Derrière la machine de délivrance des warrants en Turquie : ce que les déclarations quotidiennes d’Yatirim révèlent sur ses activités commerciales

Une société de courtage turque publie les mêmes informations presque chaque jour de semaine : le nombre de actions et de titres qu’elle a achetés ou vendus durant la journée. Ces annonces sont plutôt banales, comme c’est souvent le cas pour les documents réglementaires. Elles constituent également une bonne façon de comprendre une entreprise que la plupart des investisseurs étrangers n’ont jamais vue.

Yatirim Menkul Değerler AS, cotée ISMEN sur la Bourse d'Istanbul, est le département des marchés de capitaux deTürkiye Is Bankasi est l’un des plus grands banques de Turquie.Son activité principale consiste à émettre des produits structurés à forte marge, appelés warrants et certificats, et à agir en tant que marchéneur pour ces produits. Les investisseurs qui achètent ces instruments ont accès à un actif sous-jacent – une action, un indice, une devise – avec une forte marge intégrée. Yatirim se trouve du côté opposé de chaque transaction, fournissant les offres et les demandes, gérant les mesures d’ Hedging, et assurant la liquidité des instruments. Les régulateurs turcs exigent que l’entreprise publie les volumes de transactions quotidiens pour ses propres produits. Ces données sont courantes. Mais le reste de son activité n’est pas si courant.

La machine de mandat

Les mécanismes sont simples une fois que l’on les comprend. Lorsqu’un investisseur de petite taille à Istanbul achète un warrant d’Is Yatirim qui permet une exposition à des marchés comme l’indice technologique turc, il achète en réalité un contrat émis par Is Yatirim. L’entreprise gagne de l’argent de deux manières : premièrement, elle reçoit le spread entre le prix de vente et le prix d’achat pour chaque transaction ; deuxièmement, elle gagne ou perd de l’argent grâce aux stratégies de couverture qu’elle utilise pour gérer les risques liés aux positions en cours. Si le marché se déroule bien, la couverture fonctionne bien et les spreads s’accumulent. Mais si le marché évolue de manière chaotique, l’entreprise peut finir par perdre de l’argent, alors que les clients gagnent de l’argent.

Ce modèle n’est pas unique. Les banques d’investissement à travers le monde l’exploitent sous des noms tels que les notes structurées et les ETF à levier. Mais en Turquie, le marché est concentré : quelques firmes d’investissement autorisées – parmi elles, Is Yatirim, ainsi que des concurrents comme Akis et Info Yatirim – ont le droit réglementaire d’émettre ces produits. Elles travaillent exclusivement dans le département des produits structurés de la Borsa Istanbul, et doivent maintenir des prix de marché stables. Il y a concurrence, mais le obstacle à l’entrée est une licence et le bilan correspondant. Is Yatirim, soutenue par Isbank, possède à la fois cette licence et ce bilan.

L’entreprise travaille activement à l’élargissement de sa gamme de produits. À la fin du mois d’août 2026, elle a lancé…Une nouvelle série de mandats concernant le marché des produits et fonds structurés de BISTLes rapports de transactions quotidiens montrent des échanges bilatéraux pour des dizaines de codes de produits à chaque session. L’entreprise fonctionne à grande échelle.

Revenus et marges – et ce qu’ils disent

Les chiffres racontent l’histoire d’une entreprise qui réalise des volumes énormes, mais qui conserve très peu de profits. Les revenus sur douze mois sont de…1,65 trillion livres turquesLes revenus à la fin de l’année 2025 étaient1,64 trillion livres, soit une augmentation de 28 % par rapport à 1,29 trillion livres en 2024. Ce chiffre est en fait presque doublé par rapport à 661 milliards de livres en 2023.La croissance a été remarquable, en termes de lira.

Le bénéfice d’exploitation est ce qui retient l’attention du lecteur. Les revenus d’exploitation pour les douze derniers mois sont…17 milliards de lires – un taux de marge d’exploitation de 1 %Le marge avant impôts est…0,63 %Le bénéfice net est6 milliards de livres, soit 0,36 % des revenusC’est une activité à haut rendement, avec des marges faibles. L’entreprise traite des trillions de lire de transactions, et ne conserve qu’une petite partie de ces montants.

Il y a une raison à cette rareté. Lorsque vous êtes à la fois l’émetteur de produits dérivés et le marchand, vous ne vous trouvez pas du côté où se situe le risque. Il est nécessaire de faire des protections contre ces risques. Le spread représente les frais ; les protections constituent la gestion des risques. Sur des marchés calmes, cela fonctionne bien. Mais sur des marchés volatils, les coûts de protection augmentent, et les pertes liées aux protections peuvent annuler les bénéfices générés par le spread. En Turquie…L’inflation annuelle se situe à environ 31 %.EtLa lira a déprécié d’environ 15 % par rapport au dollar au cours de l’année dernière.Ce n’est pas un marché calme.

L’entreprise est également un intermédiaire financier. La grande partie de ses revenus provient de cette activité.1,63 billions de livres par rapport à 1,65 billions – cela provient du segment des institutions intermédiaires.La gestion de portefeuille et les autres activités sont marginales. Ce n’est pas une entreprise de services financiers diversifiés. C’est plutôt une société qui émet des titres et des certificats, avec un banque pour soutien.

Le dividende qui devrait vous faire réfléchir

Voici le chiffre qui attire le plus l’attention. Yatirim verse-t-il un dividende annuel ?5,67 lire par actionÀ la prix actuelle de l’action, qui est d’environ 36 livres, cela signifie que…Un rendement des dividendes supérieur à 16 %.L’entreprise a…Bénéfice non réparti à début avril 2026.

Un rendement de cette taille mérite une analyse, et non des émotions. Les revenus nets sur les douze derniers mois se traduisent parenviron 4 livres par actionLe dividende dépasse les bénéfices déclarés. Ce fossé peut être comblé par des éléments exceptionnels, les bénéfices réservés des années précédentes, ou le fait que les entreprises financières utilisent des mesures de profit différentes pour prendre leurs décisions concernant les dividendes, par rapport aux normes comptables générales. Cela peut également indiquer que la distribution de dividendes à ce niveau n’est pas viable à long terme. Personne ne devrait supposer qu’un rendement de 16 % est une caractéristique permanente, sans comprendre ce qui financera cette distribution.

Le cours de l’action a…Le cours a chuté de 17 % au cours des douze derniers mois ; il se situe entre 32 et 54 livres.Une partie de cette baisse peut refléter l’inquiétude des investisseurs face aux problèmes que soulèvent les dividendes. Le ratio cours/bénéfice est…Inférieure à 7 fois le niveau de l’industrie des marchés turcs, selon Simply Wall St., etLe ratio prix/ventes est de 0,03.C’est extrêmement bon marché. C’est certainement bon marché. La question est de savoir si ce prix reflète bien les conditions économiques, ou s’il y a d’autres facteurs en jeu.

Accès et monnaie

Les investisseurs américains ne peuvent pas acheter des actions d’ISMEN sur un marché américain. Les actions sont négociées sur la Borsa Istanbul, en lira turque. Pour accéder à ces actions, il est nécessaire de faire appel à une société de courtage internationale qui dessert les marchés turcs, ou à un ETF qui possède des actions turques – mais il y a très peu d’ETF qui ont une exposition significative aux entreprises financières locales.

Le risque monétaire n’est pas un facteur secondaire. La lira s’est dépréciée d’environ 15 % par rapport au dollar au cours de l’année dernière. Un rendement des dividendes de 16 % en lira peut paraître très différent en dollars, compte tenu des fluctuations des taux de change. La Banque centrale de la République de Turquie a adopté une politique monétaire restrictive tout au long de l’année 2025 et jusqu’en 2026.Réduire l’inflation annuelle de plus de 75 % à la mi-2024 à environ 31 % aujourd’hui.La tendance à la déinflation est réelle. De même, le fait que la lira reste volatile et que l’économie fonctionne à un niveau d’instabilité des prix qui serait inimaginable dans la plupart des marchés développés est également vrai.

Ce que les rapports quotidiens vous disent vraiment

Les notes de rapport périodique concernant les volumes d’échanges des warrants ne constituent pas des événements qui affectent le marché. Il s’agit plutôt d’un mécanisme de transparence visant à montrer que l’émetteur remplit ses obligations liées à la création de marché. Lorsque les volumes sont élevés, les produits sont liquides et le marché est actif. En revanche, lorsque les volumes sont faibles, c’est l’inverse. Les rapports indiquent également que l’activité commerciale se déroule de manière continue, et non de façon sporadique. Cela confirme l’idée que le business lié aux warrants fait partie intégrante et stable des revenus de l’entreprise.

Pour un investisseur américain, l’important est la structure de l’entreprise, et non les aspects tactiques. Yatirim est une entreprise qui consiste à vendre des produits financiers à des investisseurs turcs, tout en gérant les risques associés. L’entreprise croît, elle est rentable, et elle appartient à l’un des plus grands banques de Turquie. Elle verse des dividendes supérieurs aux bénéfices annoncés. Son cours de marché indique que le marché perçoit quelque chose que les investisseurs devraient également percevoir : une combinaison de marges faibles, d’une économie interne instable, et de risques monétaires qui rendent chaque retour en lira incertain par rapport au dollar.

Les déclarations quotidiennes ne sont que du bruit. Le modèle d’affaires qu’ils décrivent est en réalité un signal.