Tesla : L’action se remet de ses pertes. Mais les calculs financiers ne le permettent pas.

Tesla : Les actions se remettent à augmenter. Mais les calculs financiers ne le font pas.

Les résultats de Tesla au deuxième trimestre étaient tels qu’on se demande si on est en train de lire les résultats d’une entreprise automobile ou ceux d’une entreprise de biotechnologie. Les revenus ont dépassé les attentes : 28,24 milliards de dollars, soit une augmentation de 26 % par rapport à l’année précédente. De plus, le bénéfice opérationnel a chuté.1.4%.

C’est ce déséquilibre que la reprise de cours permet de corriger. Les actions sont stabilisées autour de 342 $, après la baisse de cours post-annonce des résultats. Les investisseurs qui n’ont jamais vendu leurs actions considèrent cette stabilisation comme une confirmation de la santé financière de l’entreprise. Mais une reprise de cours ne peut pas résoudre le problème d’une entreprise qui détruit systématiquement les capitaux sur trois fronts différents.

Collaps du margeur : de l’élite à une situation encore pire que celle de Legacy Auto.

Une fois, Tesla a atteint des marges opérationnelles supérieures à 20 %. En Q2 2026, les revenus d’exploitation ont diminué de 57 % par rapport à l’année précédente, soit 398 millions de dollars. La marge brute dans le secteur automobile, déduisant les crédits réglementaires, est tombée à 16,3 %, après quatre trimestres consécutifs de progression. Les revenus liés aux crédits réglementaires – qui constituaient un soutien important pour les marges pendant plusieurs années – ont diminué de 67 % pour atteindre 146 millions de dollars.

Les pilotes ne sont pas temporaires. L’entreprise vend davantage des versions moins chères des modèles Model 3 et Model Y, tout en arrêtant la production des modèles Model S et Model X, qui génèrent des marges plus élevées. Il s’agit donc d’un changement structurel dans la stratégie de production, vers des unités économiques plus faibles, et non d’une erreur de tarification. Les dépenses opérationnelles ont augmenté de 47 %, atteignant 4,35 milliards de dollars, en raison des dépenses liées à l’IA, des primes basées sur les actions et du bonus pour les dirigeants en 2025.

Une croissance des revenus à un taux de marge opérationnelle de 1,4 % n’est pas une bonne histoire de croissance. Il s’agit d’une augmentation du volume de ventes qui détruit la rentabilité de chaque dollar supplémentaire gagné.

ROIC inférieur au coût du capital : la croissance devient alors une destruction de valeur.

C’est un chiffre que Wall Street ignore, car cela nécessite de comprendre un principe : si le rendement sur le capital investi (le profit réalisé pour chaque dollar investi) est inférieur aux coûts de capital (ce que vous payez aux investisseurs pour financer ces opérations), alors la croissance détruit la valeur, plutôt que de la créer.

Le ROIC de Tesla est de 3,3 %. Le coût de capital estimé par la société se situe entre 9 % et 12 %. Pour chaque dollar que Tesla gagne, il ne reçoit qu’un tiers du coût de financement. Ce n’est pas une erreur – c’est une tendance qui dure quatre ans. Le ROIC était de 11,8 % en 2023, est tombé à 7,9 % en 2024, puis à 3,9 % à la fin de l’année 2025. Actuellement, le ROIC continue de diminuer, à 3,3 %.

Un marché de 1,35 trillion de dollars de capitale social devrait générer des rendements qui justifient cette multiples. Tesla génère moins de rendement qu’un titre de haut rendement pour chaque dollar investi.

Le budget de dépense en capital de 25 milliards de dollars est le levier d’accélération.

C’est ce qui rend le problème structurel plutôt que cyclique : Tesla investit de manière agressive dans des projets dont la direction reconnaît qu’ils ne généreront pas de revenus significatifs avant 2027.

L’entreprise a prévu des dépenses de capital de plus de 25 milliards de dollars pour l’année 2026 – ce qui représente près du triple des 8,5 milliards de dollars dépensés en 2025. Seuls les dépenses de capital au deuxième trimestre ont augmenté de 142 % par rapport à l’année précédente, atteignant 5,8 milliards de dollars. Cela a entraîné un flux de trésorerie négatif de 1,09 milliard de dollars. Elon Musk a conseillé aux investisseurs de donner la priorité à la rapidité plutôt qu’à l’économie.

Cette somme d’argent est utilisée pour financer l’infrastructure informatique liée à l’IA, la fabrication des Cybercab, la production des robots humanoïdes Optimus, ainsi que les usines de fabrication de puces au Texas. Les revenus liés aux Robotaxi ne seront probablement disponibles avant 2027. Les premières productions d’Optimus sont destinées à la collecte de données, et non à des ventes commerciales. Le Cybercab dispose d’une capacité annuelle de plus de 125 000 unités, mais il nécessite encore plus de données de conduite spécifiques aux châssis avant de pouvoir se développer davantage.

Pendant ce temps, le rythme des dépenses est lui-même en question. À la fin du mois de juillet, Tesla aurait dépensé seulement 2,5 milliards de dollars sur un objectif de 25 milliards de dollars au cours de la première moitié de l’année – bien inférieur au rythme nécessaire pour atteindre le chiffre total pour toute l’année. L’entreprise doit donc dépenser environ 6,4 milliards de dollars par trimestre jusqu’à la fin de l’année, tout en ayant un flux de trésorerie négatif.

Le contraste avec les grandes entreprises technologiques rend les risques plus évidents. Alphabet, Amazon, Meta et Microsoft prévoient chacune un investissement de 725 milliards de dollars en 2026. Mais elles dépensent pour défendre des entreprises qui génèrent déjà des revenus de plusieurs centaines de milliards de dollars. Tesla, quant à elle, dépense pour tester des technologies qui ne génèrent pas encore de revenus commerciaux à grande échelle.

Le développement des robotaxis est réel. Les revenus, en revanche, ne le sont pas.

L’histoire autonome comporte des points clés importants. Le nombre de clients payants qui utilisent FSD a atteint 1,48 million, soit une augmentation de 56 % par rapport à l’année précédente. Le service Robotaxi de Tesla fonctionne dans sept régions métropolitaines aux États-Unis. Plus de 380 000 miles ont été parcourus sans surveillance en Californie et au Texas, avec une croissance de plus de 10 % par semaine. La production de Cybercab a commencé à la Gigafactory Texas.

Ce sont des réalisations authentiques. Mais ce ne sont pas des revenus. L’entreprise n’a pas divulgué de données concernant les revenus provenant des Robotaxi. La taille de la flotte sans supervision est inconnue. De plus, Waymo opère dans 11 régions, avec plus de 200 millions de miles parcourus par des utilisateurs autonomes – c’est une avancée importante, tant en termes de taille que d’expérience.

Pour que la thèse soit valable, ces jalons doivent se traduire en marges supérieures à 1,4 % actuellement, dans un délai qui justifie les dépenses de CAPEX. Le calendrier établi par la direction prévoit une rentabilité significative pour les Robotaxis d’ici 2027. Cela signifie que les investisseurs financent des dépenses de capital sur plusieurs années, sans aucune base de revenus garanti.

Conditions de pause

Pour que Tesla passe d’une situation de retrait de la bourse à une liste de surveillance, trois choses doivent se produire :

Les marges d’exploitation doivent remonter au-dessus de 5 %.Le passage à des véhicules moins chers, l’effondrement des revenus liés au crédit, et une augmentation de 47 % des dépenses opérationnelles indiquent que les choses ne vont pas bien. Un retour durable à des marges à deux chiffres prouverait que le secteur automobile continue de générer des profits correspondant à sa position de leader sur le marché. Pour l’instant, ce n’est pas le cas.

Le ROIC doit dépasser le coût du capital.Avec un taux de 3,3 %, contre un coût du capital moyen de 9-12 %, chaque dollar de croissance détruit la valeur de l’entreprise. Le ROIC doit atteindre 12-15 % – c’est le niveau qui justifie un multiple d’évaluation supérieur – pour que la valorisation de l’entreprise soit valable.

L’une des propositions liées à l’IA doit montrer des revenus commerciaux, et non seulement la capacité d’exploitation.Un robotaxi qui génère des revenus mesurables, Optimus qui atteint un coût unitaire inférieur à 20 000 dollars avec des clients réels, ou une usine de semi-conducteurs qui améliore les marges… Chacun de ces cas permettrait à le CAPEX de générer des bénéfices. Jusqu’alors, 25 milliards de dollars représente simplement un prix d’option sans prix de sortie.

Le seul chiffre qui vous indique ce que le marché achète

Tesla est évaluée à environ 428 fois ses revenus futurs. Avec une valeur élevée de 121 fois son EV/EBITDA et 13 fois ses ventes récentes, ces multiples représentent des prix que l’on paie pour un avenir qui ne se manifeste pas dans les chiffres. Ce n’est pas le cas pour une entreprise qui opère avec des marges de 1,4 % et un rendement sur le capital de 3,3 %, avec un flux de trésorerie net négatif.

Les taux de signaux globaux d’AInvest situent Tesla en position de « Hold ». Le score fondamental de Tesla est plutôt élevé, mais l’analyse composite lui attribue seulement un score de 4,01 sur 10. La différence entre ces deux scores reflète tout le problème : les fondamentaux de Tesla étaient autrefois exceptionnels. Mais ils ne le sont plus aujourd’hui.

Les actions continueront à trouver des acheteurs, attirées par cette histoire de autonomie. Mais les calculs de allocation de capital ne se soucient pas des narrations. Avec des bénéfices futurs 428 fois supérieurs aux bénéfices actuels, le marché estime que les projets concernés seront parfaits… mais qu’ils ne généreront pas de revenus pendant deux ans. Ce n’est pas une réduction de prix. C’est plutôt une mise en jeu sur la perfection, financée par une entreprise qui détruit activement les capitaux dont elle a besoin.