L’éther entravé est devenu la base de prix du secteur crypto – mais ne l’appelons pas sans risque.

Dans le secteur financier traditionnel, chaque rendement est évalué en fonction d’un point de référence unique : le Trésor public. Un titre de dette d’entreprise, un prêt immobilier, un compte d’épargne… chacun représente une différence par rapport au taux que le gouvernement paie pour emprunter. C’est ce qui constitue le meilleur critère de référence sans risque dans ce système. L’économie décentralisée n’a pas de gouvernement, ce qui soulève une question difficile pour tous les investisseurs en cryptomonnaies : qui joue ce rôle sur la chaîne de blocs ? La réponse, de plus en plus, est le rendement du Ether engagé.

Ethereum paie environ 3 % par an aux stakers – c’est-à-dire aux personnes et aux institutions qui déposent de l’ether afin de contribuer au fonctionnement du réseau. Cet chiffre est insignifiant par rapport aux nombres à deux chiffres que certains produits DeFi annoncent. Mais ce chiffre modeste devient progressivement la taux de base de l’économie crypto : le rendement de tous les autres actifs sur le réseau est en réalité une sorte de marge, tout comme le rendement d’un prêt est une marge par rapport aux obligations du Trésor américain. Si vous comprenez comment cela se construit, vous comprenez également le prix du risque dans presque tout le reste du secteur. Le problème, c’est que l’appellation « sans risque » introduit une signification issue de la finance traditionnelle qui ne s’applique pas… Et la différence se situe là où se trouve l’enseignement relatif aux investissements.

Le taux que la foule fixe

La mécanique est assez simple à comprendre. Lorsque Ethereum a passé à la méthode proof-of-stake en 2022, elle a cessé de payer les mineurs pour qu’ils participent au processus de validation. À la place, elle commence à payer toute personne désireuse de déposer 32 ether et de valider le réseau. Aujourd’hui…Plus de 40 millions d’éther – environ un tiers de l’offre totaleIl est verrouillé de cette manière, gardé par plus d’un million de validateurs. En contrepartie, les stakers reçoivent de l’Ether nouvellement émis, ainsi qu’une partie des frais de transaction.Quelque part, entre 2,6 % et 3 % par an.C’estEn baisse, passant de environ 3,3 % en janvierLes validateurs se sont multipliés.

La première chose qui fait de ce produit un standard, plutôt qu’un simple outil de génération de rendements, c’est que d’autres produits sont littéralement basés sur lui. Les tokens de staking liquide, comme le stETH de Lido, transmettent les récompenses liées au staking aux détenteurs de ces tokens. Ces tokens sont ensuite utilisés comme garantie dans le cadre du secteur DeFi.Stablecoins et protocoles de restaking (USDe d’Ethena, EigenLayer)Ils négochent leurs conditions économiques en fonction de la même taux d’intérêt. Lorsqu’une plateforme vous promet un taux d’intérêt de 8 %, la question importante n’est pas si 8 % est élevé ou non – mais plutôt ce que vous recevez en plus du taux de base de 3 %, et quel risque supplémentaire vous deviez accepter. C’est exactement de cette manière qu’on interprète le rendement d’un titre de dette en termes de marge.

Pourquoi ce n’est pas ce qu’il semble être

C’est là que l’étiquette commence à faire du travail réel. En effet, le « taux de risque zéro » défini par les autorités monétaires repose sur certaines hypothèses, et ces hypothèses ne sont pas remplies dans ce cas. Les différences entre les différents taux sont importantes pour savoir comment les utiliser.

D’abord, cette taux n’a ni banque centrale ni comité de politique monétaire. Il est déterminé par la foule : chaque validateur partage un pool de récompenses fixe. Ainsi, plus de personnes investissent, plus chaque part est petite. Cela signifie que la demande pour ce “benchmark” augmente, ce qui entraîne une augmentation de son rendement.en basLes institutions ont continué à accumuler des actifs, et un tiers de l’offre a été bloqué. Les réserves de change sont donc tombées à des niveaux historiquement bas. Cependant, le taux d’intérêt nominal continue de diminuer, à mesure que le nombre de validateurs augmente. En termes du Trésor américain, c’est une situation inversée, mais c’est bien une description fidèle d’un système où le taux de base dépend du nombre de personnes prêtes à détenir cet actif, et non de la personne qui fixe le levier monétaire.

Deuxièmement, il est procyclique, à l’inverse de ce que sont les Treasuries. Les récompenses liées aux placements comprennent des frais de transaction ; donc, le rendement augmente lorsque la réseau est occupée, et diminue lorsqu’elle est tranquille. Sur les marchés boursiers, cela entraîne une augmentation de la demande en espace de stockage et d’une taux de base plus élevé. Le rendement se comporte donc comme celui d’une entreprise à forte croissance, plutôt que comme un refuge sûr. La relation entre ce produit et le prix de l’Ether est faible – la corrélation est insuffisante – mais elle est positive : le rendement…Deux fois plus susceptible de augmenter en mois hauts que en mois baisse.Vous êtes payé pour gérer un actif volatil qui vous rapporte plus lorsque les choses vont bien.

Troisièmement, et de manière plus concrète, cela n’est pas garanti. Les validateurs peuvent être éliminés en raison de comportements indésirables ; le staking natif ne permet pas une sortie immédiate, mais plutôt une file d’attente de retraits qui peut durer des jours. Une part significative de l’Ether staked reste entre les mains de quelques opérateurs comme Lido, qui contrôlent environ un cinquième de cette quantité. La récompense est également exprimée en Ether, donc le retour en dollars est insignifiant par rapport aux fluctuations des prix. Cette année, l’Ether a connu des fluctuations allant de un niveau record de 52 semaines, près de 4 700 $, à un niveau bas autour de 1 500 $. Tout cela ne fait pas que le taux de staking soit inutile en tant que référence. C’est plutôt une référence avec un risque réel, ce qui est justement ce que les actifs sans risque ne devraient pas avoir.

Ce que le critère indique pour vous

Pour l’investisseur, ce n’est pas un argument pour acheter de l’ether. Le point structurel est que l’ether est plus durable. Les entreprises cotées en bourse se précipitent maintenant à détenir de l’ether, en tant que ressource de rendement. Seule BitMine détient environ 5,8 millions d’ether, la plupart étant en forme de prêts. Les émetteurs d’ETFs cherchent également à intégrer le prêt d’ether dans leurs produits. Toute cette demande est un signe de l’importance de cet actif cryptographique qui possède un rendement naturel et continu : l’« obligation internet » qui continue de circuler. La quantité d’ether qui est bloquée est donc une véritable opportunité ; elle comprime également le taux de base sur lequel toute cette histoire repose.

Ce que le lecteur doit retenir, c’est une habitude, et non une prévision. Chaque fois que vous voyez un rendement sur la chaîne de blocs, demandez-vous sur quoi il s’étale. Considérez donc le taux de staking d’environ 3 % comme ce « zéro ». La différence par rapport à cette base est donc le prix réel que vous recevez – et c’est cette différence que vous devriez prendre en compte avec prudence, car c’est là que se cachent les risques liés aux contrats intelligents et au risque pour l’opérateur. L’ether staked est donc un bon indicateur pour évaluer l’économie décentralisée. Il ne faut simplement pas confondre cet indicateur avec la partie « sans risque » du nom.