VXRT : La baisse des revenus au deuxième trimestre est en réalité due à des erreurs de calcul. Les 675 millions de dollars d’options ne sont pas prises en compte par le marché.

Les revenus de Vaxart au deuxième trimestre ont diminué de 31 %.27,2 millions de dollarsLe cours de l’action, qui se situait entre 0,32 et 0,55 dollars au début du mois d’août, se négocie actuellement à environ 130 millions de dollars en capitalisation boursière. Les investisseurs de Wall Street ont pris note de cette baisse et ont continué à investir.

C’est la variable incorrecte. La baisse des revenus est due aux calculs comptables liés au contrat BARDA – c’est un cycle de financement gouvernemental qui se termine à la fin d’une période de facturation, et non une problème lié à la demande. La véritable variable est ce que Vaxart construit : un vaccin oral contre le COVID-19, avec deux voies de partenariat possibles, permettant d’obtenir jusqu’à 675 millions de dollars en avantages économiques et redevances auprès de Dynavax.Milestone de 700 millions de dollars avec SanofiL’affichage d’efficacité qui détermine si l’un des deux chemins de conversion fonctionne ou non est programmé pour…Première moitié de 2027.

À 130 millions de dollars, le marché estime que Vaxart est déjà éliminé en tant que candidat potentiel. Les calculs mathématiques et les conditions cliniques ne permettent pas cette conclusion.

La baisse des revenus est due à des problèmes structurels liés au mode de facturation, et non à une crise du modèle d’affaires.

Les revenus de Vaxart proviennent presque entièrement de contrats gouvernementaux et d’accords de licence, et non des ventes de produits. Le contrat accordé par BARDA en juin 2024 comprend une somme totale de 344,8 millions de dollars de financement autorisé. Les paiements cumulés ont atteint 218,9 millions de dollars jusqu’en mars 2026. Une modification du contrat en juin 2026 a permis de générer davantage de financement pour l’ensemble de l’étude. La baisse des revenus au deuxième trimestre, passant de 39,7 millions de dollars par an, reflète plutôt les étapes de paiement liées à BARDA, et non une perte d’intérêt de la part du gouvernement.

En réalité, les revenus ont augmenté de 88 % en glissement annuel pour atteindre 39,2 millions de dollars au deuxième trimestre 2026. Cela est dû aux revenus liés à la licence Dynavax, reconnus après la signature en novembre 2025. Le deuxième trimestre a été moins bon, car cette reconnaissance précoce n’a pas été répétée. La perte nette s’est alors atténuée.13,5 millions de dollarsLes dépenses de R&D ont diminué de 49,7 millions de dollars à 33,7 millions de dollars, pour un montant total de 15,0 millions de dollars. L’entreprise a su gérer ses dépenses pendant la phase de test avancée.

Le point est simple : ce n’est pas une crise financière. C’est simplement une période normale de faiblesse entre les différents moments où le gouvernement doit payer des sommes d’argent.

Le contrat Dynavax représente une option sous-évaluée sur le bilan.

En novembre 2025, Dynavax Technologies – une entreprise expérimentée dans le domaine des vaccins commerciaux – a signé un accord exclusif mondial pour l’utilisation de la plateforme orale de Vaxart pour le traitement du COVID-19. Vaxart avait déjà reçu…25 millions d’avanceEt une investissement en capital de 5 millions de dollars.

Ce que le marché n’a pas pris en compte, c’est ce qui va suivre. Après la réception des données de la Phase 2b, Dynavax a le droit de choisir s’il souhaite accepter cette condition. Si tel est le cas, Vaxart recevra une commission supplémentaire de 50 millions de dollars, ainsi que jusqu’à 195 millions de dollars en termes de jalons réglementaires, et 425 millions de dollars en termes de jalons liés aux ventes nettes. De plus, des redevances à différents niveaux seront appliquées sur les revenus futurs, dans une fourchette allant de quelques dizaines de millions à plusieurs dizaines de millions de dollars.

C’est un montant de 675 millions de dollars en valeur contingente, sur une capitalisation boursière de 130 millions de dollars. Même une petite partie de ce montant se transforme en actifs valables, et le cours de l’action augmente.

Dynavax ne prend pas cette option à la légère. L’entreprise a choisi de s’engager dans cette démarche car elle voit un potentiel commercial dans un médicament oral contre le COVID-19 – une solution de distribution différenciée qui ne nécessite ni aiguilles, ni chaîne de froid, ni conditions cliniques. La décision finale dépend entièrement des résultats des essais de phase 2b qui seront disponibles au cours du premier semestre 2027.

Le chemin de Sanofi représente une deuxième couche d’optionnalité.

La direction a indiqué qu’il y avait un objectif distinct de 700 millions de dollars lié à Sanofi. Sanofi dispose d’une option de prendre en charge entièrement le programme après avoir examiné les résultats de la phase 2b et terminé la réunion avec l’FDA à la fin de cette phase. Sanofi considère que l’essai financé par BARDA constitue une opportunité pour obtenir des données cliniques de grande valeur, avant de décider si elle veut s’engager dans ce projet.

Les détails concernant l’accord avec Sanofi ne sont pas aussi clairs que ceux de l’accord avec Dynavax : les critères de réussite spécifiques et les conditions de paiement n’ont pas été entièrement communiqués. Mais le fait qu’une deuxième entreprise pharmaceutique importante évalue les mêmes données en dit long sur la valeur perçue de cette plateforme. Deux entreprises mondiales de vaccins ne partagent pas le même intérêt pour une opportunité qui semble sans issue.

4. Les données de sécurité sont revenues en ordre.

La cohorte de 400 personnes participant à l’essai de phase 2b a publié les données de sécurité en juillet 2026. Aucun événement indésirable grave lié au vaccin n’a été rapporté, tant dans l’armée du vaccin par voie orale que dans l’armée du vaccin par mRNA. Les effets secondaires du vaccin par voie orale se limitaient à des maux de tête, de fatigue et d’hypothénie ; ces effets étaient moins graves que la douleur située à la place d’injection et les douleurs musculaires observées dans le groupe de comparaison.

La cohorte de sentinelles n’était pas conçue pour produire des résultats théoriquement significatifs en termes d’efficacité. C’était plutôt un système de sécurité. Elle a réussi son rôle. Les résultats principaux concernant l’efficacité obtenus dans l’étude complète, qui a impliqué environ 5 400 participants, seront publiés au premier semestre 2027.

5. La durée de trésorerie est le seul véritable obstacle.

Vaxart avait64 millions en espèces, équivalents de liquidités et investissements à court termeAu 30 juin 2026. La direction indique que la durée de l’opération se prolongera jusqu’au deuxième trimestre 2027, ce qui correspond aux données prévues pour le premier semestre 2027. L’entreprise a également conclu un accord d’achat de actions d’un montant de 25 millions de dollars avec Lincoln Park Capital en avril 2026 – aucune action n’a encore été vendue – afin de disposer d’un moyen de financement facultatif en cas de besoin.

C’est une préoccupation légitime. Si l’accélération de la combustion se produit ou si le processus de développement de Dynavax est retardé, Vaxart devra peut-être lever des fonds avant que les données ne soient disponibles. La dilution est donc réelle. Mais le temps qui reste pour ce projet correspond bien au calendrier prévu pour les événements à deux possibilités. Si les données d’efficacité sont positives, les coûts liés à Dynavax et les engagements potentiels de Sanofi suffiront à couvrir tous les coûts liés à la dilution.

Condition de pause.

Toute la thèse repose sur un seul événement : les résultats de l’efficacité du vaccin Phase 2b au premier semestre 2027. Le programme de tests se compare à un vaccin mRNA disponible sur le marché. Si la pilule orale développée par Vaxart montre une efficacité comparable, avec un profil de sécurité et de tolérance meilleur – ou même une efficacité non inférieure grâce à la modalité d’administration différente –, alors l’incitation de Dynavax à participer au programme devient évidente. Seule cette fraise de 50 millions de dollars suffirait à doubler de plus de deux fois la valeur de marché actuelle de Vaxart.

Si les données montrent que la pilule orale est nettement moins efficace que l’ARNm, l’opportunité offert par Dynavax s’éteint, et il est probable que celle offert par Sanofi aussi. Le cours de l’action subira alors une perte importante. Les 675 millions de dollars liés aux objectifs de développement disparaîtront complètement.

Cet résultat binaire représente le risque. Le problème est que le marché prend déjà en compte ce scénario défavorable. Une entreprise biotechnologique en phase clinique, disposant de 64 millions de dollars en liquidités, avec un profil de sécurité sans problèmes, et bénéficiant d’un financement gouvernemental, ainsi que deux partenaires pharmaceutiques qui attendent les résultats des essais, ne devrait pas être vendue à 130 millions de dollars.

Même une pondération partielle des probabilités en faveur de l’action – par exemple, un risque de 30 % que des données montrant une efficacité positive déclenche l’action de Dynavax – signifie qu’une valeur bien supérieure à celle de l’action actuelle. Le marché considère donc cet actif comme ayant une probabilité nulle.

VXRT doit trouver une base solide avant que la proposition de positionnement complet ne soit pertinente, étant donné la dilatation des coûts et la nature binaire des données restantes. Mais les calculs futurs – 675 millions de dollars en objectifs incertains, un autre montant de 700 millions de dollars lié à Sanofi, et une capitalisation boursière de 130 millions de dollars qui ne reflète rien du tout – entraînent une dépréciation importante par rapport à la valeur attendue une fois que les données d’efficacité seront disponibles.

L’histoire se résume à une diminution des revenus. Le scénario est basé sur l’optionnalité d’un catalyseur binaire que le marché a déjà éliminé.