Groupe TKH : augmentation de 67 % du Bénéfice Net, hausse de 7 %, mais une position à prix déficitaire.

Les actions du TKH Group ont augmenté d’environ 7 % lundi, après avoir publié ses résultats du deuxième trimestre.Le BEBI ajusté a augmenté de 67,5 % de manière organique, pour atteindre 67,3 millions d’euros.La réaction est dans la bonne direction, mais on dirait plutôt un signe de approbation, plutôt qu’une nouvelle évaluation complète. Le marché reconnaît donc le changement de situation. Mais il n’a pas encore fixé un prix pour cela.

Voici la différence de compréhension. La action porte unCapitale de marché de 1,79 milliard d’eurosEt une valeur d’entreprise de 2,34 milliards d’euros. Le ratio P/E anticipé est d’environ 13,8x. Le ratio P/E du S&P 500 est également d’environ…20x à partir de cette semaineTKH se négocie à un prix très inférieur au marché général. Il a enregistré une croissance de l’EBITDA ajusté de 43,5 % de manière organique, avec un retour sur ventes qui est passé de 9,3 % à 11,9 %. On ne trouve pas habituellement une telle accélération des résultats à un prix aussi déficitaire, à moins que le marché soit encore sceptique quant à la viabilité de cette stratégie. La question est de savoir si ce scepticisme est justifié.

Les chiffres indiquent que ce n’est pas le cas.

L’électrification est le moteur.

Le chiffre d’affaires de l’EBITA en hausse cache en réalité une entreprise à deux vitesses : la moitié qui se développe plus rapidement est celle qui s’apprête à fonctionner de manière autonome. Le chiffre d’affaires lié à l’électrification a augmenté de 33,3 % de manière naturelle au premier semestre, pour atteindre 328,2 millions d’euros. L’EBITDA, qui représente la mesure principale de la rentabilité, a augmenté de 160,4 %, pour atteindre 26,4 millions d’euros. Le taux de marge EBITDA (récupération avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements) est passé à 12,6 %, contre 8,9 % l’an dernier.

L’augmentation provient de deux facteurs. Les activités liées à l’énergie offshore ont augmenté de 81,6 %, grâce à la mise en production de la centrale électrique d’Eemshaven après des années de développement complexe. Les activités liées à l’énergie terrestre ont quant à elles augmenté de 26,4 %, grâce aux changements réglementaires en Pays-Bas et aux accords de coopération majeurs – incluant un contrat de 650 millions d’euros avec l’opérateur de réseau Alliander.

Plus important encore, TKH a fourni de nouvelles directives à moyen terme pour le secteur d’électrification indépendant : une croissance organique des revenus supérieure à 9 %, et des marges EBITDA ajustées supérieures à 19 %. Cette cible de 19 % représente une augmentation de 6,4 points de pourcentage par rapport au niveau actuel. Ce n’est pas simplement une augmentation modeste des performances opérationnelles – c’est plutôt une amélioration structurelle de la rentabilité.

L’automatisation est l’ancrage.

Alors que l’électrification attire l’attention des médias, l’automatisation a généré des revenus de 486,1 millions d’euros au premier semestre, ainsi que 89,5 millions d’euros en BEB ajusté, avec un taux de rendement sur les ventes de 18,4 %. Il s’agit d’une activité génératrice de liquidités et peu dépendante des actifs. Vision Technology, qui fabrique des systèmes de surveillance et d’inspection intelligents, a connu une croissance de 12,1 % grâce aux marchés de semi-conducteurs et d’électronique de consommation, en particulier dans l’Asie-Pacifique.

Les machines automatisées ont connu une baisse de chiffre d’affaires de 5,7 %, et le bénéfice avant intérêts et charges a diminué de 21,1 %. Cela est dû aux obstacles géopolitiques dans le domaine des équipements pour la fabrication de pneus. C’est là le point faible. Mais c’est un domaine suffisamment petit pour ne pas menacer la trajectoire globale du groupe.

La séparation est le catalyseur.

En septembre 2025, TKH a annoncé qu’elle avait l’intention de créer une entité distincte pour l’activité d’électrification. L’assemblée générale ordinaire, au cours de laquelle les actionnaires votent sur cette séparation, est prévue pour le 3 septembre 2026. Le PDG actuel…Alexander van der Lof prendra la tête de TKH Electrification.Guido Grandi, ancien PDG du groupe Norma Group, sera en charge du groupe TKH Group (le secteur d’automatisation restant) à partir de janvier 2027.

De telles séparations permettent généralement d’augmenter la valeur des entreprises, car elles permettent au marché de déterminer le prix de chaque entreprise en fonction de ses concurrents, plutôt que d’appliquer une réduction globale au groupe entier. L’automatisation est un modèle bas en actifs, à marge élevée et stable – elle mérite donc un multiple de valorisation lié aux logiciels. L’électrification, quant à elle, est un modèle à croissance rapide, à forte intensité de capital, et qui profite de l’expansion des énergies renouvelables offshore – elle mérite donc son propre multiple de valorisation. En ensemble, ces facteurs empêchent toute valorisation claire pour chacun d’eux.

Écart d’évaluation

Revenant à la question centrale : est-ce que le mouvement de 7 % représente la fin du processus de reévaluation, ou son début ? Avec des revenus futurs de 13,8 fois les bénéfices et des ventes d’environ 1,0 fois les revenus, TKH reste abordable pour ce qu’elle devient. L’entreprise anticipe une croissance des revenus organiques de 5 à 7 % dans le domaine de l’automatisation, et de plus de 9 % dans le domaine de l’électrification. Le rendement sur les ventes combinés devrait atteindre environ 16 % d’ici 2028 – ce qui dépasse la prévision commune des analystes, qui est de 14,5 %. Le ratio dette nette par rapport au EBITDA est de 1,8 fois, ce qui se situe dans la fourchette inférieure à 2,0 fixée par la direction.

Le ratio P/E de 13,8x, par rapport à 20x pour le S&P 500, signifie que le marché estime que la croissance de TKH va s’arrêter. En revanche, les résultats préliminaires montrent le contraire : l’EBITA a presque doublé par rapport à l’année précédente. La quantité d’ordres enregistrée est de 1 031,2 millions d’euros, soit pratiquement inchangée par rapport à la fin de l’exercice, malgré les désinvestissements qui ont entraîné une perte de 250 millions d’euros liées aux activités non essentielles. Le flux de trésorerie provenant des activités opérationnelles a également presque doublé, atteignant 75,4 millions d’euros.

Qu’est-ce qui pourrait faire échouer l’affaire ?

Les machines automatisées continuent de diminuer, ce qui réduit les bénéfices liés à l’automatisation. Les retards réglementaires ou ceux des actionnaires entravent également le processus. Le cadre financier de 650 millions d’euros proposé par Alliander ne se transforme pas en commandes réelles au rythme attendu par la direction. De plus, une ralentissement dans la fabrication européenne entame le potentiel positif lié aux technologies de vision et aux produits électroniques de consommation.

Ce sont des risques réels, et non théoriques. Mais le multiple actuel contient déjà une certaine pessimisme. L’action a augmenté de 34,6 % au cours des 52 dernières semaines, et l’augmentation de 7 % d’aujourd’hui renforce cette confiance… mais la valeur actuelle n’a pas suivi la capacité de rentabilité que l’entreprise montre.

Je ne pense pas que les investisseurs doivent se précipiter à cause des mouvements actuels. La situation reste constructive, et le rapport risque/rendement reste favorable pour ceux qui sont prêts à rester investis pendant le processus de séparation. Mais ce n’est pas le cas où la hausse des valeurs dépasse les fondamentaux. Les chiffres montrent que les valeurs sont élevées. Le fossé entre les valeurs et les fondamentaux indique qu’il y a encore de l’espace pour augmenter les valeurs.

Ne laissez pas cette opportunité passer inaperçue.

Je réévaluerais la situation si les marges d’automatisation descendent en dessous de 16 % sur une base chronologique, ou si le calendrier de séparation lié à l’électrification s’étend significativement au-delà de la période de 12 à 18 mois que l’entreprise a fixée.