Tweedy Browne Q2 2026 : 105 actifs, des valeurs dépassées, et un portefeuille qui nécessite un test de résistance.

Le dernier dossier 13F déposé par Tweedy Browne montre un portefeuille qui s’est étendu.132 millions de dollars sur 105 actifsà partir du 30 juin 2026, en hausse.93 positions à la fin du premier trimestreLeurs ETF ont obtenu un rendement de 7,4 % au deuxième trimestre – par rapport aux indices de référence qui ont augmenté grâce à la hausse technologique causée par l’IA, une tendance que l’entreprise évite délibérément. Les ETF COPY et ICPY…+14,2 % et +12,6 % sur le cours de l’année, respectivement, ce qui est respectable, mais pas transformateur.

L’histoire la plus intéressante est celle que l’entreprise prévient en construisant ce portefeuille. Tweedy Browne a souligné que le ratio Shiller CAPE était proche de 41 fois les bénéfices, et que l’indicateur Buffett – qui correspond au capitalisation totale du marché américain divisée par le PIB – était proche de 219 %. Les deux indicateurs atteignent des sommets historiques. Le ratio CAPE permet de normaliser les bénéfices sur une période de dix ans, afin d’éliminer les fluctuations cycliques ; à 41 fois, cela signifie que le marché anticipe une croissance exceptionnelle sur plusieurs décennies. Un indice Buffett supérieur à 200 % a généralement précédé des périodes de rendements inférieurs à la moyenne. Tweedy Browne construit donc un portefeuille en supposant que ces avertissements sont réels. La question est de savoir si les actifs réels du portefeuille peuvent survivre aux conditions qu’ils préviennent.

Les actifs clés : concentration et levier

CNH Industrial, fabricant d’équipements agricoles et de construction, reste le pôle principal.17,6 % du portefeuilleL’action se négocie à 10,91 $, soit une baisse de 14,4 % au cours des quatre derniers mois et de 12,8 % sur une base annuelle récurrente. Le P/E forward est de 19,6 fois, et le ratio prix/flow de trésorerie est de 7,6 fois. Cela semble abordable, mais il faut regarder le bilan pour être sûr. CNH a une dette totale de 34,3 milliards de dollars, contre 7,9 milliards de dollars en capitaux propres – un ratio dette/capital propres de 331 %. Le flow de trésorerie libre a diminué de 71 % par rapport à l’année précédente, s’étant élevé à 611 millions de dollars. C’est donc 611 millions de dollars de flow de trésorerie libre pour 34,3 milliards de dollars de dette. La dette nette après prise en compte de la trésorerie est de 24,1 milliards de dollars.

La concentration de Tweedy Browne indique qu’ils considèrent cette baisse comme une faiblesse cyclique, et non comme une dégradation structurelle. L’entreprise génère 1,8 milliard de dollars de flux de trésorerie opérationnels, avec un taux d’EBITDA de 14,4 %. Cela lui permet de rembourser ses dettes. Mais un ratio dette/equité de 331 % n’est pas un niveau prudent. Si les cycles des équipements restent faibles, ce taux de 17,6 % deviendra plutôt un facteur négatif pour l’entreprise, plutôt qu’un facteur positif pour la valeur actionnariale. Le ROIC se situe à 5,1 %, et il est nécessaire que ce taux augmente significativement afin que cette structure de financement soit bénéfique pour les actionnaires.

Ionis Pharmaceuticals, avec un cours de 13,6 %, représente un type de risque différent. L’entreprise développeur de médicaments ciblant l’ARN se négocie à 56,56 $ par action, soit une baisse de 28,5 % par rapport au niveau le plus élevé de 52 semaines passées, qui était de 86,74 $. L’entreprise présente des résultats négatifs, un flux de trésorerie libre négatif de 567,5 millions de dollars, et un flux de trésorerie d’exploitation négatif de 496,4 millions de dollars. Le bilan montre une dette de 2,6 milliards de dollars, contre seulement 440 millions de dollars en capitaux propres – soit un ratio dette/capital propres de 301 %. Ce n’est pas une position de valeur traditionnelle. Il s’agit plutôt d’une spéculation sur les résultats des essais cliniques, payée à un prix inférieur après une baisse importante. Tweedy Browne a déjà participé aux cycles de développement des biotechnologies auparavant ; la stratégie repose donc sur l’optionnalité des projets en cours, plutôt que sur la génération actuelle de liquidités. Le risque est que, si les résultats cliniques sont décevants, l’utilisation du levier amplifie les pertes, plutôt que de fournir un soutien financier.

Coca-Cola FEMSA avec un rendement des dividendes de 9,1 % et Berkshire Hathaway Class A avec un rendement de 8,2 % complètent le top tier. Les deux entreprises présentent des caractéristiques différentes. Coca-Cola FEMSA offre un rendement des dividendes de 3,4 %, avec 20 ans d’affiliation continue au paiement des dividendes. Cependant, le ratio de distribution des dividendes étant de 470 %, les dividendes ne sont pas couverts par les revenus actuels de l’entreprise. L’entreprise a une dette de 10,6 milliards de dollars, mais un ratio de dette/patrimoine de seulement 57 %. De plus, elle dispose de 1,7 milliard de dollars de flux de trésorerie opérationnels. Le financement des dividendes provient des réserves de trésorerie accumulées et des bonnes performances de la distribution, et non des revenus de cette année. Cette distinction est importante pour la durabilité des dividendes, mais ne signifie pas que des réductions seront imminentes. Berkshire Hathaway, avec un P/E de 13,1, possède le bilan le plus sain du portefeuille : un ratio de dette/patrimoine de 17 %, 40,6 milliards de dollars en trésorerie, et 46,6 milliards de dollars de flux de trésorerie opérationnels. C’est donc l’élément clé de qualité du portefeuille.

Ce qu’ils ont acheté – et le modèle qui se cache derrière cela

Les nouvelles positions sont déterminées par un filtre strict : les acheteurs internes effectuent des achats lorsque les valeurs boursières sont basse, souvent accompagnés de programmes de rachats d’actions. C’est une stratégie de type “coating”, et non une investissement thématique. Les dirigeants utilisent leur propre capital pour agir, et Tweedy Browne suit cette stratégie.

La Bangkok Life Assurance a été créée après qu’un directeur a acheté 837 000 actions au prix de 22,70 bahts par action. Les actions étaient échangées à un prix de 6,5 fois les bénéfices, et à 0,75 fois la valeur actuelle des actifs de l’entreprise – ce qui était inférieur à la valeur réelle des actifs. Telecom Plus a vu son président dépenser 4,7 millions de livres sterling en juin, pour un prix de 7,10 livres par action ; deux mois plus tard, il a dépensé encore 2,8 millions de livres sterling. L’entreprise a également annoncé une autorisation de rachat de 40 millions de livres sterling, à un prix de 9,1 fois les bénéfices futurs. Globant, le développeur de logiciels argentin, a attiré 971 000 dollars en achats effectués par des personnes informées, alors que les actions étaient échangées à un prix de 6,3 fois les bénéfices prévus pour 2026 – ce qui est inhabituel pour une entreprise de logiciels durant une période d’investissement dans l’IA.

Le COPY ETF a également établi des positions aux États-Unis dans les entreprises Builders FirstSource, Conagra Brands, Evertec, Euronet Worldwide, Shoe Carnival et Zoetis. Il s’agit de distributeurs de matériaux de construction, de fabricants de aliments congelés, de prestataires de paiements, d’opérateurs d’établissements de crédit automatiques, de détaillants de chaussures et d’entreprises spécialisées dans la santé animale. Aucune de ces entreprises ne relève du secteur de l’IA. Toutes ces actions sont vendues à des prix en dessous de 10% ou à des prix faibles. Le point commun entre toutes ces entreprises est leur conviction interne face à des prix déficiles.

Ce qu’ils ont vendu : la discipline, pas la capitulation.

Samsung Electronics a été vendue, bien qu’elle fût l’un des principaux contributeurs aux bénéfices du trimestre. Cela s’est produit grâce à une amélioration des prix des puces de mémoire et à la demande en infrastructure d’IA. Cette vente constitue donc une mesure de protection contre les risques de valorisation, et non une défaillance dans la stratégie commerciale de Samsung. Le modèle propriétaire de Tweedy Browne indique les positions à risque lorsque le score de valorisation diminue, et Samsung a atteint ce seuil.

Les titres impliquant des pertes de capital – BFF Bank, Malibu Boats, Volkswagen et JD Sports Fashion – ont été éliminés en raison de la détérioration de leur valeur ou de l’utilisation de ces actifs pour récupérer des pertes fiscales. De même, UMS Integration, StoneX Group, X-Fab Silicon Foundries, Cenovus Energy et Mullen Group ont également été retirés du portefeuille, probablement après que leurs valeurs devinrent moins attrayantes.

Cette discipline de vente est la différence entre un fonds à valeur et un fonds à momentum, sous une apparence similaire. De nombreux fonds profitent des gains jusqu’à ce que l’opinion publique change. Tweedy Browne se retire lorsque les calculs de valorisation ne permettent plus de maintenir le portefeuille, même si l’image globale reste positive. Cette discipline est intéressante à noter, car elle est rare.

Le point faible du portfolio : l’énergie

Les principaux détracteurs du secteur étaient concentrés dans le secteur de l’énergie : Peyto Exploration, Parex Resources, Shell, Repsol et ConocoPhillips ont tous subi des pertes en raison de la baisse des prix du pétrole, tandis que les tensions géopolitiques s’atténuaient et que le transport de pétrole reprenait par le détroit d’Hormuz. Tweedy Browne considère le secteur de l’énergie comme une opportunité de rendement et de valeur profonde – mais pas comme un instrument de protection macroéconomique. Le secteur est donc en tendance baissière constante. L’entreprise a souligné que les investissements en IA représentaient une “dilemme du prisonnier” pour les grands groupes industriels, et a également alerté sur la hausse rapide des valeurs boursières et l’inflation persistante. Mais si les prix des matières premières remontent, le secteur de l’énergie généralement se distingue par un meilleur rendement que les actions à valeur fondée sur les résultats actuels. Le manque d’investissement dans ce secteur par rapport aux autres secteurs est donc une véritable lacune d’exposition.

Implications d’investissement

Le plan d’action de Tweedy Browne reste inchangé : acheter les actifs en dessous de leur valeur réelle là où les investisseurs institutionnels les achètent, vendre lorsque les valorisations dépassent la zone de confort du modèle, et ignorer les rebondissements thématiques qui ne sont pas basés sur des fondamentaux solides. Le portefeuille de 105 actifs est suffisamment diversifié pour absorber les échecs individuels, mais suffisamment concentré pour que le profil de dettes de CNH et les résultats binaires d’Ionis représentent une part disproportionnée des risques.

Si le ratio CAPE, qui se situe autour de 41x, et l’indicateur Buffett, qui atteint environ 219%, sont exacts, alors les entreprises de grande taille dans le secteur technologique va sousperformer au cours des prochaines années. Dans ce cas, une stratégie basée sur des entreprises dont le multiple est compris entre un chiffre unique, avec des investissements fondés sur la confiance des insiders, semble rationnelle plutôt que contraire aux tendances du marché. Si ces indicateurs se révèlent aussi obsolètes qu’ils l’étaient pendant le marché haussier de 2017-2021, alors cette stratégie va sousperformer jusqu’à ce que les valeurs boursières retrouvent leur équilibre.

Pour un portefeuille de retraite où l’on cherche des opportunités d’allocation, les ETF COPY et ICPY offrent un accès structuré à cette méthode, sans avoir besoin de suivre le processus de recherche en personne. Ce ne sont pas des instruments liés au mouvement des marchés. Il s’agit plutôt de portefeuilles en forme de baril : des actifs de valeur élevée, mais à des prix très bas, d’un côté ; des actifs de qualité, comme Berkshire, de l’autre. La notation attribuée à la méthode de Tweedy Browne reste « Acheter » – non pas parce qu’elle va surpasser les autres dans le prochain trimestre, mais parce qu’elle est adaptée au scénario que l’entreprise considère comme le plus probable.