Viper Energy Q2 : Le marché ne se base pas sur les flux de trésorerie, mais sur l’annonce principale.

Permettez-moi de commencer par la réaction du marché. Les actions de Viper Energy ont chuté d’environ 2,7 % le jour suivant la publication des résultats du deuxième trimestre, qui ont dépassé les attentes concernant les revenus. La société a également augmenté ses prévisions de production pour l’année entière, a augmenté le dividende de base de 32 %, et a finalisé l’acquisition de Riverbend. Le facteur déclencheur de cette baisse est la décision de la société de ne plus respecter sa promesse de rendre au moins 75 % des liquidités disponibles aux actionnaires. Les investisseurs ont donc perçu une diminution des retombées pour les actionnaires. Mais les chiffres réels indiquent autre chose.

Du point de vue des flux de trésorerie opérationnels, les chiffres pour le deuxième trimestre 2026 sont ceux que l’on attend dans un secteur lié aux royalties.Le flux de trésorerie d’exploitation a atteint 487 millions de dollars, en hausse par rapport à 172 millions de dollars l’an dernier.Les revenus ont atteint 677 millions de dollars, en hausse par rapport à 297 millions de dollars. La production moyenne totale a augmenté de 69 %, atteignant 134,363 boe/d ; la production de pétrole a quant à elle atteint 65,077 boe/d. Le prix réel de la production, non indexé sur l’devise, a augmenté de 35 %, atteignant 53,82 dollars par boe. Cet aumentement est dû aux prix du pétrole qui ont atteint 98,28 dollars le baril. L’EBITDA ajusté, c’est-à-dire les bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements – la mesure la plus proche des résultats financiers pour une société qui percevant des redevances – a atteint 642 millions de dollars.

Ce qui rend ces chiffres intéressants, c’est le modèle d’affaires qui les sous-tend. Viper possède des droits sur les ressources minérales et les royalties dans la région du bassin Permien. Elle ne foret pas de puits, ne pratique pas la fracturation hydraulique, et ne paie aucune dépense de fonctionnement pour les puits qu’elle exploite. Son taux de marge brute est de 100 %. Les 252 millions de dollars de dépenses de capital indiqués dans ses comptes pour les douze derniers mois reflètent donc des dépenses liées aux acquisitions, et non des coûts de production. C’est une entreprise qui génère des revenus de manière passive, grâce aux activités menées par d’autres entreprises, principalement Diamondback Energy, sa société mère. Une production plus élevée, due à ses terres, se traduit presque directement en flux de trésorerie plus important, comme cela s’est produit au deuxième trimestre.

Maintenant, parlons de ce à quoi le marché réagit.Le conseil d’administration a abrogé l’engagement de restituer au moins 75 % des liquidités disponibles pour distribution chaque trimestre.C’est donc le élément de l’annonce qui a effrayé les investisseurs. Les inquiétudes sont compréhensibles – un engagement non tenu ressemble à une promesse brisée. Mais le contexte est important. La même annonce prévoyait également une augmentation de 32 % du dividende de base, ce qui fait que le dividende par action sera de 2,00 dollars par an à partir du troisième trimestre 2026. La direction a clairement indiqué que cette flexibilité permettra de financer des rachats de actions opportunistes et des acquisitions et ventes d’entreprises bénéfiques. Au deuxième trimestre, Viper a racheté environ 3,0 millions d’actions pour 132 millions de dollars. De plus, il a déclaré 73 millions de dollars en dividende de base et 54 millions de dollars en dividende variable. Le total des capitaux restitués était de 197 millions de dollars, soit 75 % des 262 millions de dollars en liquidités disponibles pour distribution – c’est le seuil qui, selon les règles, ne devrait plus imposer de restrictions à l’entreprise.

L’abolition de l’engagement formel ne signifie pas que moins d’argent sera restitué aux actionnaires. Cela signifie plutôt que le conseil d’administration souhaite avoir la liberté de déployer les fonds là où ils peuvent générer le meilleur rendement : soit sous forme de dividendes, soit par des rachats d’actions à des prix attrayants, ou encore par des acquisitions comme celle de Riverbend, qui s’est conclue le 1er juillet, permettant ainsi l’ajout de nouvelles terres soumises à droits de propriété. Pour un propriétaire de droits de propriété dont les flux de trésorerie augmentent et dont le bilan n’est pas tendu, cette flexibilité est un avantage, et non une menace.

Du point de vue de l’évaluation, Viper se vend à un prix de 15,7x EV/EBITDA et à environ 10,1x des cours actuels par rapport aux flux de trésorerie. Ces multiples sont élevés par rapport aux entreprises traditionnelles, ce qui est attendu : les entreprises liées aux royalties se vendent à un prix plus élevé, car elles ne présentent aucun risque de forage ni d’inflation des coûts d’exploitation. La question est de savoir si cet écart est justifié.À un prix de 80 dollars le baril pour le WTI et avec une production stable au niveau du milieu des prévisions pour 2026, Viper estime que le flux de trésorerie distribuable sera d’environ 4,45 dollars par action.Cela signifie qu’on obtient environ 10 % du valeur de l’entreprise en retour. Le nouveau dividende de 2,00 dollars par action représente environ 45 % de cette projection ; il reste donc beaucoup d’espace pour des rachats d’actions, une réduction du dette ou des investissements réinvestis. La direction affirme que le dividende de base est entièrement protégé, jusqu’à un niveau d’environ 30 dollars par baril de WTI – ce qui est l’un des taux de change les plus bas dans le secteur énergétique.

Le bilan financier confirme ce point de vue. Le montant total des dettes s’élève à 1,77 milliard de dollars, contre 10,28 milliards de dollars pour le capital total. Ainsi, le ratio dettes/capital est de seulement 16,3 %. C’est ce type de levier qui permet à une entreprise de surmonter une récession sévère dans le secteur pétrolier, sans avoir à subir des contraintes liées aux obligations ou à des ventes forcées d’actifs. La liquidité totale était d’environ 2 milliards de dollars à la fin du trimestre, avec environ 1,9 milliard de dollars disponibles sous le cadre du crédit revolving. Les échéances des dettes sont longues : 500 millions de dollars en obligations remboursables en 2030, 1,1 milliard de dollars en obligations remboursables en 2035, et seulement 95 millions de dollars en emprunts revolving. Il n’y a donc aucun risque de date d’échéance proche. Le montant net des dettes est passé de 2,19 milliards de dollars à la fin de 2025 à environ 1,62 milliard de dollars à la fin du Q2 2026. L’entreprise a remboursé 1,03 milliard de dollars de dettes au cours du premier semestre de l’année, tandis qu’elle a reçu 611 millions de dollars provenant des ventes de biens immobiliers.

La trajectoire de production ajoute une nouvelle couche de dynamisme. La direction a fixé pour le troisième trimestre 2026 une estimation de production entre 67 500 et 68 500 baril par jour. Cela représente une croissance de près de 4,5 % par rapport aux 65 077 barils par jour en deuxième trimestre. L’estimation annuelle pour l’ensemble de l’année 2026 a été relevée à 66 000 à 67 250 barils par jour. Grâce à l’acquisition Riverbend, Viper dispose actuellement d’environ 1 798 puits horizontaux en développement, ainsi que de 1 589 puits de ligne de vue qui ne sont pas encore en cours de développement, mais dont la mise en service est prévue selon le calendrier de forage de Diamondback et les permis des opérateurs tiers. Les puits en développement devraient être opérationnels en six à huit mois. Ce parc de production futur constitue donc le moteur du croissance par action, et Viper a vu sa production d’oil par action augmenter de près de 17 % par an depuis son introduction en bourse en 2014.

Bien que les multiples de valorisation de Viper ne soient pas bon marché en termes absolus, la combinaison des flux de trésorerie similaires aux frais, du manque quasi total de besoin en capitaux pour augmenter la production, du bilan avec un faible niveau de endettement, et des dividendes protégés jusqu’à 30 $ le WTI crée un profil de risque qui est difficile à trouver ailleurs dans le secteur pétrolier et gazier. L’action a rapporté environ 10 % de valeur en un an, et se négocie à 42,49 $. Ce chiffre est bien inférieur au plus haut niveau de 52 semaines, qui était de 51,13 $. La baisse après les résultats financiers l’a rapproché de ce niveau plus bas, ce qui correspond exactement au point d’entrée que le modèle préfère.

Même si les prix du pétrole retournent à une fourchette de 65 à 70 dollars, les flux de trésorerie de Viper resteront considérables. Le nouveau dividende de base de 2,00 dollars correspond à une rentabilité d’environ 4,7 % aux prix actuels, ce qui constitue un niveau de rentabilité suffisant. À un prix de 70 dollars le baril, l’entreprise espère que environ 51 % des liquidités générées permettront de couvrir le dividende de base, tandis que le reste sera utilisé pour des rachats de actions ou des investissements ultérieurs. Le seuil de sécurité est intégré dans le modèle de redevances : les prix plus bas du pétrole réduisent les flux de trésorerie, mais ils ne provoquent pas de surcoûts, ni des échecs de forage ou des pertes opérationnelles, contrairement aux producteurs.

Il y a des risques qu’il convient de prendre en compte. Viper est exposée aux fluctuations des prix des matières premières. Bien que le modèle de redevances ne增e pas les risques liés aux coûts d’exploitation élevés, cela signifie également que l’entreprise n’a aucun contrôle sur la croissance du volume de production sur ses terres. Diamondback est l’opérateur dominant, et bien que la relation entre les deux entreprises soit fructueuse, la croissance de Viper dépend de son activité de développement continue. La chute des prix du gaz au deuxième trimestre – le prix réel du gaz a chuté à 0,05 dollar par Mcf, contre 0,99 dollar l’année précédente – montre que l’exposition aux matières premières peut avoir des conséquences négatives. Les revenus liés au gaz naturel ont diminué, passant de 10 millions de dollars à 1 million de dollars, malgré une augmentation du volume de production. L’entreprise utilise des stratégies de hedging pour gérer ce risque, mais le risque fondamental reste présent.

En somme, Viper Energy reste un actif à prix attrayant, compte tenu de la qualité de son flux de trésorerie, de la durabilité de son bilan et de l’évolution de sa production. La réaction du marché aux changements dans le cadre des retours en capital semble être une mauvaise interprétation de la flexibilité de l’entreprise plutôt qu’un signe de retrait. Le flux de trésorerie s’accélère, les dividendes augmentent, le levier diminue, et le calendrier de développement des projets dans la région du Permian est plus long que celui de la plupart de ses concurrents. Je confirme donc mon notation « Acheter ».