Toll Brothers : Les commandes restent stables, les marges diminuent, mais la valeur des actions a déjà été réinitialisée.

Toll Brothers : Les commandes restent en hausse, les marges diminuent, mais la valeur des actifs a déjà été réinitialisée.

L’action de Toll Brothers (NYSE: TOL) a chuté de 6,6 % au cours des cinq derniers jours de bourse, et d’environ 9 % au cours des quatre derniers mois. Actuellement, l’action se négocie à 142,86 $ après les résultats du troisième trimestre financier. Les résultats ont été plutôt mitigés : les revenus et les bénéfices ont dépassé les attentes des analystes, mais les livraisons ont diminué, les marges brutes se sont réduites, et le stock de commandes en attente a diminué.

La réaction du marché – une baisse brutale après les résultats financiers – indique que les investisseurs sont plus inquiets quant à la direction de l’entreprise que quant aux résultats trimestriels. Cette réaction est compréhensible, mais elle est excessive. L’action est actuellement évaluée à 10,4 fois les résultats précédents, bien en dessous de la valeur de D.R. Horton (13,3 fois), de Lennar (12,8 fois) et de PulteGroup (12,4 fois). Pour une entreprise de construction de luxe dont la croissance des commandes reste positive et dont la direction a renouvelé les objectifs annuels, cette différence de valorisation constitue une opportunité à exploiter.

Qu’a changé ?

Toll Brothers a indiqué que les revenus liés aux ventes de logements pour le troisième trimestre financier (terminé le 31 juillet 2026) s’élevaient à…2,65 milliards de dollarsEn baisse par rapport à 2,88 milliards de dollars l’an dernier, mais supérieur au consensus de 2,62 milliards de dollars. Le EPS dilué s’est élevé à 2,97 dollars, contre 2,93 dollars attendus par les analystes de Wall Street. Cependant, c’est bien inférieur aux prévisions.$3.73Les bénéfices de l’entreprise au trimestre précédent.

La baisse des revenus est due au fait que moins de logements ont été vendus : 2 662 unités contre 2 959 l’an dernier, soit une diminution d’environ 10 %. Cependant, le prix moyen de vente est monté à 996 400 $ contre 973 600 $, ce qui compense partiellement la perte de volume. La véritable préoccupation est la marge bénéficiaire. La marge brute sur les ventes de logements selon les normes GAAP est tombée à23.9%Il s’agit d’un taux de 25,6 % l’an dernier. Même en tenant compte des ajustements (sans les intérêts et les pertes liées aux stocks), le taux reste à 25,6 %, contre 27,5 % l’an dernier. Le PDG Karl Mistry a souligné que le résultat ajusté était de 35 points de base supérieur aux attentes de l’entreprise elle-même. Mais la diminution par rapport à l’année précédente est ce qui préoccupe les investisseurs.

La plateforme de commandes : fonctionne toujours, mais est plus mince.

C’est là que la narration commerciale ne permet pas vraiment une vente panique. La valeur nette des contrats signés a augmenté de 5 % par an, pour atteindre 2,52 milliards de dollars, concernant 2 508 logements. Ce n’est pas une croissance explosive, mais c’est une croissance positive, car tant les livraisons que le stock de commandes diminuent. Les annulations de commandes ont diminué significativement : elles représentent maintenant 2,6 % du stock de commandes au début du trimestre (contre 3,2 %) et 5,4 % des contrats signés (contre 7,5 %). Moins d’annulations signifie que les commandes qui arrivent restent sur place.

À la fin du trimestre, le montant des commandes en retard s’élevait à 6,24 milliards de dollars pour 5 312 logements, contre 6,38 milliards de dollars et 5 492 logements l’année précédente. Le prix moyen par logement dans ces commandes en retard est de 1 174 400 dollars, ce qui est bien supérieur au prix moyen des logements livrés. Cela signifie que les revenus futurs par unité devraient rester stables, même si les volumes restent faibles.

La guidance est importante. Cela compte.

La direction a renouvelé toutes les prévisions financières pour l’année entière 2026, notamment : – Les revenus provenant des ventes de logements à environ 10,5 milliards de dollars ; – Un taux de marge brute ajusté de 26,1 % ; – Des livraisons de 10 500 à 10 600 unités ; – Un prix moyen de vente compris entre 995 000 et 1 million de dollars ; – Les coûts de gestion, marketing et administration représentant 10,1 % des revenus des ventes de logements.

Réaffirmer les directives après une réduction de la marge de 25 % et une baisse des livraisons n’est pas un signe anodin. Cela signifie que la direction considère que le quatrième trimestre – la saison traditionnellement la plus active – pourra compenser les difficultés et permettre à l’entreprise de retrouver son niveau normal. L’entreprise a également augmenté ses prévisions de rachat annuel, passant de 650 millions de dollars à 700 millions de dollars. Au cours du troisième trimestre, elle a déjà dépensé 206,8 millions de dollars pour acheter 1,4 million d’actions, au prix moyen de 148,63 dollars par action.

Évaluation : le désavantage de crédit est réel.

Avec un ratio de 10,4 fois les bénéfices récents et 11,1 fois les bénéfices prévisionnels, Toll Brothers est le moins cher parmi les principaux constructeurs de maisons. D.R. Horton, le plus grand producteur, est coté à un ratio de 13,3 fois les bénéfices récents. Lennar se situe à un ratio de 12,8x. PulteGroup est cotée à un ratio de 12,4x. Même en utilisant le ratio EV/EBITDA, Toll Brothers, avec un ratio de 9,0x, est inférieur à D.R. Horton, qui a un ratio de 11,7x, à Lennar, qui a un ratio de 11,2x, et à PulteGroup, qui a un ratio de 9,1x.

Le marché punit Toll Brothers en raison de son volume de ventes en baisse et des pressions sur les marges – deux problèmes légitimes. Mais la réduction de la valeur actuelle de l’entreprise est plus importante que le degré de détérioration de ses activités. Les commandes continuent d’augmenter. Les annulations de commandes diminuent également. Les perspectives financières restent solides : 1,06 milliard de dollars en liquidités, 2,24 milliards de dollars disponibles grâce à une facilitation de crédit rotative, et un ratio dette/capital de seulement 15,6 %. L’entreprise possède environ 75 500 lots, tant propriétaires que sous forme d’options, dans 471 communautés vendrices.

Les risques sont réels et méritent d’être mentionnés.

La compression des marges n’est pas un phénomène isolé. La marge brute a diminué de 170 points de base selon les normes GAAP, et de 190 points de base selon les normes ajustées. Les coûts de gestion, d’exploitation et de service ont augmenté à 10,0 % des revenus des ventes de logements, contre 8,8 % l’an dernier. Cela reflète des coûts plus élevés liés aux salaires, au marketing et à l’assurance. Le marché immobilier est encore confronté à des difficultés dues aux taux d’intérêt élevés sur les prêts immobiliers : le taux d’intérêt fixe de 30 ans est passé de 6,37 % à…6.66%Entre mai et juillet 2026, selon les données de Freddie Mac. Une légère diminution de la demande dans les régions du Sud, des Montagnes et du Pacifique avait déjà été constatée au cours des trimestres précédents.

Si les marges continuent de se réduire au quatrième trimestre et que les prévisions de performance sont réduites, cette action pourra encore baisser. C’est le risque que la valeur actuelle ne reflète pas entièrement. Le secteur de la luxe devrait être plus résilient face aux pressions des taux d’intérêt. La base de clients riches de Toll Brothers a montré une certaine résilience jusqu’à présent. Mais la résilience n’est pas l’immunité.

À ne pas manquer de regarder :Seth RingIl a récemment succédé à Rob Parahus en tant que président et CEO. Toute transition de leadership comporte des risques d’exécution. Cependant, l’équipe de direction a maintenu les directives inchangées, ce qui est un signe positif pour la stabilité.

La configuration

Toll Brothers n’est pas une action que je aurais poursuivie à son plus haut niveau de prix de 52 semaines, soit 168,36 $. À ce niveau, la société était perçue comme ayant une force de marché supérieure et une stabilité des marges. La baisse vers 142,86 $ reflète déjà le ralentissement des volumes et la pression sur les marges. Étant donné que les commandes continuent d’augmenter, les annulations de commandes diminuent, les prévisions restent stables, et l’action se négocie à un prix bien inférieur aux concurrents, en termes de bénéfices et de EV/EBITDA, le risque/retour est maintenant en faveur des acheteurs.

Le prochain catalyseur est la période de impression Q4. Il reste à voir si la saison de pic des ventes correspond aux objectifs fixés. Si les marges brutes restent autour de 26% après adjustment, et si les commandes restent positives, le multiple d’évaluation des bénéfices devrait se rapprocher de la moyenne des concurrents, soit environ 12,5x. Cela impliquerait des chiffres d’activité entre 165 et 170 dollars. Si les objectifs s’affaiblissent ou que les marges diminuent davantage, je préférerais me retirer.

Note : Acheter, avec une surveillance des marges.