Tokai Carbon Korea : l’approvisionneur le moins utilisé dans la vague de mémoire

Au milieu de la période de croissance la plus rentable pour les mémoires depuis des années, une petite entreprise sud-coréenne spécialisée dans les crucibles et les anneaux de chaudière en graphite va passer une après-midi à essayer d’attirer l’attention des gestionnaires de fonds mondiaux. Tokai Carbon Korea, cotée sur l’indice KOSDAQ consacré aux technologies, sera présent lors de la conférence HSBC Korea Corporate Day. Cet événement est généralement réservé aux entreprises qui ont dépassé les limites d’une base d’actionnaires limitée au niveau national. Le argument principal est sans doute celui-ci : le supercyclique lié aux mémoires basés sur l’IA, le plus grand avantage pour les fournisseurs de semi-conducteurs en dix ans, touche directement le portefeuille de commandes de cette entreprise. Mais cet argument est en grande partie incorrect… Le « vent » qui favorise cette entreprise arrive tard, et par un petit trou dans le système.

Ce que Tokai Carbon Korea vend n’est pas de la mémoire, ni les machines qui en sont responsables. Il vend des pièces consommables qui se trouvent à l’intérieur des fours utilisés pour la fabrication de puces : des suscepteurs recouverts de carbone de silicium, des anneaux chauffants, des crucibles, des feuilles de test et des têtes d’arrosage.qui se usent au fil de chaque lot de gâteaux et doivent être remplacées.La demande, donc, prend en compte le nombre de disques à traiter et le nombre d’étapes de production nécessaires pour fabriquer la mémoire à haut débit. Il ne s’agit pas du prix du DRAM. Lorsque Samsung et SK Hynix produisent plus de disques et ajoutent davantage de couches à la mémoire à haut débit, chaque disque nécessite davantage de cycles de dépôt et de composants. L’entreprise est donc un acteur qui perce des frais liés aux éléments techniques, et non aux variations de prix.

Cette structure explique un mystère important dans les rapports. En 2025Les revenus ont augmenté de 9 %, pour atteindre environ 301 milliards de wons. En revanche, le bénéfice net a diminué d’environ 3 %, pour atteindre environ 70 milliards de wons.La baisse a été enregistrée juste au moment où l’essor de la mémoire commençait à se manifester.SK Hynix aurait ensuite atteint un bénéfice opérationnel de 72 % pour un trimestre unique.Même dans les profondeurs du supercycle, Tokai Carbon Korea…Le bénéfice trimestriel a augmenté à près de 24 milliards de wons.Et les premiers signes réels d’accélération apparaissent uniquement dans les prévisions pour le prochain trimestre. Cela entraîne une augmentation des revenus d’environ 10 %. Le pouvoir de tarification des fabricants de mémoires, qui leur permet de conclure des contrats pluriannuels, ne suffit pas à atteindre ce niveau.

Une route de péage avec peu de voies

Pourquoi si peu de produits circulent, alors que le trafic est si intense ? Tout se résume au fait de savoir qui possède le pouvoir de fixer les prix, et qui ne possède que la capacité de produire ces produits. La différence est réelle : recouvrir les parties des fours avec du carbure de silicium nécessite des compétences en dépôt de vapeur chimique.Une partie qui élimine les impuretés peut endommager une puce très coûteuse ; c’est pourquoi les fabricants de puces sont lents et réticents à choisir un nouveau fournisseur.Cela fait que les entreprises concernées ont des coûts de changement élevés, et leurs marges sont donc bien protégées. Cependant, cette même structure limite également les possibilités d’augmentation des marges.La liste des clients est essentiellement composée de deux géants de la mémoire coréens.C’est une concentration qui donne au acheteur un avantage concurrentiel ; les concurrents nationaux, comme Hana Materials dans le domaine du carbure de silicium, peuvent également influencer les prix et la capacité d’production. En période de croissance, un acteur ayant des lignes de production supplémentaires devrait bénéficier ; ceux qui n’en ont pas perdent simplement leur part de marché face à l’usine qui a ajouté des lignes de production.

Ce n’est pas une entreprise faible. Elle ne possède aucune dette et dispose d’une grande quantité de liquidités nettes. Environ un tiers des revenus de l’entreprise est utilisé pour financer les coûts d’exploitation – c’est donc la situation financière typique d’une bonne entreprise de transport routier. La question est de savoir qui profite des bénéfices obtenus. Le actionnaire majoritaire…Le parent japonais, Tokai Carbon, une entreprise spécialisée dans le traitement du charbon coton cotée à Tokyo, détient près de la moitié de la participation dans l’unité coréenne.Et elle continue de renforcer sa position en rachetant un propriétaire coréen ancien. Le but de la société mère est d’assurer une intégration stratégique et de fournir des composants à ses clients mondiaux, et non de réaliser des profits financiers pour les parties extérieures. Conformément à cela, les dividendes sont insignifiants : un rendement d’environ 0,6 % et un versement inférieur à un quart du bénéfice. Pour un actionnaire minoritaire, la valeur vient du rajeunissement du cours des actions, et non des revenus financiers.

Prix fixé comme s’il était déjà arrivé.

Cela met l’accent sur la valeur de l’actif en question.L’entreprise vaut environ 1,9 trillions de wons.Comparé aux 70 milliards de wons de bénéfices enregistrés l’an dernier, c’est environ 27 fois le résultat des revenus antérieurs. Ce ratio reste encore dans la zone des dix-neuvièmes seuils, à condition que les avantages liés à l’expansion économique ne se manifestent pas complètement jusqu’à maintenant.Les analystes de la part vendante le considèrent comme un titre à acheter, avec une cible de prix qui implique environ un quart de potentiel de hausse.En d’autres termes, le consensus a déjà adopté la thèse du « supercycle » : l’entreprise présentera donc cette théorie aux clients de HSBC. Le risque, en revanche, est le suivant : il s’agit d’un commerce basé sur les volumes, avec deux clients, acheté à des prix déterminés par le cycle des prix. L’augmentation des bénéfices, dont dépend le multiple de valorisation, reste donc une estimation plutôt qu’un résultat connu.

La campagne de promotion du jour des entreprises est, à cet égard, une manière de présenter le registre des actions, tout autant que l’entreprise elle-même. Une action qui dépend tellement de deux clients, un parent et un facteur cyclique, finit par se retrouver en haut de la courbe, avec une base de détenteurs faible, des ventes au détail et en Corée. Le contenu du parent permet aux tiers de gagner peu. Le cas d’investissement est réel, mais exceptionnellement limité. L’essor du marché de la mémoire couvrira presque certainement le tableau de commandes de cette entreprise ; mais si cela remplit le vide entre un profit plat et un multiple optimiste, c’est une évaluation de deuxième ordre, basée sur les volumes de production et l’intensité de l’processus, surtopiée sur l’évaluation de premier ordre concernant la mémoire elle-même. Les acheteurs devraient être sûrs d’avoir acheté la bonne chose.