Varia US Properties : flux de trésorerie négatif, prix de sous-valorisation élevé, et le “Brookfield Fix”

Varia US Properties, une société cotée en Suisse qui possède des immeubles de logements américains, rencontre des problèmes croissants de flux de trésorerie.

Pendant les neuf mois allant jusqu’en septembre 2025, les fonds d’exploitation de l’entreprise – la mesure qui est la plus importante pour les investisseurs immobiliers, car elle élimine la dépréciation des biens pour montrer le cash réel que l’entreprise génère – sont tombés dans le domaine négatif. Le FFO est donc tombé…moins de 3,6 millions, contre 8,7 millions positifs l’année précédenteLe déficit net pour cette période était de 3,5 millions de dollars. Les résultats pour l’année entière 2024 montrent que…Perte par action de 1,73 $Dans la première moitié de 2026, la situation s’est encore aggravée :La perte nette est passée à 9,88 millions de dollars, contre 2,82 millions de dollars il y a un an..

En même temps, les actions se négocient à un prix d’environ14,65 CHFContre un valor de actif net par action de 34,70 USD – un écart qui représente plus de la moitié du valeur comptable estimée, en fonction du taux de change. L’entreprise ne possède pas plus que…17 propriétés multifamilialesPrincipalement sur les marchés secondaires et tertiaires des États-Unis, avec 772 millions de dollars d’endettement à intérêt, dans un portefeuille dont la valeur est de un peu plus de 1,2 milliard de dollars.

L’annonce principale est que les pertes augmentent et que les revenus en espèces deviennent négatifs. La question plus utile pour un investisseur de revenus est de savoir ce qui cause cela, et si des mesures sont prises pour y remédier.

La réponse à la deuxième partie est arrivée.Le 13 août 2026, Varia US Properties annonce une recapitalisation stratégique avec Brookfield Asset Management.– L’un des plus grands investisseurs immobiliers au monde. Cet accord est suffisamment important pour mériter une lecture attentive.

Ce que l’accord avec Brookfield fait

L’accord couvre 13 des 17 propriétés multi-famille américaines de Varia – soit 4 112 appartements situés dans neuf États – pour une valeur d’environ 694 millions de dollars. Ces actifs sont divisés en deux sociétés par actions, chacune ayant une structure très différente.

Le premier instrument de financement comprend quatre actifs : 1 060 unités, d’une valeur de 178 millions de dollars. Brookfield détient 90 % du capital social ; Varia US conserve 10 %. Cet instrument de financement constitue une plateforme d’acquisition : Brookfield peut fournir jusqu’à 200 millions de dollars en capitaux propres supplémentaires pour financer de nouvelles acquisitions.

Le deuxième véhicule comprend neuf propriétés (3 052 unités, d’une valeur de 516 millions de dollars). Brookfield détient 40 % de ces propriétés ; Varia US possède 60 % et conserve le contrôle des décisions relatives aux ventes des actifs pendant les deux premières années. Ces neuf propriétés doivent être vendues complètement dans un délai de 12 à 36 mois, et les revenus obtenus seront réinvestis dans des acquisitions de meilleure qualité.

Quatre propriétés restent entièrement détenues par Varia US. Deux d’entre elles devraient être vendues dans les 12 mois suivant la clôture de l’accord.

Sur papier, cela génère environ 102 millions de dollars en liquidités pour Varia US : à partir de la clôture de la joint-venture, ainsi que de la vente des deux propriétés qu’elle possède encore. Ces liquidités sont utilisées pour rembourser les dettes, renforcer le bilan financier, et financer des acquisitions qui génèrent effectivement des flux de trésorerie positifs.

Qu’est-ce qui s’est mal passé ?

Le problème de flux de trésorerie n’est pas venu de demain. Il n’a été causé par un seul événement. Varia US a hérité d’un portefeuille de bâtiments résidentiels anciens et à forte intensité de capitaux, répartis sur les marchés américains. Les travaux de construction avaient augmenté pendant des années. La nouvelle offre de logements a entraîné une pression sur les loyers. Les taux d’intérêt élevés ont rendu le remboursement de la dette coûteux – le taux d’endettement moyen de l’entreprise est de 4,5 %. Les valeurs des biens immobiliers ont diminué, ce qui a affecté le bilan de l’entreprise et contribué aux pertes négatives liées à la réévaluation des actifs.

Les résultats propres de l’entreprise montrent cette trajectoire. En 2023, le bénéfice par action était de 13,73 dollars, en raison principalement des dépréciations et des coûts de financement liés à un portefeuille non optimisé. En 2024, la situation s’est améliorée : le bénéfice par action est passé à -1,73 dollar, les revenus de location ont augmenté de 3,5 % sur une base comparable, et le marge opérationnelle, excluant les ajustements de valorisation, est montée à 38 %. Au troisième trimestre 2025, le bénéfice net pour la période de neuf mois est tombé à 3,5 millions de dollars, contre 12,5 millions de dollars pour la même période en 2024.

Mais ensuite, les conditions économiques ont changé à nouveau. Les revenus au premier semestre 2026 sont tombés à 44,1 millions de dollars, contre 65,9 millions de dollars l’année précédente. En effet, les ventes de biens immobiliers ont diminué et le portefeuille d’actifs s’est réduit. La perte nette a donc augmenté.

La disjonction qui compte

C’est là que l’investisseur à revenus doit faire une ligne de partage. L’entreprise vend des propriétés plus anciennes, ce qui réduit son portefeuille de actifs. Elle essaie également de passer à des actifs plus rentables. Cette stratégie est en principe saine – et elle a permis une rendement interne de 14,8 % sur une vente de portefeuille en 2024. Mais pendant cette période de transition, l’entreprise dispose de moins de propriétés génératrices de revenus, tout en ayant une charge d’endettement similaire. Moins de bâtiments, même endettement, et un FFO négatif. Les calculs ne fonctionnent pas lors d’une telle transition, même si cette transition est justifiée.

C’est ce que le accord avec Brookfield vise à résoudre. Il ne corrige pas directement le problème opérationnel – les loyers restent les mêmes, et les taux d’intérêt aussi. Mais il résolve le problème lié au bilan financier. Varia reçoit 102 millions de dollars en espèces, while Brookfield apporte 200 millions de dollars en capitaux potentiels pour des acquisitions. Le portefeuille de neuf propriétés est donc mis sur une période de 12 à 36 mois pour être vendu, afin que ces capitaux ne restent pas inutilisés.

Le rabais raconte son propre histoire.

Le cours de l’action est environ à moitié inférieur au valorisant net par action de l’entreprise – soit 34,70 dollars américains en septembre 2025. En convertissant le prix de l’action des francs suisses en dollars, la valeur marchande d’une action se situe entre 17 et 18 dollars. Cette dépréciation reflète l’opinion du marché selon laquelle le portefeuille est plus vieux qu’il ne semble, les dettes sont élevées, les flux de trésorerie sont négatifs, et la récupération de la situation est incertaine.

La profondeur de cette réduction signifie également que si les actifs de l’entreprise valent, au moins en gros, la valeur qu’ils ont été évalués à… La volonté de Brookfield de collaborer à un taux de réduction de 9,5 % par rapport aux évaluations du premier trimestre 2026 indique que l’entreprise estime que les biens immobiliers en question sont valables. Cependant, le marché estime une situation beaucoup plus mauvaise que ne le permettrait la valeur des actifs eux-mêmes.

Mais un grand réduction n’est pas en soi un cas d’investissement. C’est une opportunité uniquement si l’entreprise est capable de mettre en œuvre ce changement et de revenir à des flux de trésorerie positifs.

Ce que l’accord avec Brookfield ne résout pas

Trois risques restent.

D’abord, l’exécution. Varia US est gérée externement par…Stoneweg, un gestionnaire d’actifs basé à GenèveLa joint venture Brookfield ajoute une nouvelle dimension de complexité dans les relations entre partenaires : deux entités, des parts de propriété différentes, des délais de cession, ainsi qu’une nouvelle exigence en matière d’acquisition. Pour gérer cela correctement, il est nécessaire de collaborer entre une société cotée en Suisse, un gestionnaire d’actifs suisse et un investisseur institutionnel canadien-américain. Il y a toujours des tensions dans ce type de structure.

Deuxièmement, le problème de la dette. Même après avoir reçu les 102 millions de dollars en espèces liés à cet accord, Varia possède encore environ 772 millions de dollars en dettes totales, pour un portefeuille total de près de 1,2 milliard de dollars. Ce taux de dettes de 64,8 % ne va pas augmenter significativement, à moins que la recapitalisation des partenariats ne permette de retirer une partie importante des dettes de Varia des comptes de l’entreprise. Les termes de l’accord ne précisent pas quelle partie des dettes existantes liées aux propriétés se transfère aux partenariats, et quelle partie reste avec Varia. C’est le facteur le plus important qui reste inconnu.

Troisièmement, la question des dividendes. Varia US a une histoire de distributions aux actionnaires : en 2023, l’entreprise a approuvé une distribution extraordinaire de 3,00 francs suisses par action. Mais à partir du troisième trimestre 2025, les distributions payables sont nulles. L’entreprise a versé 11,7 millions de dollars en distributions de capital et en bénéfices retenus au cours de cette période de neuf mois. Avec un FFO négatif et une perte nette de 9,88 millions de dollars au premier semestre 2026, il n’y a pas de source de revenus récurrentes significatives pour les actionnaires pour l’instant. Le rendement futur des dividendes est effectivement nul. Un investisseur cherchant des flux de trésorerie actuels ne trouvera rien ici.

Dans quelle situation on se trouve

Varia US Properties est une entreprise qui traverse une période de réinvention forcée. Son activité principale – la propriété d’appartements sur les marchés secondaires américains en croissance – bénéficie d’une demande structurelle. Les projets de construction neuve ont diminué de 30 % par rapport à l’année précédente au début de 2026 ; le taux de vacance des logements est inférieur à 5 %, et les contraintes liées à l’accessibilité du logement rendent le locatif nécessaire pour de nombreuses personnes. La partage avec Brookfield apporte du capital, une crédibilité institutionnelle, ainsi qu’un calendrier clair pour la mise en œuvre des projets.

Mais le moteur de revenus ne fonctionne pas. Le FFO négatif, les pertes croissantes, et l’absence de dividende en cours signifient qu’il n’y a rien à récupérer à ce stade. Un démarrage de 57 % par rapport au VAN semble intéressant, mais uniquement si on croit que la recapitalisation réussira, que la dette diminuera, que la rotation du portefeuille permettra des acquisitions avec un flux de trésorerie positif, et que l’entreprise pourra finalement rembourser ses actionnaires.

Pour un investisseur à revenu, Varia US se trouve sur une liste de surveillance, mais pas dans un portefeuille d’investissements. L’accord avec Brookfield donne à l’entreprise une raison réelle de suivre cette entreprise : les flux de capitaux, le calendrier de cession et les exigences d’acquisition doivent se réaliser au cours des 12 à 36 prochains mois. Si l’entreprise démontre des résultats positifs en termes de FFO et annonce une reprise des distributions, alors la forte dépréciation du VAN pourrait devenir significative. Jusqu’à then, le flux de revenus n’existe pas vraiment.