Teva vient de dépasser le niveau d’investissement. Mais cela ne signifie pas pour autant que l’action est valable.

Le 4 septembre,S&P a reclassé Teva de BB+ à BBB-.Trois semaines auparavant,Moody’s a fait la même chose.Fitch l’a fait en mai.Pour la première fois depuis la faillite de 2017,Teva obtient des notations de crédit de niveau d’investissement de la part des trois principales agences de notation.

L’action a réagi en conséquence. Depuis avoir atteint un niveau bas de 52 semaines à 18,21 dollars, Teva a plus que doublé de valeur ; elle est actuellement cotée autour de 36 dollars, soit une hausse de 92 % au cours de l’année écoulée. Une capitalisation boursière de 42 milliards de dollars correspond maintenant à une entreprise qui valait moins de 20 milliards de dollars il y a quelques mois seulement.

L’amélioration du niveau de crédit est réelle et obtenue par des efforts concrets. La question est de savoir si les actions ont pris en compte ces bonnes nouvelles, les risques opérationnels, ainsi que la valeur qui accompagne le statut de valeur investissement.

L’aspect lié aux dettes est le plus simple. La dette nette de Teva se situe à…12,9 milliards de dollarsElle a chuté fortement par rapport aux niveaux de pointe qui l’ont amenée au chapitre 11. Le ratio total de la dette par EBITDA est actuellement de 2,8 fois.S&P estime qu’il descendra en dessous de 3,0x d’ici 2027, et atteindra une fourchette cible de 2,5x à 3,0x d’ici 2028.Le flux de trésorerie libre au cours des douze derniers mois a atteint 1,35 milliard de dollars, soit une augmentation de 51 % par rapport à l’année précédente. Les marges brutes ont également augmenté.80 points de base jusqu’à 55,4 %.C’est précisément les indicateurs que les agrèges de crédit surveillent, et ils se déplacent dans la bonne direction.

La stratégie « Pivot to Growth » de Teva – lancée en 2023 et qui est maintenant…Le PDG Richard Francis qualifie cette phase d’« étape d’accélération ».C’est ce qui a motivé la déléveraging de l’entreprise. L’entreprise se transforme d’une entreprise de génériques traditionnels en une entreprise biopharmaceutique, avec trois produits phares : AUSTEDO pour la dyskinésie tardive, AJOVY pour la prévention des maux de tête, et UZEDY pour les crises convulsives. Ensemble, ces produits représentent une force importante pour l’entreprise.Le portefeuille innovant a atteint un chiffre d’affaires de 3,7 milliards de dollars en 2026.Passant d’environ 3,3 milliards de dollars l’an dernier. Au deuxième trimestre, AUSTEDO a augmenté de 33 %.Les AJOVY ont augmenté de 56%.Et UZEDY a augmenté de 43 %.Teva a augmenté sa prévision des revenus pour l’ensemble de l’année 2026 de 75 millions de dollars.Et chacune des trois marques a reçu une augmentation de guidance.

L’histoire de marque est la raison pour laquelle l’histoire des crédits fonctionne bien. Les revenus spécialisés à plus haute marge augmentent le EBITDA, ce qui, à son tour, réduit le risque d’endettement, et donc les coûts d’emprunt, ce qui améliore les flux de trésorerie. C’est comme un mécanisme de roue dentée : actuellement, il fonctionne parfaitement.

C’est là que l’histoire des actions diffère de l’histoire du crédit.

Le niveau d’investissement est important pour les détenteurs de obligations. Cela est moins important pour les investisseurs en actions – et parfois, de manière incorrecte.

Lorsqu’une entreprise atteint le niveau d’investissement, elle devient éligible à accéder aux fonds destinés aux entreprises de niveau d’investissement. Cela peut augmenter les prix des obligations et réduire les coûts d’emprunt. Il peut également attirer des capitaux en actions provenant de mandats qui excluent les entreprises de niveau spéculatif. Mais cet afflux de capitaux est lié au simple fait de pouvoir accéder à ces fonds, et non à leur qualité. Ce n’est pas ce qui change le fait que Teva, selon sa valeur actuelle, demande aux acheteurs d’actions de financer la prochaine phase de croissance à un prix élevé.

Teva est cotée à 21 fois son EV/EBITDA récent. Le P/E futur est d’environ 43. Pour comparaison, Viatris – une entreprise de produits génériques et spécialisés avec une structure similaire – est cotée à une fraction de ce multiple. Le secteur des produits pharmaceutiques génériques est structuralement compétitif : les prix diminuent, les brevets expirent, et les nouveaux concurrents facturent toujours moins cher.La part de produits génériques de Teva a diminué de 15 % au deuxième trimestre.En grande partie, cela est dû à la diminution de la contribution des génériques de Revlimid. Les analystes prévoient une année encore plus stable pour les génériques en 2026.

Cela crée une tension centrale. Les médicaments de marque de Teva se développent rapidement, mais ils ne représentent qu’environ la moitié du chiffre d’affaires total. L’autre moitié – les médicaments génériques – est un secteur en déclin.AUSTEDO, le plus grand produit pharmaceutique de marque, devrait générer environ 2,5 milliards de dollars de revenus en 2026.C’est impressionnant pour un produit unique. Mais il s’agit aussi d’un médicament destiné à des indications neurologiques spécifiques, pour une population de patients bien définie. Une croissance de 33 % semble excellente… mais quelles sont les conditions nécessaires pour que 33 % de cette croissance soit possible sur une base de 2,5 milliards de dollars ? Et le marché est-il suffisamment grand pour soutenir cette croissance ?

Il y a également à prendre en compte le projet d’acquisition. Au deuxième trimestre, Teva a indiqué un bénéfice par action non conforme aux normes GAAP de seulement 0,02 $, bien inférieur aux 0,08 $ attendus par les analystes.Perte nette conforme aux normes GAAP de 576 millions de dollars.Cette erreur était presque entièrement due à…Un dépôt de 724 millions de dollars pour l’acquisition d’Emalex Biosciences.Teva a considéré cet actif comme une acquisition d’actif et l’a comptabilisé comme des dépenses liées à la recherche et au développement en cours. Emalex propose un seul actif prometteur :Ecopipam est un traitement de premier plan pour le syndrome de Tourette chez les enfants. Il est prêt pour être développé en tant que médicament approuvé par les autorités sanitaires.Une élimination de 724 millions de dollars pour un actif n’est qu’une indication d’intention, et non une preuve de retour sur investissement.Le ratio net dette/EBITDA était de 2,8x en incluant cette charge, et de 2,3x en l’excluant.— Un écart qui montre à quel point l’acquisition a masqué l’amélioration de la capacité d’action sous-jacente.

Le pipeline de Teva raconte une histoire à plus long terme. En plus d’Ecopipam, l’olanzapine LAI sera lancé au quatrième trimestre 2026.Une plateforme de biosimilaires avec 15 produits déjà sur le marché et 14 en cours de développement.Et les programmes de recherche en immunologie et en maladie céliaque à un stade précoce. Le secteur des biosimilaires est une situation particulièrement complexe :Teva espère dépasser son objectif de revenus de 800 millions de dollars d’ici 2027.Mais les biosimilaires subissent leur propre pression de prix, et le marché devient de plus en plus concurrentiel.

Ce qui se passera pour les actions dépend de trois facteurs. Premièrement : peut le portefeuille de produits marqués continuer à croître à un rythme qui justifie le multiple de valorisation ? AUSTEDO et AJOVY sont solides, mais ils se basent sur une base relativement petite. Les prochains trimestres montreront si cette croissance est durable ou si elle est temporaire. Deuxièmement : les produits génériques peuvent-ils cesser de diminuer, ou au moins se stabiliser ? Teva anticipe une année plus stable pour les produits génériques en 2026. Cela signifie que la partie des produits marqués doit assumer toute la responsabilité concernant les revenus. Troisièmement : la réduction des dettes continuera-t-elle comme prévu ?S&P projette un levier inférieur à 3,0x d’ici 2027.etConversion du cash à 80 % des bénéficesSi cela est le cas, la situation financière reste intacte. Si elle ralentit, l’état de investissement de qualité – nouvellement obtenu et fragile – peut s’effondrer.

Le taux de performance de 92 % sur l’année écoulée est remarquable. Mais pour ceux qui examinent Teva aujourd’hui, la question n’est pas de savoir si cette amélioration de la notation financière est méritée. Il s’agit plutôt de savoir si la valeur actuelle de l’action, qui a déjà pris en compte les progrès réalisés, la croissance liée à la marque, les projets en cours et la réclassification en classe d’investissement, permet de prendre en compte le risque d’exécution qui reste encore.

Teva n’est plus un nom en difficulté. C’est un nom qui connaît une croissance à un prix élevé, avec des produits génériques en déclin et un avenir basé sur les marques qui doit encore prouver sa capacité à soutenir ces multiples. Les agrégateurs de crédit ont fait leur travail. Le travail des investisseurs en actions est plus difficile : décider si la prochaine phase de croissance peut déjà être acquise au prix actuel.