement s’effondrer, passant d’un prix d’introduction en bourse de 14 dollars à des chiffres très bas.

Le tableau opératoire : stabilisation, pas d’accélération

Les résultats trimestriels les plus récents de Zevia, rapportés le 5 août, montrent qu’une entreprise qui a cessé de perdre des revenus n’a pas trouvé de moteur de croissance. Les ventes nettes du deuxième trimestre…45 millions représentent une augmentation de seulement 1,1 %.En glissement annuel, cela est entièrement dû aux actions de tarification. Le volume a en réalité diminué de 3,7 %, car l’entreprise a absorbé les commandes de distribution de l’année précédente.

Le taux de marge bénéficiaire est le meilleur aspect de cette situation. Le taux de marge brute a augmenté à 48,9 %, contre 46,4 % au cours de la période précédente. Cela est dû aux gains liés aux prix et aux coûts de production plus bas. Pour donner un contexte, le EBITDA ajusté – une mesure des bénéfices opérationnels avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements – a été légèrement positif en Q2, soit 0,5 millions de dollars, contre 0,2 millions de dollars l’année précédente. C’est un chiffre faible, mais ce n’est pas un signe de déclin définitif.

L’état de la situation financière s’est considérablement amélioré. Les ventes nettes pour l’année entière 2025 ont augmenté de 4 %, atteignant 161,3 millions de dollars. Par contre, le bénéfice net est passé de 23,8 millions de dollars à 11,2 millions de dollars. Au cours du deuxième trimestre, l’entreprise disposait de 28,5 millions de dollars en liquidités, sans dettes, et d’une ligne de crédit de 20 millions de dollars non utilisée. Sur une base indépendante, Zevia n’est pas en danger de manquer de fonds. La capacité de financement est suffisante, même si la croissance ralentit.

Le problème n’est pas la survie. C’est plutôt l’absence de pertinence des activités commerciales. Les prévisions pour l’année entière 2026 indiquent que les ventes nettes devraient se situer entre 170 millions et 175 millions de dollars – soit une croissance d’environ 7 % au milieu de l’année. Mais les prévisions concernant le EBITDA restent négatives, avec un déficit compris entre 2 millions et 4 millions de dollars. La direction identifie une opportunité de croissance de 80 millions de dollars dans le canal de vente des produits individuels, où les consommateurs achètent des boîtes de produits séparément plutôt que des packs complètes. Cela nécessiterait une multiplication des ventes dans ce canal, ce qui ne s’est pas produit naturellement depuis plusieurs années.

Pourquoi l’activiste a-t-il raison concernant la vente

Les arguments réels en faveur de la vente ne proviennent pas des résultats financiers de Zevia. Ils proviennent plutôt de ce qui est arrivé à la catégorie que Zevia a créée.

Entre 2023 et 2024, le secteur moderne des sodas a augmenté de 83 %, selon les données de Circana. Les ventes de Zevia ont diminué de 6,8 % au cours de l’exercice 2024. La marque a dépensé quatre ans et environ 225 millions de dollars sur les activités de vente, de marketing, d’entrepôt, de transport et de distribution, tout en constatant une diminution de son activité commerciale. Par ailleurs, les marques de sodas prébiotiques Poppi et Olipop ont capté l’attention des consommateurs, à l’image de l’attention que Zevia avait accordée à cette question.

En mai 2025, PepsiCo a mis fin à son acquisition de Poppi pour 1,95 milliard de dollars. Olipop est estimée à environ 1,85 milliard de dollars. Ces entreprises n’existaient pas encore sous une forme reconnaissable avant 2020. Elles ont bénéficié d’une vague de sensibilisation du public concernant la santé intestinale, les ingrédients sains et le goût agréable des produits. Zevia a mis des années à développer cette sensibilisation grâce à des campagnes de communication. Zevia était chargée de la sensibilisation au niveau supérieur ; Poppi et Olipop étaient chargées de conquérir le marché en se concentrant sur les aspects pratiques, afin de capter la demande qui avait été créée par Zevia.

C’est le piège classique du premier acteur. On paie pour créer une catégorie, et ensuite quelqu’un avec une meilleure stratégie de positionnement et de marketing profite de cela. Le produit de Zevia, sucré à base de stevia et sans sucre, est devenu quelque chose de plus “clinique” par rapport aux boîtes pastel et aux marques de style de vie promues par les influenceurs qui dominent aujourd’hui le marché.

Un acheteur – même un acheteur patient – pourrait intégrer les coûts de stockage et de transport de Zevia dans un réseau logistique existant. Il pourrait également éliminer les dépenses liées à la publication en bourse, et utiliser le nom de la marque comme une extension à risque faible d’un portefeuille existant. C’est là la logique qui sous-tend le multiple de 2,75 à 3,75 dollars pour Zevia. Cela signifie qu’il s’agit d’une valeur d’entreprise d’environ 180 millions à 250 millions de dollars. Pour une entreprise dont les ventes futures se situent autour de 172 millions de dollars, cela correspond à environ 1,0 à 1,5 fois les revenus. Ce n’est pas un multiple élevé, mais c’est quand même un progrès significatif par rapport à la valorisation actuelle de 0,6x.

L’argument contraire : pourquoi la tenue peut-être fonctionnerait-elle encore

L’argument contre la vente forcée repose sur trois points. Premièrement, Zevia est moins exposée au risque du point de vue du bilan financier. Avec 28,5 millions de dollars en liquidités, aucune dette et des économies d’échelle améliorées, l’entreprise dispose de temps pour mettre en œuvre ses stratégies sans être sous la pression d’un délai de financement qui se réduit. Deuxièmement, le nouveau PDG, Alexandre Ruberti, un ancien dirigeant de Red Bull nommé en juin, a indiqué qu’il avait des plans pour développer la stratégie de commercialisation et affiner l’identité de la marque. Cela est vague, mais c’est exactement ce dont l’entreprise a besoin. Troisièmement, l’entreprise est sur la voie de réaliser des économies annuelles de 3 à 5 millions de dollars à partir de 2027, ce qui permettra d’atteindre un niveau de rentabilité plus proche de zéro.

Il y a aussi la collaboration avec Cardi B. Selon Zevia, cette collaboration a entraîné près de 29,5 milliards de vues de vidéos sur les réseaux sociaux, ainsi que 1,8 milliard d’impressions médiatiques en troisième trimestre. Les chiffres de reconnaissance de la marque sont très élevés. La question est de savoir si cette reconnaissance se traduit en ventes… Or, les ventes ont diminué de 3,7 % au troisième trimestre, malgré la campagne menée.

Même si Ruberti met en œuvre un meilleur plan de repositionnement et que les marges continuent d’améliorer, Zevia reste une entreprise valant 170 millions de dollars, avec une rentabilité faible, dans une catégorie dominée par des concurrents qui croissent plus rapidement. Les actions devraient bénéficier d’une augmentation continue des revenus – pas seulement de 1,1 % comme on l’a vu récemment – pour pouvoir atteindre une multiplicité significative. À l’état actuel, il n’y a simplement pas assez de revenus pour faire avancer l’entreprise, à moins que l’entreprise ne double son chiffre d’affaires… Ce qui n’est pas ce que suggèrent les objectifs ou les tendances opérationnelles de l’entreprise.

L’écart d’évaluation

La manière la plus utile de penser à cela est en tenant compte de l’écart entre ce que le marché paie et ce que les activistes demandent.

La capitalisation boursière de Zevia est d’environ 101 millions de dollars, avec une valeur d’entreprise proche de…100 millionsCompte tenu de la situation financière actuelle, cela correspond à 0,6 fois les ventes prévues pour l’année 2026, selon le point médian des prévisions. Pour une marque qui a près de 20 ans d’expérience dans la distribution nationale, avec une notoriété reconnue et un taux de marge brute de 49 %, c’est un ratio de vente très élevé. Cela reflète un marché qui croit que l’entreprise continuera à stagner ou à décliner progressivement.

La fourchette de prix de 2,75 à 3,75 dollars par action indique une valeur d’entreprise comprise entre 180 millions et 250 millions de dollars, soit 1,0 à 1,5 fois les ventes futures. Ce n’est pas excessif : c’est à peu près ce que un acheteur stratégique serait prêt à payer pour une marque non essentielle, avec une distribution existante, sans dettes et avec un niveau de dépense en liquidités maîtrisé. Mais cela nécessite également qu’un acheteur voie une valeur dans cette marque dont la position sur le marché est inférieure aux attentes.

Même si le prix final de vente est inférieur au point médian fixé par les activistes, un processus d’acquisition formel permettrait toujours d’obtenir des gains significatifs par rapport au niveau actuel. Le processus lui-même – avec des offres réelles, une concurrence intense et un comité spécial travaillant en collaboration avec un banquier d’investissement – est ce qui permet d’augmenter le prix de 0,6x à quelque chose de proche de 1,0x.

Risques pour la thèse

Quelques choses pourraient mal se passer. Le conseil d’administration pourrait rejeter les exigences des activistes et choisir de poursuivre une stratégie de développement indépendante. Cela entraînerait pour les actionnaires un état de situation où l’entreprise connaît une croissance lente et des bénéfices limités. Le processus de vente pourrait échouer si les acheteurs exigent des concessions que Zevia ne peut pas accorder, ou si l’environnement des acquisitions et des fusions pour les petites marques de consommation reste difficile. Il y a aussi la question de la gouvernance : Kanen a critiqué le processus de succession opaque du conseil d’administration, qui a installé Ruberti sans aucune recherche externe. La volonté du conseil d’administration de agir dans l’intérêt des actionnaires, plutôt que de protéger la direction actuelle, est incertaine.

Il y a également le risque que même une vente à 3,00 dollars par action ne soit pas suffisante pour atteindre l’objectif fixé par l’acteur agissant dans ce domaine. Le secteur d’activité de Zevia n’est pas celui de Poppi. C’est une marque mature, avec une croissance constante, et les acheteurs lui donneront donc un prix adapté.

Points clés pour les investisseurs

Zevia n’est pas une entreprise en phase de révolution. C’est une marque qui a donné naissance à une catégorie de produits, puis a laissé les concurrents plus performants exploiter cette demande. Les résultats financiers de l’entreprise se sont stabilisés : le taux de marge brute est solide, à près de 49 %, le bilan est sain, et les pertes diminuent. Mais cette stabilité ne signifie pas nécessairement croissance. De plus, une rentabilité faible, avec des revenus annuels de 170 millions de dollars, ne constitue pas une entreprise attractive en soi.

Le appel de l’activiste à une vente est le chemin le plus réaliste pour créer de la valeur. Un processus d’acquisition formel pourrait faire en sorte que la valeur de Zevia s’éloigne du multiple actuel lié aux ventes forcées, pour se rapprocher d’un niveau qui reflète la distribution de la marque, les profils de marge et la situation financière de l’entreprise. Je serais prêt à accepter ce niveau de valeur si je croyais que le conseil d’administration prendrait en compte les conditions d’une vente sincère. Si le conseil d’administration ignore cet appel de l’activiste et continue à chercher une transformation indépendante de Zevia, le risque et la récompense restent défavorables.

Le prochain indicateur à surveiller est les résultats financiers de Zevia pour le troisième trimestre, attendus vers la mi-novembre. Il faudra également voir si la direction montre une ouverture envers des solutions stratégiques. Si l’entreprise continue à avoir une croissance des ventes de 0 à un chiffre unique par trimestre, et si son perte nette augmente, alors les arguments pour une vente deviennent plus importants à prendre en compte.