Warsh joue un rôle important à Jackson Hole, tandis que la Fed a encore du travail à faire en ce qui concerne l’inflation.

Le président de la Réserve fédérale, Kevin Warsh, a utilisé son premier discours à Jackson Hole pour donner un message plus sévère sur l’inflation, sans pour autant indiquer aux marchés les taux d’intérêt qu’ils attendaient. Ce discours ne constituait pas une invitation explicite à augmenter les taux d’intérêt, ni une directive claire concernant les décisions à prendre en septembre. C’était plutôt une refus délibéré de proposer ces deux choses. Au lieu de cela, Warsh a dit aux investisseurs que la Fed restera disciplinée, dépendante des données économiques, et moins disposée à influencer les marchés directement.

“Je suis ici aujourd’hui déterminé à respecter les règles, et non à prendre une décision”, a déclaré Warsh dans ses remarques préparées lors du séminaire annuel de la Fed à Jackson Hole, au Wyoming.

Cette phrase reflétait bien le ton de la déclaration. Warsh reconnut que l’inflation reste trop élevée et qu’il pourrait encore être nécessaire pour la Fed d’agir si les pressions des prix ne diminuent pas. Mais il évita de se prononcer sur une orientation future claire, ou sur un chemin de taux précis. Pour un marché habitué à interpréter chaque déclaration de la Fed comme un signal de trading, le message était clair : le nouveau président souhaite une Fed plus discrète, et les investisseurs devraient cesser de compter sur les décisions des politiciens pour leurs actions commerciales.

Le avertissement le plus clair de Warsh concernant l’inflation est celui dans lequel il affirme que les données récentes du CPI et du PCE ne suffisent pas pour prouver qu’les tendances des prix ont vraiment amélioré.

“Bien que les résultats du PCE et du CPI cet été soient meilleurs que prévu, cela ne signifie pas que les tendances sous-jacentes se sont améliorées significativement”, a-t-il dit.

Il a ensuite défini ses critères de politique.

“Nous devons être confiants en ce que l’inflation sous-jacente se rapproche de notre objectif, de manière claire et à une vitesse suffisante. Sinon, nous avons du travail à faire. C’est notre rôle… notre mandat… et notre responsabilité.”

C’était là la proximité la plus grande que Warsh ait pu montrer concernant le fait que des hausses de taux pourraient toujours être envisagées si l’inflation persiste. Il n’a pas dit que la Fed devrait augmenter les taux de rentabilité lors de la réunion de septembre, et il n’a pas non plus donné de délai précis. Mais il a souligné que les taux d’intérêt à court terme restent l’outil principal de la Fed pour atteindre ses deux objectifs principaux. Il a également noté que les marchés du crédit et des prêts ne montrent aucun signe de retenue dans les politiques monétaires. Cela pourrait soutenir l’argument en faveur d’une politique plus stricte si l’inflation continue à persister.

Le contexte de l’inflation explique pourquoi ce discours était important. Selon la mesure PCE préférée de la Fed, l’inflation était toujours à 3,7 % annuellement en juillet, bien supérieur au objectif de 2 % fixé par la banque centrale. Warsh a déclaré que les progrès réalisés au cours des deux dernières années étaient « modérés ». Il a ajouté que environ la moitié des composantes de la balance PCE augmentait à un taux annuel supérieur à 3 %. Cela est inférieur aux niveaux les plus élevés de l’inflation pendant la pandémie, mais reste supérieur à la norme d’avant la pandémie.

En même temps, Warsh a dit que les attentes en matière d’inflation restent stables, bien qu’il soit nécessaire de les surveiller attentivement. « C’est du rôle du Fed de s’assurer que les attentes en matière d’inflation ne deviennent pas instables », a-t-il déclaré.

Cependant, le message principal était de changer la relation entre la Fed et les marchés. Depuis son entrée en fonction en mai, Warsh a essayé d’éloigner la communication typique de la période post-crise, qui faisait de l’orientation politique des prévisions économiques un outil politique essentiel. Il a critiqué cette pratique, la considérant comme une intervention excessive dans le fonctionnement des marchés. Il a dit que cela “s’est éternisé”.

Dès le début de son discours, il a plaisanté en disant que les investisseurs pourraient considérer ses propos comme une sorte de plan ou de carte routière… « Mais ne l’appelons pas simplement “directive de développement”. »

Ce n’était pas simplement de la rhétorique. Warsh affirmait que la Fed ne devrait pas créer un système dans lequel les marchés dépendent principalement des décideurs politiques pour leur orientation.

“La Fed joue un rôle essentiel dans l’économie et les marchés. Nos outils sont puissants. Nous déterminons le cours des taux d’intérêt à court terme. Les acteurs du marché tenteront toujours de prévoir ce que nous allons faire ensuite”, a-t-il dit. “Mais nous ne devrions pas permettre qu’un régime se mette en place où les acteurs du marché cherchent principalement à obtenir des informations de la Fed pour leurs prochaines décisions commerciales.”

Cela représentait un contraste marqué par rapport aux discours prononcés à Jackson Hole par les anciens présidents de la Fed. Les anciens présidents de la Fed utilisaient souvent cet événement pour indiquer des mouvements des taux d’intérêt, expliquer des changements dans le cadre de politique monétaire, ou préparer les marchés à des changements politiques. L’an dernier, Jerome Powell a utilisé Jackson Hole pour suggérer des baisses des taux d’intérêt, ce qui a entraîné une forte hausse des actions sur Wall Street. Warsh, en revanche, n’a donné aucun signal aux marchés, aucune indication sur la trajectoire des taux d’intérêt, et il n’a pas non plus promis que la Fed allait atténuer la volatilité des marchés.

Même en réponse aux critiques selon lesquelles il n’a pas pu fournir une fonction de réaction appropriée, Warsh a refusé d’offrir aux investisseurs une règle simple. Il a déclaré que la politique monétaire ne peut pas être réduite à une formule fixes, car les forces économiques concernées changent au fil du temps.

“Notre connaissance ne s’étend pas jusque-là – du moins pas encore – et les facteurs les plus importants pour une application correcte de la politique monétaire changent avec le temps,” a-t-il dit.

Warsh a dit que lui et ses collègues travailleraient pour développer des modèles plus fiables et des règles politiques plus solides. Mais il a souligné que la prévision économique reste imparfaite. Avec les changements rapides dans la géopolitique, les chaînes d’approvisionnement, la technologie et l’intelligence artificielle, il estime que les décideurs politiques devraient être modestes quant à ce qu’ils peuvent savoir à l’avance.

Cette philosophie explique également les cinq groupes de travail qu’il a mis en place depuis son intronisation au poste de président. Ces groupes étudient des questions à long terme liées au cadre politique de la Fed, aux communications, au fonctionnement du marché et aux changements structurels de l’économie. Mais Warsh a insisté sur le fait que leurs recommandations ne pourront être mises en œuvre que plus tard, et que « elles n’ont aucune incidence sur les décisions que nous prenons dans la conjoncture actuelle ». En d’autres termes, ces groupes de travail ne constituent pas une raison pour retarder les actions nécessaires en cas d’inflation.

Warsh n’a pas abordé directement l’annonce récente du secrétaire au Trésor Scott Bessent concernant l’accélération des rachats de dettes publiques. Ce geste semble être en contradiction avec les préférences de Warsh, qui privilégie des signaux de marché plus clairs et moins d’intervention gouvernementale. Il a cependant déclaré que la Fed « a besoin de signaux de marché clairs, aussi purs que possible », afin de pouvoir définir correctement sa politique monétaire.

Pour les marchés, ce discours crée une situation difficile. Warsh ne préconise pas explicitement une hausse des taux, mais il rend plus difficile de rejeter le risque. Avant le discours, les investisseurs estimaient qu’il y avait environ un tiers de chance d’une hausse des taux lors de la réunion du 15-16 septembre. Selon les données de CME FedWatch, la probabilité d’une hausse des taux avant décembre était supérieure à 90 %. La réunion de juillet montrait déjà une pression pour une augmentation des taux au sein de la Fed ; trois responsables politiques étaient opposés à la décision de maintenir les taux à 3,50%-3,75%.

Le prochain test est imminent. Les données sur le chômage en août, les salaires et l’inflation des consommateurs arriveront avant la réunion de septembre. Si ces rapports montrent que l’inflation diminue clairement et que les conditions du marché du travail s’améliorent, Warsh pourra maintenir sa position disciplinée sans ajouter de taux d’intérêt. Mais si l’inflation reste élevée et que les conditions financières restent laxistes, son message de Jackson Hole permettra à la Fed de prétendre qu’elle a encore beaucoup de travail à faire.

L’essentiel est que Warsh cherche à réorganiser le mode de fonctionnement de la Fed. Il souhaite moins de signalements, moins de soutien direct, et une plus grande confiance dans les données réelles. Mais sous ce changement dans la communication, le message politique reste toujours hawkiste. L’inflation reste trop élevée, les conditions financières ne semblent pas particulièrement restrictives, et la Fed n’est pas prête à déclarer victoire. Warsh n’a pas indiqué ce qui va se passer ensuite, mais il a clairement montré que la lutte contre l’inflation n’est pas terminée.