Résultats Q2 de Star Equity : La croissance liée à l’acquisition masque le manque de revenus

Star Equity Holdings a annoncé sa dernière acquisition le même jour où elle a présenté ses résultats du deuxième trimestre. L’information principale concernait les synergies liées à la fusion, la croissance des revenus pro forma, ainsi que les calculs de consolidation qui permettent aux sociétés holding de petite taille de paraître plus grandes qu’elles ne le sont en réalité.

Mais si vous lisez ce texte parce que vous voulez obtenir des revenus grâce à vos investissements, il y a un moyen plus simple de commencer : Star Equity ne verse aucun dividende. Le dernier dividende en espèces versé aux actionnaires ordinaires était…Déclaré en novembre 2021À ce jour, le versement de salaire sur les douze derniers mois est…$0.00.

Ce n’est pas un détail insignifiant. Cela signifie que tout le raisonnement en faveur de la propriété de ces actions repose sur l’espoir d’une valorisation des actifs : l’idée que les actions de rachat, les actions récupérées et les efforts d’intégration menés par la direction permettront finalement d’obtenir suffisamment de bénéfices pour pouvoir verser des dividendes ou récupérer des actions à des prix bien inférieurs à ceux actuellement payés. La question est de savoir si les données du dernier trimestre soutiennent cette conviction.

Qu’est-ce qui s’est réellement passé au Q2 ?

Revenu s’est élevé à…54,9 millions de dollars, soit une augmentation de 54,6 %.en glissement annuel. Cela ressemble à un titre de journal. Mais la comparaison pro forma – qui tient compte des entreprises acquises l’année précédente – raconte une histoire différente. Sur une base pro forma, les revenus totaux du segment sont en réalité…environ 7 %Il s’agissait de 59,2 millions de dollars par an. Le bénéfice brut suitait le même schéma : il est passé de 24,9 millions de dollars à 22,8 millions de dollars selon les calculs préliminaires.

En réalité, le EBITDA ajusté (les bénéfices avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissements – une estimation approximative des bénéfices en espèces) s’est élevé à 2,2 millions de dollars, contre 1,3 million de dollars selon les données rapportées. Cette amélioration est due entièrement à un seul segment.

Les services énergétiques représentaient une source de croissance importante. Les revenus ont augmenté de 19 %, les bénéfices bruts de 75 %. L’EBITDA a également plus que doublé, avec une augmentation de 126 % par rapport à l’année précédente, car l’entreprise a gagné nouveaux clients dans les domaines de la géothermie et de l’industrie minière. Sur une base de revenus de 3,9 millions de dollars, ces gains percentés sont significatifs – mais ils se traduisent par des chiffres absolus qui s’élèvent à 4 millions de dollars.

Les solutions de construction constituent une source de préoccupation. Les revenus ont diminué de 28 %, s’étant élevés à 14,6 millions de dollars. Le EBITDA a également chuté à 0,5 million de dollars, contre 2,3 millions de dollars auparavant. Le rapport entre les commandes et les revenus est de 0,77. La direction a souligné qu’un grand projet a été finalisé au second trimestre, mais que sa reconnaissance des revenus est retardée jusqu’au troisième trimestre. De plus, les commandes trimestrielles ont atteint un niveau record depuis le deuxième trimestre 2025. Ce sont des signes positifs, mais le marché de la construction reste faible, et l’utilisation de la capacité de production est inférieure à la normale. L’objectif de ce secteur est de atteindre 20 millions de dollars de revenus trimestriels, avec un taux de marge brute de 25 %. Pour l’instant, les revenus atteignent 14,6 millions de dollars, avec un taux de marge brute de 22 %.

Les services commerciaux, qui incluent Hudson Talent Solutions, ont vu leurs revenus augmenter légèrement, pour atteindre 36,4 millions de dollars, contre 35,5 millions de dollars auparavant. Cependant, le bénéfice brut a diminué de 4 %, soit 17,8 millions de dollars. Le bénéfice avant impôts et dépenses opérationnelles a également diminué, passant de 2,2 millions de dollars à 1,6 millions de dollars. Le problème vient de la structure géographique : les revenus en Amériques ont augmenté de 10 %, mais ceux en EMEA ont diminué de 10 %, tandis que ceux en Asie-Pacifique ont diminué de 13 %. L’Asie-Pacifique représente 62 % des revenus de cette division ; donc, une baisse dans cette région entraîne une diminution globale des revenus. La direction investit 1,5 million de dollars dans des projets de développement numérique et d’automatisation. C’est une bonne décision sur le plan structurel, mais cela entraîne une diminution des marges à court terme. Le taux de bénéfice avant impôts et dépenses opérationnelles sur les douze derniers mois est passé de 7,9 % à 5,4 %.

Selon les normes GAAP, l’entreprise a enregistré une perte de 1,8 millions de dollars au cours du trimestre, avec une perte de 0,66 dollar par action diluée. La perte nette ajustée par action diluée était de 0,15 dollar, contre 0,20 dollar d’ revenu net ajusté l’an dernier. Les flux de trésorerie provenant des activités opérationnelles étaient en réalité…Dépenses : 1,7 million de dollarsComparé à l’émission de 0,1 million de dollars dans le même trimestre de 2025.

Les deux histoires de fusion

Deux histoires de fusion se déroulent au cours de ce trimestre, et elles sont combinées dans les points clés.

Le montant de “synergies réalisées” d’environ 3 millions de dollars provient de l’acquisition de Hudson Talent Solutions – une opération antérieure qui est désormais intégrée au groupe. La direction estime qu’une économie annuelle de 2 millions de dollars est possible grâce à cette acquisition, et affirme avoir dépassé cet objectif. Les coûts corporatifs pour le premier semestre 2026 se sont élevés en…3,6 millionsIl y a une réduction de 5,1 millions de dollars sur une base proforma. C’est une réelle économie de coûts, qui mérite d’être reconnue.

L’accord concernant Harte Hanks, annoncé le même jour que les résultats financiers, constitue l’histoire principale de cette affaire. Star Equity a accepté d’acquérir cette société spécialisée dans l’expérience client et les services de sous-traitance de processus métier pour 5,00 dollars par action. La valeur de l’action est estimée à environ…38,4 millions de dollarsLe prix de la transaction est de 50 % en espèces – jusqu’à 19,2 millions de dollars – et 50 % en nouveaux actions preferentielles cumulatives perpétuelles de série A à un taux de 10 %. La transaction devrait être conclue au quatrième trimestre 2026.

Ces actions preferentielles ont une importance importante. Une participation preferentielle perpétuelle de 10 % sur un montant d’environ 19,2 millions de dollars signifie que Star Equity devra payer environ 1,9 million de dollars par an en dividendes preferentiels, indéfiniment, avant que les actionnaires ordinaires ne puissent en profiter. Cela représente donc une charge significative pour une entreprise dont le EBITDA ajusté est de 2,2 millions de dollars par trimestre. Et ces 1,9 million de dollars par an ne comprennent pas les intérêts sur la dette utilisée pour financer les liquidités.

Les objectifs de gestion sont de obtenir 10 millions de dollars en synergies annuelles liées à l’accord avec Harte Hanks. Ces synergies proviennent principalement de l’élimination des coûts superflus liés aux activités publiques, ainsi que de la consolidation des fonctions administratives via l’infrastructure existante de Hudson Talent Solutions. Sur papier, l’entité combinée aurait une chiffre d’affaires d’environ 384 millions de dollars, et un EBITDA ajusté d’environ 30 millions de dollars après application des synergies. Cela signifie qu’il y a un multiple d’achat inférieur à 3 fois le EBITDA par action, ce qui, selon les dirigeants, est un prix abordable.

Mais Harte Hanks est une entreprise en déclin. Ses revenus diminuent constamment. Au premier semestre 2026, elle a enregistré un…Perte nette de 5,0 millions de dollarsLes revenus ont chuté à 75,25 millions de dollars. La section Revenue Solutions, qui fait partie de Harte Hanks, a connu une baisse de 30 % par rapport à l’année précédente. Star Equity achète une entreprise qui traverse une période difficile depuis plusieurs années. L’entreprise espère que des réductions de coûts et une gestion efficace de l’entreprise via la plateforme de services administratifs de Hudson Talent Solutions permettront d’augmenter la valeur de l’ensemble de l’entreprise par rapport à la somme des parties qui la composent.

La question de l’allocation des capitaux

C’est là que l’investisseur en revenus doit prêter une attention particulière, car c’est ce modèle qui détermine si des revenus seront effectivement obtenus ou non.

Dans le deuxième trimestre, Star Equity a racheté 15 833 actions pour environ 0,2 million de dollars. Environ 1,6 million de dollars restent dans le programme de rachat autorisé en septembre 2025. L’entreprise achète à nouveau ses propres actions, tout en présentant un bénéfice net négatif. Elle dépense de l’argent provenant des opérations commerciales, et possède un total de 8,9 millions de dollars en liquidités (dont 2,1 millions de dollars sont restreints et ne peuvent être utilisés librement). Les passifs totaux s’élèvent à 48,4 millions de dollars, dont 8,96 millions de dollars en dettes à court terme et 5,12 millions de dollars en dettes à long terme.

L’entreprise a bien des activités.215 millions de NOLs– Les actifs imposables qui peuvent annuler les revenus imposables futurs. L’utilisation de actions preferentielles plutôt que d’actions ordinaires dans l’opération Harte Hanks était délibérément conçue pour éviter le risque d’une règle liée aux changements de propriété, qui limiterait l’utilisation de ces NOL. C’est une structure financière judicieuse.

Mais le schéma général est celui d’une croissance basée sur l’acquisition, financée par une combinaison de réserves en liquidités faibles et de dettes. Harte Hanks utilise des dettes pour financer sa croissance.Facilité de crédit de 25 millions de dollarsDe plus, il y a une nouvelle forme de valeur actionnelle préférée qui crée une obligation de dividende permanente. Les actionnaires ordinaires sont les créanciers restants – ceux qui viennent en dernier sur la liste des créanciers – tandis que les détenteurs d’actions préférées récupèrent une part fixe des bénéfices avant même que les actionnaires ordinaires aient la possibilité de participer.

Qu’est-ce qui pourrait me faire changer d’avis ?

Le secteur des services énergétiques montre une véritable dynamique. De nouveaux clients dans les domaines de la géothermie et de l’exploitation minière contribuent à une croissance réelle. Les dépenses de capital de cette division devraient se normaliser à environ 1 million de dollars par an pour les dépenses de maintenance. Si ce secteur continue à se développer, il pourrait devenir un contributeur significatif.

Building Solutions présente des signes de stabilisation. Le retard de commandes a augmenté à 10,6 millions de dollars ; les nouvelles commandes ont été les plus fortes depuis la mi-2025. La direction dispose donc d’un objectif clair à atteindre. Une reprise du marché de la construction permettrait une amélioration plus rapide que dans la plupart des secteurs cycliques, car le traitement des commandes en attente est déjà en cours.

L’intégration avec Hudson Talent Solutions a réussi à réaliser les promesses de synergie attendues. Les 3 millions de dollars atteints, contre un objectif de 2 millions de dollars, constituent une performance crédible. Cela donne donc une certaine confiance dans le fait que l’objectif de 10 millions de dollars fixé par Harte Hanks ne soit pas entièrement irréaliste.

Ce que cela signifie pour votre portefeuille

Star Equity n’est pas un investissement à revenu. Il n’a pas été conçu pour le devenir. C’est une société holding de petite capitalisation, qui applique une stratégie de croissance par acquisitions et rachats d’actions. L’objectif est que ces actions génèrent suffisamment de flux de trésorerie pour récompenser les actionnaires ordinaires – soit par des dividendes, soit par une augmentation de la valeur des actions, ce qui rend ces rachats d’actions plus judicieux sur le long terme.

Les résultats du deuxième trimestre ne remettent pas en question cette thèse, mais ils ne la valident pas non plus. La croissance des revenus est due aux acquisitions. Les segments organiques se développent lentement ou diminuent. L’entreprise a perdu de l’argent, a dépensé de l’argent pour les opérations courantes. Elle s’apprête maintenant à effectuer d’autres acquisitions, ce qui entraînera des obligations de dividende et des dettes supplémentaires sur le bilan déjà tendu.

Si vous construisez un portefeuille qui finance votre retraite grâce aux flux de trésorerie, alors Star Equity ne correspond pas au profil requis pour cette tâche. Il n’y a rien à réinvestir, car aucune somme d’argent n’est versée. Plus le prix des actions est bas, moins la logique de “acheter et construire” s’applique, car il n’y a pas de dividendes à réinvestir en raison de la volatilité des actions.

Le rôle le plus constructif pour le STRR dans un portefeuille de revenus est de constituer une option sur des revenus futurs. Cette position n’a de sens que si l’on croit que la direction est capable d’exécuter ces acquisitions, d’atteindre les objectifs liés aux synergies, et de générer suffisamment de flux de trésorerie libre pour pouvoir commencer ou reprendre les distributions de dividendes. C’est une voie plausible. Le passé récent de Hudson en matière de synergies montre que la direction est capable d’exécuter ses projets. Les 215 millions de dollars en liquidités non utilisées constituent donc une protection fiscale. La structure du capital preferentiel, bien qu’il représente une contrainte pour les actionnaires ordinaires, protège au moins ces liquidités non utilisées.

Mais c’est aussi un chemin qui dépend entièrement de la capacité à travailler avec des entreprises en déclin, sur un marché de la construction qui se remet de ses difficultés, et dans un environnement des services professionnels qui reste encore faible dans certaines régions clés. Et c’est un chemin qui ne procure aucun revenu en cours de route.