WEBTOON (WBTN) : Croissance ralentie, orientation décevante – Garder le titre jusqu’à ce que les résultats se révèlent.

WEBTOON Entertainment a publié les résultats du deuxième trimestre 2026 après la clôture des transactions le lundi.Le EPS ajusté de 0,04 dollars dépasse la prévision de Wall Street de -0,01 dollar.Et l’EBITDA de 5,5 millions de dollars respectait la limite supérieure de ses propres objectifs. L’action a augmenté de 5,8 % pendant la session normale, avant de chuter de 6,2 % après les heures normales.

L’annonce principale n’avait aucune importance pour le marché, car l’histoire réelle se trouvait en dessous d’elle.Les revenus ont diminué de 2,8 % en glissement annuel, soit 338,5 millions de dollars.Le chiffre d’affaires dépassait de près les attentes des analystes, soit environ 344 millions de dollars. Plus important encore, les prévisions pour le troisième trimestre étaient inférieures de 5,8 % à ce que les analystes avaient calculé. Lors d’une conférence téléphonique, la direction a déclaré qu’elle était “entièrement déterminée” à retrouver une croissance des revenus au double du chiffre d’affaires au terme du quatrième trimestre. C’est donc une affirmation de confiance, et non des prévisions concrets. À 9,45 $, l’action est en baisse d’environ 58 % par rapport à son plus haut niveau des 52 semaines, qui était de 22,47 $. Elle se situe donc juste au-dessus de son plus bas niveau, de 8,30 $.

La valeur de l’entreprise a été réévaluée bien plus que ce qu’elle a vraiment valu en réalité. La question maintenant est de savoir si cela suffit pour acheter l’entreprise, ou si le ralentissement de sa croissance mérite le scepticisme dont elle est victime.

Ce que The Quarter montre vraiment

Les trois segments de revenus de WEBTOON – le contenu payant, les publicités et les adaptations basées sur des droits d’auteur – ont tous augmenté en base de devises constantes. Le contenu payant a augmenté de 4,3 %, les publicités de 11,5 %, et les adaptations basées sur des droits d’auteur de 4,2 %. En termes de chiffres réels, les problèmes liés aux devises ont entraîné une baisse globale de 2,8 %. C’est un problème réel, et non une simple manipulation comptable : le won coréen et le yen japonais se sont affaiblis suffisamment pour annuler les progrès obtenus dans les activités opérationnelles.

Le bénéfice brut a augmenté de 1 % en glissement annuel, pour atteindre 88,1 millions de dollars. Le taux de marge brute a également augmenté d’environ 100 points de base, pour atteindre 26 %. L’entreprise réussit donc à générer plus de revenus pour chaque dollar de coûts de contenu. C’est un signe positif pour les activités opérationnelles de ce trimestre.

Tout le reste indique une décélération. Le nombre d’utilisateurs actifs mensuels est de 156 millions, soit une stagnation ou une hausse de 0,5 % par rapport à l’année précédente. Le nombre d’utilisateurs actifs mensuels pour ces applications – qui représente la mesure la plus importante en termes de santé d’une plateforme pour les contenus mobiles – a diminué de 8 %. Le nombre d’utilisateurs payants a augmenté seulement de 1,8 %. Les flux de trésorerie gratuits sont passés à une perte de 5 millions de dollars, contre un excédent de 1,9 million de dollars au deuxième trimestre. Les dépenses de marketing ont augmenté de 11 %, atteignant 38 millions de dollars. Le bénéfice opérationnel a également diminué à -4,6 %, contre -2,5 % l’année précédente.

La division régionale décrit bien la véritable situation. La Corée, le marché le plus important et le plus rentable de WEBTOON, a connu une croissance de 20 % en termes de monnaie constante. Le nombre d’utilisateurs actifs a augmenté de 5,9 %, le taux de paiement a augmenté de 64 points de base pour atteindre 15,5 %, et le ARPU a augmenté de 14,8 %. La Corée représente donc la partie du marché qui fonctionne bien. Le Japon, quant à lui, ne fonctionne pas : les revenus ont diminué de 6,7 %, le nombre d’utilisateurs actifs a chuté de 3,3 %, le nombre d’utilisateurs payants a diminué de 9,5 %, et le taux de paiement a chuté de 65 points de base pour atteindre 9,4 %. Le reste du monde a connu une croissance de 11,1 % ; mais le taux de paiement reste à 1,5 % – ce qui signifie que près de tous les 110 millions d’utilisateurs consomment du contenu gratuitement.

Le problème de la guidance

Le chiffre moyen des revenus pour le troisième trimestre, de 363 millions de dollars, signifie une diminution annuelle d’environ 4 %. Les analystes s’attendaient à des revenus de 385 millions de dollars. La prévision du EBITDA ajusté, entre 0 et 5 millions de dollars (moyenne de 2,5 millions de dollars), est bien inférieure au consensus de 8,6 millions de dollars. La direction n’a pas donné de chiffre pour les revenus de l’ensemble de l’année 2026. Un trimestre lent signifie donc que le marché doit combler un vide dans les prévisions qui ne lui conviennent pas.

Les revenus ont diminué depuis le pic atteint en troisième trimestre 2025, soit 378 millions de dollars. Les revenus sont tombés à 330,7 millions de dollars au quatrième trimestre 2025, à 320,9 millions de dollars au premier trimestre 2026, et à 338,5 millions de dollars au deuxième trimestre 2026. À la fois au premier et au deuxième trimestre 2026, les chiffres étaient inférieurs aux estimations des analystes. La croissance annuelle des revenus sur les deux dernières années est restée à environ 2,6 %, contre 6 % sur les quatre années précédentes. La courbe de croissance qui avait permis que le cours de l’action atteigne 22 dollars s’est effondrée.

Évaluation : Le multiple a échoué.

Avec une capitalisation boursière de 1,28 milliard de dollars et une valeur d’entreprise de 683 millions de dollars – ce qui correspond à 595 millions de dollars en liquidités et en dépôts à court terme, contre 358 millions de dollars de dettes – WEBTOON se négocie à un ratio EV/sales de 0,50x et à un ratio prix/ventes de 0,93x. Le ratio prix/book est de 1,03x. L’entreprise perd de l’argent selon les normes GAAP (le P/E TTM est négatif). Le rendement sur le capital investi est de -5,5%. Le rendement sur l’action est de -45,5%.

Pour contextualiser les choses, Match Group est une plateforme de engagement des utilisateurs numériques qui réalise des revenus grâce aux abonnements. Son multiple de valorisation est de 2,4 fois les ventes et de 11,9 fois les bénéfices. Le multiple de WEBTOON est environ un cinquième de celui de Match Group. Cette différence s’explique par le fait que WEBTOON n’est pas rentable, sa croissance s’est arrêtée, et la manière dont les utilisateurs génèrent des revenus est bien inférieure à ce qu’une plateforme de rencontres peut obtenir.

Le multiple bon marché est réel. La question est de savoir s’il existe un chemin pour revenir à une croissance qui justifierait une reévaluation. La réponse pour l’instant est : « Pas encore prouvé ».

Le pivot stratégique : propriété intellectuelle et intelligence artificielle

La direction a identifié deux piliers stratégiques. Le premier est l’introduction de fonctionnalités basées sur l’IA : une traduction automatique pour les créateurs anglophones (en phase bêta depuis mai, avec des expansions prévues cette année), un service de conversation interactive basé sur l’IA appelé “Bios” (lancé en Corée, et destiné à être introduit au Japon), ainsi qu’un outil d’animation courte basé sur l’IA appelé “Cuts Make” (le volume de contenu produit a augmenté de 136 % durant la première semaine). Ce sont des initiatives visant à réduire les obstacles pour les créateurs et à développer la chaîne d’approvisionnement en contenu.

Le deuxième pilier est l’adaptation des droits d’auteur. WEBTOON passe donc d’un modèle de licence – où il reçoit une somme fixe sans aucun avantage potentiel – à un modèle de propriété directe et de participation. L’entreprise a acquis 60 % des parts dans RI Games Holdings, un développeur coréen qui créera des expériences de jeu immersives basées sur les droits d’auteur de WEBTOON. Elle a également créé un fonds de 100 millions de dollars pour l’adaptation des droits d’auteur, en collaboration avec Naver, afin d’investir directement dans ces projets et de conserver des droits plus forts sur les droits d’auteur. Une nouvelle collaboration avec Disney permettra de lancer une série originale sur la plateforme cette année, ainsi que la mise en place d’une nouvelle plateforme de bandes dessinées numériques avant la fin de l’année.

Ce sont des actions légitimes. Les produits les plus connus de WEBTOON – « Lore Olympus », « True Beauty », « Tower of God » – ont déjà été adaptés en séries Netflix, films et jeux vidéo. Le problème, du point de vue de la valorisation, réside dans le moment opportun pour mettre en œuvre ces adaptations. Le développement des jeux vidéo prend des années. La plateforme Disney n’est pas encore opérationnelle. Le fonds de 100 millions de dollars est un investissement, mais il ne génère pas de revenus. Les revenus liés aux adaptations des propriétés intellectuelles ont augmenté de 4,2 % au deuxième trimestre ; c’est une bonne tendance, mais ce n’est pas encore un moteur de croissance suffisant.

Bilan et capacité de financement

WEBTOON dispose de 595 millions de dollars en espèces et en dépôts, contre un total de 358 millions de dollars de dettes. Cela lui permet d’avoir une situation financière solide, avec environ 236 millions de dollars en liquidités nettes. L’entreprise a généré 18 millions de dollars de flux de trésorerie opérationnels au cours des douze derniers mois. Cependant, le flux de trésorerie net est négatif de 3,4 millions de dollars, compte tenu des dépenses de construction s’élevant à 21,4 millions de dollars. Ce taux de dépense par rapport aux liquidités existantes permet à l’entreprise de disposer de plus de cinq ans de ressources pour faire face aux besoins financiers, même si la rentabilité diminue. Il n’y a donc aucun risque de insolvabilité. Le bilan est donc le seul aspect de l’entreprise qui ne souffre pas de tensions financières.

Le verdict

WEBTOON est un cas où le multiple a fait la plupart du travail. L’entreprise est passée d’un prix en surperformance par rapport au développement à un multiple de 0,5x EV/sales, avec un multiple de valeur book de 1,0x. Les résultats opérationnels confirment cette compression : les revenus restent stables, le nombre d’utilisateurs actifs diminue, le marché japonais se détériore, le flux de trésorerie libre est négatif, et les prévisions pour le prochain trimestre sont bien inférieures aux attentes.

Pour acheter, il faudrait trois conditions : des preuves que l’expansion de l’entreprise se poursuit, des preuves que la stratégie d’adaptation des droits de propriété intellectuelle et de l’IA permet de générer des revenus réels, et des résultats au quatrième trimestre qui correspondent aux attentes de la direction concernant un taux de sortie supérieur à deux chiffres. Aucune de ces conditions n’existe encore. Les prévisions pour le troisième trimestre – le catalyseur le plus proche – indiquent une tendance contraire, avec une baisse de 4 % par rapport à l’année précédente.

Attendez.La valeur actuelle est suffisamment basse pour que les risques à long terme soient limités. De plus, la dynamique de la Corée, la collaboration avec Disney et l’augmentation du bénéfice net permettent de maintenir l’hypothèse à long terme. Cependant, la croissance n’a pas encore atteint un niveau significatif. Les prévisions ne sont pas satisfaisantes, et les changements stratégiques nécessaires devront attendre plusieurs années avant de pouvoir influencer les revenus. Attendons le troisième et le quatrième trimestre pour voir si les affirmations concernant le taux de sortie peuvent être confirmées avant de prendre une décision.

Qu’est-ce qui pourrait faire de cela un point positif : les revenus du troisième trimestre dépassant les prévisions, le quatrième trimestre réalisant l’objectif de croissance en double chiffre, ou le nombre d’utilisateurs actifs de l’application passant à un niveau positif. Qu’est-ce qui pourrait entraîner une baisse : la situation en Japon se détériorant davantage, les flux de trésorerie libres augmentant, ou la direction ne parvenant pas à atteindre l’objectif du quatrième trimestre, ce qui pousserait la vision de croissance jusqu’en 2027.

Source : Communication de résultats et appel téléphonique du WEBTOON pour le deuxième trimestre 2026, 10 août 2026.