La thèse de Wedbush sur l’étirement du marge est obsolète. Le risque réel est la destruction des capitaux par Intel.

En décembre 2025, Wedbush a qualifié Intel de « perdue en matière d’IA », affirmant queLes coûts croissants de la mémoire, causés par la demande en IA, entraîneraient des pressions…Les marges brutes de l’entreprise… Cette théorie est définitivement obsolète. Intel a récemment publié ses résultats du deuxième trimestre 2026 ; ces résultats ont complètement invalidé cette théorie : les marges brutes non GAAP ont augmenté de 29,7 % à 41,8 %, et les revenus liés aux centres de données ont augmenté également.59 % en glissement annuel.

La théorie selon laquelle le profit lié aux coûts de mémoire serait réduit a été réfutée par les données.

Ça ne signifie pas que les prédictions de Wedbush étaient fausses dans tous les domaines. Cela signifie simplement que l’équipe chargée des ventes posait les mauvaises questions. Le problème avec Intel n’est jamais de savoir si les coûts liés aux mémoires compressent les marges bénéficiaires – l’entreprise a déjà prouvé qu’elle peut augmenter ces marges. Le problème est plutôt de savoir si les 12,1 milliards de dollars de dépenses de capital annuelles sont investis dans un modèle d’affaires qui puisse vraiment générer des profits.

Regardez ce que montrent les chiffres réels. Intel dépense 12,1 milliards de dollars par an en investissements de développement. Le rendement sur le capital investi est de -0,9 %. Le rendement sur l’actif net est de -12,2 %. La section des fonderies – qui constitue le cœur du succès de l’entreprise – subit une perte importante.Estimés à 2,1 milliards de dollars par trimestre en pertes opérationnellesAvec des revenus provenant de fabricants externes (non Intel) d’à peine 293 millions de dollars au deuxième trimestre, soit environ 5 % des revenus du segment.Le secteur de la fonderie continue de dépenser l’argent d’Intel pour fabriquer les puces d’Intel.

L’action a fait tout ce que les investisseurs court terme devraient craindre. Elle est passée de 23,68$ à un niveau record de 142,35$ au cours des 52 semaines, avant de retomber à 92,80$ aujourd’hui. Cela représente un rendement annuel de 264%. Le marché ne prend pas en compte une éventuelle reprise de la performance de l’action – il prend plutôt en compte une reprise qui a déjà eu lieu.

D’où vient cette conviction ? Elle provient principalement du GPU de Crescent Island. C’est une tentative d’Intel de pénétrer enfin sur le marché des accélérateurs d’IA. Le problème est que les spécifications du produit montrent qu’il s’agit d’un design qui résout les contraintes de fabrication d’Intel, mais au détriment de sa capacité à se positionner de manière compétitive.

L’île du Croissant est une solution de contournement, déguisée en stratégie de produit.

Le chip utilise de la mémoire LPDDR5X plutôt que de la mémoire HBM (high-bandwidth memory). Intel considère cela comme un avantage lié aux chaînes d’approvisionnement : la LPDDR5X est abondante, tandis que la mémoire HBM est en pénurie structurelle. Le résultat est en termes de capacité : le design de référence permet de stocker 160 Go de mémoire par chip.Des designs de partenaires atteignant 480 GBC’est attrayant pour les inférences avec de gros modèles linguistiques, où la taille du contexte est importante.

Mais c’est sur la bande passante que l’architecture se heurte. En utilisant un bus de 640 bits à une vitesse de 10,7 Gbps, la bande passante estimée est d’environ 684 GB/s. Les informations révélées par Intel lors de l’OCP 2025 indiquent qu’il s’agirait d’une bande passante de 1,5 TB/s. Cela nécessiterait donc une largeur de bus que aucun connecteur standard ne peut actuellement supporter. En tout cas, la bande passante est proche de celle d’une carte graphique RTX 5070. Le RTX 5090 offre environ 1 792 GB/s – soit plus du double de l’objectif optimiste fixé par Crescent Island.

La puissance du produit est de 350 W ; il est refroidi par air, et il est disponible sous forme de carte d’extension PCIe. Cela est comparable à la carte de travail RTX Pro 5000 de Nvidia. Intel propose ce produit pour les centres de données utilisés pour les calculs de prédiction. Il conçoit donc une carte de classe de station de travail, en espérant que les serveurs refroidis par air le supporteront… Et ils le feront. La carte est conçue pour être installée dans des rack de 4U ou 5U ; elle n’est pas compatible avec les formats standards de 2U. Ce n’est pas un produit destiné à remplacer ceux que Nvidia ou AMD mettent sur le marché aujourd’hui.

Intel cible un marché spécifique qui ne nécessite pas de remplacer les acteurs existants. En effet, les exigences de performance dans ce marché sont suffisamment faibles pour éviter une concurrence directe.

C’est à la fois la thèse et la limite. L’inference pour de grandes fenêtres de contexte peut bénéficier d’une mémoire importante avec un bande passante modéré. Si Intel peut fixer le prix de Crescent Island à un coût total de possession attrayant – en combinant l’efficacité par watt, l’avantage du refroidissement air et la capacité de mémoire – il pourrait y avoir un marché. Mais seulement si le stack logiciel fonctionne vraiment.

L’île Crescent fonctionne avec Intel oneAPI. oneAPI est reconnue comme…Moins largement adopté que Nvidia CUDA ou AMD ROCmLes avantages logiciels ne sont pas de simples concepts théoriques sur ce marché. Ils sont la raison pour laquelle les clients ne changent pas d’entreprise. Intel comprend cela, c’est pourquoi le PDG Lip-Bu Tan a passé les six derniers mois à parler de l’« IA agentique » et du concept de « conception basée sur la charge de travail ». Ce n’est pas du génie civil… C’est plutôt une stratégie de positionnement.

Les résultats du deuxième trimestre montrent bien un véritable mouvement positif. Les revenus de 16,1 milliards de dollars dépassent de près de 12 % les prévisions de consensus à environ 14,4 milliards de dollars. Le EPS non GAAP est…0,42 est presque le double de l’estimation de 0,21 à 0,22.Les revenus liés aux data centers et à l’IA ont atteint 6,3 milliards de dollars. La direction affirme que environ 70 % des revenus totaux sont maintenant liés à l’IA. Les performances du processus 18A ont augmenté à 85 %, contre 65 % au premier trimestre. La variante 18A-P est maintenant prête pour la production en conditions de risque. Le nœud 14A – celui qui devrait gagner les clients externes – dispose d’un PDK prévu pour octobre 2026, avec une production en conditions de risque en 2027.

Tout investisseur perspicace aurait remarqué quelque chose avant d’acheter cette action à 142 dollars : l’action a augmenté de 500 % avant que l’entreprise ne trouve un seul client externe à grande échelle. Les 293 millions de dollars de revenus provenant des services de forgeage au deuxième trimestre sont en réalité une erreur de calcul par rapport aux 20 milliards de dollars de dépenses d’investissement annuelles. La direction a elle-même reconnu que les difficultés d’approvisionnement continueront jusqu’à la fin de l’année. Le directeur financier David Zinsner a déclaré que l’entreprise « ne pourra pas rattraper son retard au quatrième trimestre ».

La contrainte de l’offre n’est pas le risque. Le risque, c’est que, lorsque l’offre rattrape, le contexte concurrentiel a évolué.

Nvidia a annoncéLe système Vera Rubin Space-1 à la GTC 2026AMD a conclu un accord de 6 GW avec OpenAI. Les revenus liés aux centres de données ont atteint 5,8 milliards de dollars au premier trimestre, soit une augmentation de 57 % par rapport à l’année précédente. Jensen Huang prévoit que les investissements dans les centres de données pourront atteindre 1 000 milliards de dollars d’ici 2028. Le projet Crescent Island d’Intel ne commencera pas avant la seconde moitié de 2026 – si les informations concernant l’OCP sont exactes – et la production en volume n’est pas garanti.

L’action est cotée à un ratio de 8,6 fois les ventes, avec un P/E négatif et une dette totale de 99,3 milliards de dollars. Le flux de trésorerie gratuit est positif, soit 2,8 milliards de dollars sur le cours moyen des périodes de 12 mois, soit une augmentation de 126 % par rapport à l’année précédente. Cependant, cela se fait après une année déficitaire. La direction a augmenté les prévisions de dépenses de développement pour l’ensemble de l’année à plus de 20 milliards de dollars. Elle indique que les dépenses en 2027 seront “significativement plus élevées”, et qu’elle compte utiliser les marchés de capitaux pour obtenir des financements supplémentaires.

Les courants de croisement sont clairs :

• Les marges se développent, et non se réduisent.La thèse de Wedbush concernant les coûts de mémoire est fausse. Intel a prouvé qu’il peut maîtriser l’inflation des coûts d’entrée tout en augmentant sa taille d’activité.
• L’activité de fonderie reste une source de pertes financières.Les revenus externes représentent 5 % de la production du secteur. Aucune engagement officielle d’un client selon les règles 14A n’a encore été établie. Le calendrier pour atteindre une production à grande échelle est en 2028.
• L’île du Croissant résout un problème complexe de manière efficace.Une mémoire d’inférence massive avec une bande passante modérée est une nécessité réelle. Mais il s’agit d’un domaine spécialisé qui ne nécessite pas de remplacer Nvidia ou AMD. La question est de savoir si oneAPI peut surmonter les années de domination de CUDA.
• L’action a été évaluée en tenant compte d’un succès qui n’a pas eu lieu.De 23 à 142, puis une baisse de 35 % pour atteindre 92. Le marché suppose encore que la situation des usines se améliorera dans 24 mois, au moment où on pourra produire en grande quantité.

L’avertissement de Wedbush concernant la pression sur les marges était erroné. Mais ceux qui ont acheté des actions Intel parce que les résultats du deuxième trimestre ont été positifs ignorent la structure de capitalisation de l’entreprise. 20 milliards de dollars de dépenses d’investissement annuelles, 99 milliards de dollars de dettes, un ROIC négatif, et un produit GPU qui ne concurrence pas en termes de performance, mais seulement en termes de capacité de mémoire, à un prix que personne n’a confirmé.

La question n’est pas de savoir si Intel peut augmenter ses marges. La question est de savoir si les marges qu’il augmente en valent la peine par rapport au capital qu’il détruit.