Cinq Voya CEF, trois modèles de revenus différents – et deux d’entre eux consomment leur maïs.

Si vous êtes assis devant un tableau de portefeuille et que vous voyez cinq fonds de Voya avec des rendements annuels en dessous de la dizaine, votre première réaction serait de choisir le montant le plus élevé et d’en passer là. C’est cette réaction qui coûte aux gens de l’argent.

Car derrière ces chiffres de rendement apparemment similaires se trouvent trois sources de revenus complètement différentes. Deux des fonds en question génèrent réellement des revenus. Deux autres vous rendent votre propre argent. Et un dernier se situe quelque part entre les deux. La différence entre ces sources de revenus détermine si le paiement sera effectué l’année prochaine, ou si vous devrez liquider progressivement votre capital et considérer cela comme un revenu.

Ce que l’annonce principale indique ne vous dit rien.

Les cinq fonds d’actifs de Voya – IGA, IGD, IDE, IAE et IHD – distribuent leurs rendements chaque mois. Sur base des données des douze derniers mois, leurs rendements se situent entre 8,6 % et 9,7 %. C’est une excellente opportunité pour obtenir des revenus réguliers. IDE est le plus performant, avec un rendement de 8,98 %, IGA de 9,71 %, IGD de 8,96 %, IAE de 8,79 % et IHD de 8,61 %.

Mais la rentabilité est comme un tapis qui nécessite que l’on tire les fils qui le composent ; ce n’est pas un chiffre sur lequel on peut se fonder sans réflexion. La question n’est pas de savoir combien le fonds vous paie. La question est d’où vient cet argent, et si cette source est renouvelable.

Les fonds qui réellement génèrent des distributions

Commençons par les deux qui réussissent le mieux à passer le test de l’engine de revenus : IGA et IGD.

IGA – le Voya Global Advantage and Premium Opportunity Fund – a vendu des options call sur environ la moitié à un taux de 100 % de son portefeuille d’actions, tout en investissant dans les actions mondiales. Cet élément lié aux options est ce qui génère les profits financiers à court terme. Selon les données de distribution les plus récentes, chaque paiement mensuel de 0,085 $ provient de…0,028 de revenus nets d’investissements et 0,057 de gains de capitaux à court terme réalisésAucun retour de capital n’est versé. La distribution cumulée jusqu’à présent est de 21 % de revenus nets d’investissement, 38 % de bénéfices à long terme et 41 % de bénéfices à court terme. Chaque dollar distribué provient des activités d’investissement du fonds. Le fonds verse des distributions mensuelles depuis 2010, et son rendement annuel sur 5 ans est de 10,12 %.

L’IGD – le Voya Global Equity Dividend and Premium Opportunity Fund – utilise une structure de gestion d’options similaire. Son versement mensuel de 0,050$ est divisé en 0,017$ de revenus nets d’investissements et 0,033$ de gains de capitaux à long terme ; il n’y a pas de remboursement des capitaux investis. Depuis le début de l’année, 78% des distributions cumulées proviennent de gains à long terme, et 22% de revenus nets d’investissements. La stratégie d’options sur les actions boursières à dividendes mondiales joue un rôle important dans cette gestion : elle transforme ce qui serait autrement des appréciations non réalisées en liquidités mensuelles. Le rendement annuel annualisé sur 5 ans est de 9,42%.

Ces deux fonds se négocient à un prix d’environ le valeur comptable : IGA a un ratio P/B de 0,99, tandis que IGD a un ratio de 1,06. Leurs multiples de rentabilité – respectivement 8,5x et 8,8x – indiquent que les portefeuilles sous-jacents génèrent réellement des bénéfices suffisants pour soutenir la structure de distribution des dividendes. Les distributions sont financées par les performances réelles des investissements. C’est le genre de garantie sur laquelle on peut compter.

L’IDE – le Fonds pour les Infrastructures, l’Industrie et les Matériaux – suit la même logique. Ses distributions mensuelles de 0,100$ proviennent de 0,022$ de revenus nets d’investissements et de 0,078$ de gains de capitaux à long terme, sans aucune récupération de capital. Au cours de l’année, 88% des distributions cumulées proviennent de gains à long terme. Le fonds a enregistré un rendement annuel de 14,11%, ce qui en fait le leader du groupe, avec un rendement annuel sur cinq ans de 11,38%. Le fonds est vendu à un prix inférieur au coût d’acquisition (P/B de 0,93), avec un ratio P/E de seulement 3,2x. L’orientation vers les infrastructures a été une véritable source de bénéfices, et les distributions sont entièrement tirées des bénéfices obtenus.

Les fonds qui dévorent leurs céréales

Regardons maintenant l’IHD et l’IAE. C’est là que le rendement est identique, mais les systèmes de canalisation sont fondamentalement différents.

L’IHD – le Emerging Markets High Dividend Equity Fund – verse 0,055$ par mois. Mais 0,048$ de chaque 0,055$ distribué, soit 89% des distributions cumulées jusqu’à présent, sont considérés comme des retraits de capital. Seulement 11% provient des revenus nets d’investissement. Le fonds ne génère pas de rendement ; il restitue simplement les capitaux des investisseurs.

L’IAE – le Asia Pacific High Dividend Equity Income Fund – verse 0,065 $ par mois. De cela, 0,050 $ par action, soit 84 % des revenus cumulés depuis le début de l’année, correspondent aux retraits de capital. Seulement 16 % correspondent aux revenus nets d’investissement. Il s’agit donc d’un système où le fonds verse des sommes sur votre compte personnel, et non en fonction des performances d’investissement.

Le retrait de capitaux n’est pas illégal ou frauduleux en soi – mais c’est une érosion structurelle des capitaux propres. Lorsqu’un CEF retire des capitaux, cela signifie que la valeur actuelle nette diminue. Le montant que vous recevez aujourd’hui est financé par les actifs qui auraient pu générer des paiements demain. Avec le temps, il s’agit d’une liquidation lente, qui se présente sous forme de revenus.

Le signe indiquant cela se trouve dans les données NAV. IHD a vu son NAV diminuer de manière constante ; le cours se situe à 7,67 $, contre un prix qui est maintenant revenu à 7,67 $. IAE se trouve dans une situation similaire, avec un cours de 8,87 $. Comparez cela avec IDE, dont le cours est de 13,36 $, contre un NAV d’environ 14,15 $. C’est donc une réduction significative par rapport à une base d’actifs en augmentation.

Pourquoi ces fonds rendent-ils des capitaux plutôt que de les gagner ?

Les marchés émergents et les actions de l’Asie-Pacifique ne sont pas des environnements où les stratégies de couverture d’options peuvent générer suffisamment de rendement pour combler le déficit de distribution. Lorsque les revenus liés aux options et les bénéfices du portefeuille ne suffisent pas pour couvrir les paiements mensuels promis, les fonds ont deux choix : réduire la distribution ou restituer les capitaux. Ces fonds ont choisi la seconde option, probablement parce que réduire la distribution aurait entraîné des rachats massifs et accéléré la baisse du portefeuille. C’est une piège : il est possible de maintenir le taux de rendement affiché afin d’empêcher les investisseurs de vendre, mais cela se fait en consommant le portefeuille lui-même, ce qui aggrave encore le déficit l’année suivante.

Ce que le marché fait avec ces informations

Les performances des cinq fonds ont été très positives sur l’année. IGA a augmenté de 8,1 % depuis le début de l’année ; IGD de 17,1 %, IDE de 8,6 %, IAE de 21,8 % et IHD de 22,3 %. Les fonds axés sur les marchés émergents ont connu la plus forte augmentation de valeur – ce qui est logique. Si vous possédez un fonds dont la valeur a augmenté de 89 % par rapport au capital initial, mais que l’actif sous-jacent a augmenté de 22 %, vous obtenez votre capital en retour grâce à l’appréciation de la valeur des actifs, tout en recevant des distributions en cours de période. C’est une stratégie rentable, si vous comprenez bien les mécanismes en jeu.

Mais la reprise du marché ne change pas le problème structurel. Cela signifie simplement que le prix d’entrée n’est pas attrayant pour les acheteurs qui cherchent des revenus durables, plutôt que des rendements liés au recyclage des capitaux.

Comment penser à cela dans un portefeuille ?

Les trois fonds basés sur les revenus générés – IGA, IGD et IDE – jouent un rôle clair. Il s’agit de stratégies de couverture des options qui transforment l’appréciation des actifs en flux de trésorerie mensuel. Ils ne permettent pas d’envisager toute la hausse possible sur un marché boursier fort, car les limites de vente restreignent la participation des investisseurs. Cependant, ils produisent des revenus réellement financés par des activités d’investissement. L’IDE, avec son focus sur l’infrastructure, ses meilleures performances en termes de NAV et sa plus grande marge de sécurité à faible multiple de valuation, se distingue comme le fonds où l’engrenage de revenus a le plus de possibilités de croissance.

Les IHD et les IAE jouent un rôle différent, plus fragile. Leurs rendements sont en partie illusoires : ils sont financés par le retour progressif des capitaux propres de l’investisseur. Ils peuvent encore être pertinents pour les investisseurs qui souhaitent avoir des flux de trésorerie immédiats et qui acceptent que la valeur nette actuelle diminue. Mais ils ne doivent pas être considérés comme équivalents aux fonds basés sur les revenus générés, simplement parce que leurs rendements apparents sont similaires. La distribution des bénéfices n’est pas durable à cet égard.

La leçon ici est mécanique, pas philosophique : lorsque vous voyez un rendement de 9 % pour un fonds fermé, ne supposez pas que c’est un revenu. Regardez la décomposition des sources de revenus. Les revenus nets d’investissement et les gains de capital représentent des rentes réelles. Le retour du capital, en revanche, correspond simplement au fait que votre argent revient à vous sous forme de paiements mensuels. L’un crée de la richesse ; l’autre, en revanche, la détruit progressivement.