La chute des bénéfices de Tesla n’était pas un échec du modèle d’entreprise – c’était plutôt une perte de 5,8 milliards de dollars.

Tesla a été confrontée à trois rappels de sécurité depuis mai. Le dernier concerneplus de 218 000 véhiculesEt une caméra de rétroviseur qui traîne… Wall Street ne s’en est pas rendu compte, car il y a une raison plus importante pour vendre – ou ce que le marché considère comme une raison plus importante.

Le 22 juillet, Tesla a publié un rapport.Les revenus ajustés s’élevaient à 0,33 dollars par action pour le deuxième trimestre, ce qui est inférieur au consensus de 0,51 dollar par action.. Le bénéfice d’exploitation est tombé à 1,4 % contre 4,1 % auparavant.Le flux de trésorerie gratuit est passé en contrepartie négative pour la première fois depuis le début de l’année 2024, entraînant une déficité de 1,09 milliard de dollars.Le cours de l’action a chuté d’environ 10 % après les horaires normales d’ouverture des marchés. Au cours de la journée, il a diminué de 26 %, et se négocie actuellement autour de 331 dollars.JPMorgan a abaissé son objectif de prix de 475 $ à 445 $ ; Mizuho a également réduit son objectif de prix de 480 $ à 450 $. La situation est claire : le modèle de rentabilité de Tesla est en train de se briser.

Le problème avec cette narration est qu’elle confond l’investissement en capital avec le échec du modèle de business. La chute des marges n’a pas été causée par des problèmes de prix, une diminution de la demande ou un dysfonctionnement de la chaîne d’approvisionnement. Elle est due à des dépenses en capital de 5,8 milliards de dollars – soit une augmentation de 142 % par rapport à l’année précédente – et aux dépenses opérationnelles qui ont augmenté de 47 %, atteignant 4,35 milliards de dollars. Tous ces investissements sont destinés au développement des véhicules autonomes et de la robotique. C’est un type d’investissement qui semble terrible sur les états financiers trimestriels… et qui devrait générer des revenus qui n’existent pas encore.

C’est là que l’histoire du marché se distingue de la réalité opérationnelle :

La croissance des revenus s’accélère, tandis que le marché subit des pertes liées à la faible marge bénéficiaire.Tesla a enregistré des revenus de 28,24 milliards de dollars au deuxième trimestre, soit une hausse de 26 % par rapport à l’année précédente. Ces chiffres dépassent les attentes du marché, qui s’attendaient à des revenus de 25,71 milliards de dollars. Le nombre de véhicules livrés a atteint un record de 480 126 unités, soit une augmentation de 25 % par rapport à l’année dernière. Les revenus annuels ont atteint pour la première fois la barre des 100 milliards de dollars. Le bénéfice net sur les ventes de véhicules était de 16,9 %, soit une baisse de seulement 41 points de base par rapport à l’année précédente. L’entreprise ne perdait pas de parts de bénéfice sur les véhicules ; elle choisissait plutôt d’investir massivement dans l’infrastructure IA, le robot humanoïde Optimus et le réseau de taxis robotiques. La croissance continue sans interruption. L’argent est simplement utilisé là où le compte de résultats ne peut encore le voir.

L’effondrement du crédit réglementaire est structurel, mais il est déjà pris en compte dans les prix.C’est le seul revenu régulier et durable de Tesla. Les revenus liés aux crédits réglementaires de Tesla sont tombés à 146 millions de dollars au deuxième trimestre, contre 439 millions de dollars l’année précédente. En 2024, ce chiffre avait atteint un maximum de 2,76 milliards de dollars. Le crédit fiscal fédéral pour les véhicules électriques est arrivé à expiration le 30 septembre 2025. Les changements apportés dans la législation fédérale ont éliminé les pénalités qui obligeaient les concurrents à acheter les crédits de Tesla. L’entreprise espère que ces revenus resteront inactifs. Cela représente une perte structurelle d’environ 300 millions de dollars ou plus par trimestre, sur des revenus à forte marge. Ce problème est inévitable ; toute estimation future qui suppose que les crédits reviennent est erronée. Mais le marché le sait déjà : la vraie question est de savoir si l’entreprise peut remplacer cette marge par une expansion dans de nouveaux domaines d’activité.

Les numéros des robotaxis ne sont plus théoriques.Au cours de la réunion d’information sur les résultats du deuxième trimestre, le réseau de services de transport autonomes de Tesla avaitAucun contrôle n’a été nécessaire ; plus de 380 000 miles ont été parcourus sans surveillance, dans sept grandes villes américaines.Le nombre total de miles parcourus – y compris ceux effectués sous surveillance – a atteint près de 2,5 millions. Tesla a signalé aucun incident notable lors des trajets non surveillés. Le nombre de miles parcourus sans surveillance a augmenté à un taux de deux chiffres entiers chaque semaine depuis le début de l’année. Elon Musk, le PDG de Tesla, a indiqué qu’il y avait une augmentation de plus de 10 % par semaine. La flotte actuelle de Model Y équipée de FSD v15 fonctionne déjà avec les versions préliminaires de ce système. Ces versions comporteront environ dix fois plus de paramètres que celles actuelles. Le lancement public de FSD est prévu pour la fin de 2026 ou au début de 2027. Le nombre de clients payants pour FSD a atteint 1,48 million, soit une augmentation de 56 % par rapport à l’année précédente.

La production de Cybercab a commencé, mais l’ampleur de cette production reste à prouver.La Gigafactory Texas dispose d’une capacité de production de plus de 125 000 Cybercabs produits chaque année. La production a commencé au deuxième trimestre. Tesla n’a pas divulgué le taux de production actuel, la taille totale de la flotte ou les coûts par unité transportée. L’entreprise a reçu une exemption des limites annuelles de 2 500 véhicules autonomes ; donc, les contraintes réglementaires ne sont pas le principal obstacle – ce sont plutôt la production et les performances en matière de sécurité qui comptent. Musk a souligné que un seul accident pourrait entraîner une action immédiate de la part des autorités réglementaires. C’est pourquoi l’expansion est menée avec prudence. Cette prudence est la bonne approche, et c’est aussi la raison principale pour laquelle les revenus provenant des robotaxi restent invisibles dans les états financiers.

Le bilan peut supporter cette destruction.Tesla possède 15,22 milliards de dollars en liquidités, et un montant total de 61 milliards de dollars en dettes. Son endettement net est négatif de 34,18 milliards de dollars : cela signifie que les liquidités et les équivalents de liquidités dépassent le montant total des dettes. Le ratio dette/patrimoine est de 10,67 %. Les flux de trésorerie opérationnels pour le dernier trimestre s’élevaient à 18,68 milliards de dollars. Le déficit de flux de trésorerie gratuits de 1,09 milliard de dollars au deuxième trimestre est dû à des facteurs liés au calendrier des investissements, et non à un problème de solvabilité. L’entreprise utilise donc du capital, mais ne le manque pas.

Le problème réside dans le fait que le marché interprète les résultats du deuxième trimestre de manière différente de ce qu’ils montrent réellement. La contraction des marges n’est pas une preuve que l’industrie automobile est en déclin. C’est plutôt un signe que l’entreprise investit massivement dans une plateforme qui deviendra une source de revenus, et non une dépense, si la technologie de conduite autonome se développe. Les pertes réglementaires sont permanentes et connues depuis longtemps. L’augmentation des investissements est donc une décision d’investissement, et non une cause de coûts supplémentaires.

L’argument contre est simple : avec des gains de 414 fois supérieurs aux coûts de production, le prix de l’action devrait être très élevé en termes de succès futur. Même si la plateforme de robotaxis fonctionne bien, sa valorisation nécessite qu’elle fonctionne à grande échelle, rapidement, et sans aucun problème réglementaire. Waymo opère dans 11 régions des États-Unis, contrairement à Tesla qui en a sept. La différence de sécurité entre les deux est réelle. Si FSD v15 ne réussit pas à atteindre les critères internes ou si les coûts de chaque trajet de robotaxi ne permettent pas de soutenir une capitalisation boursière de 1,31 trillion de dollars, les risques sont graves. Il n’y a donc pas de seuil fixe basé sur les multiples traditionnels du secteur automobile.

Les indicateurs globaux d’AInvest indiquent que Tesla doit être considérée comme une entreprise à tenir, avec un score de base de 9,15 sur 10, reflétant les revenus et la génération de flux de trésorerie de l’entreprise. Cependant, le score global est de seulement 4,01. La différence entre ces deux chiffres reflète exactement les difficultés que le marché rencontre. Des fondamentaux solides, mais une trajectoire de rentabilité à court terme insuffisante, ainsi qu’une valeur boursière qui suppose que l’histoire de l’autonomie de Tesla se déroule bien.

Les conditions de réussite sont claires des deux côtés. Le scénario positif exige que FSD v15 atteigne ses critères internes, que le nombre de kilomètres parcourus continue d’augmenter au rythme actuel chaque semaine, que la production de Cybercab augmente au-delà de sa capacité initiale, et que les coûts par trajet soient suffisamment bénéfiques pour être rentables à grande échelle. Le scénario négatif se réalise si des mesures réglementaires sont mises en place suite à un seul incident de sécurité, si l’écart entre les véhicules équipés de HW4 et l’ensemble du portefeuille client limite l’adoption de cette technologie, ou si l’intensité du capital nécessaire reste élevée, tandis que les revenus provenant des opérations autonomes ne se manifestent pas d’ici 2027.

Tesla n’est pas une entreprise qui se développe à des prix raisonnables. C’est plutôt une entreprise qui mise tout sur sa capacité à utiliser les revenus liés aux ventes de voitures. Les pertes de revenus au deuxième trimestre ne sont pas dues à un problème structurel ; c’est plutôt le coût d’investissements importants en matière d’IA physique. La question n’est pas de savoir si les marges sont mauvaises pour l’instant. La question est plutôt de savoir si la technologie utilisée est vraiment suffisante pour justifier le prix affiché. Les 380 000 miles parcourus sans aucun incident notoire indiquent que cette technologie est réelle. Mais savoir si elle est suffisante pour justifier 1,3 trillion de dollars est une autre question.